現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法（DCF、rNPV）
現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（DCF）把企業(yè)未來(lái)特定期間內(nèi)的預(yù)期自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)為當(dāng)前現(xiàn)值。（自由現(xiàn)金流=息前稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)+折舊+攤銷(xiāo)-資本支出-凈營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)）
其中，CFt為企業(yè)在t期產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流，r為預(yù)期現(xiàn)金流的折現(xiàn)率，n為企業(yè)的壽命。
該模型計(jì)算出的是企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，避免了相對(duì)估值法由于可比標(biāo)的選取等原因帶來(lái)的比較偏差。
DCF一般適用于現(xiàn)金流增長(zhǎng)相對(duì)穩(wěn)定、可預(yù)測(cè)度高的企業(yè)。此類(lèi)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)測(cè)難度較小，DCF可靠性較高。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，DCF更適合成長(zhǎng)后期及成熟期的企業(yè)。比如茅臺(tái)自由現(xiàn)金流穩(wěn)定，就用DCF估值，重點(diǎn)在增長(zhǎng)率、折現(xiàn)率、分紅率的取值。
以貴州茅臺(tái)為例，茅臺(tái)2019年扣非凈利潤(rùn)414.1億，投資活動(dòng)現(xiàn)金流為31億，固定資產(chǎn)折舊與攤銷(xiāo)11億。凈營(yíng)運(yùn)資本屬于存貨或應(yīng)收賬款之類(lèi)的，對(duì)于茅臺(tái)來(lái)說(shuō)，可忽略。
CF0=394億。
貴州茅臺(tái)采用DCF模型進(jìn)行估值。
這里取第1至第5年，年化增長(zhǎng)率取15%，第6至第10年，年化增長(zhǎng)率取8%，10年后永續(xù)增長(zhǎng)率取4%，折現(xiàn)率取8%。
公司2019年底預(yù)收款項(xiàng)137.4億元，環(huán)比增加25億元，2020年茅臺(tái)酒銷(xiāo)售計(jì)劃為3.46萬(wàn)噸左右，同比2019年增長(zhǎng)11%；2020年直營(yíng)占比會(huì)進(jìn)一步提升，從營(yíng)收來(lái)看，應(yīng)該能維持10%-15%的同比增長(zhǎng)。
另外茅臺(tái)預(yù)計(jì)2024年茅臺(tái)酒的銷(xiāo)量為5萬(wàn)噸，2020年為3.46萬(wàn)噸，加上提價(jià)，未來(lái)5年15%的增長(zhǎng)率還是相對(duì)靠譜的。
另外，當(dāng)企業(yè)缺乏可比公司或產(chǎn)品業(yè)務(wù)缺乏銷(xiāo)售及利潤(rùn)數(shù)據(jù)時(shí)，相對(duì)估值法基本失效，絕對(duì)估值法成為唯一的可行方法。
最典型的就是創(chuàng)新藥企業(yè)，較為通用的估值方法是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法（risk-adjustedNPV，rNPV）。
該模型本質(zhì)與DCF模型相似，在DCF模型的基礎(chǔ)上增加了藥品的上市概率。
具體來(lái)看，創(chuàng)新藥的價(jià)值是所創(chuàng)造的公允收益（凈現(xiàn)金流入）的折現(xiàn)值之和，并考慮藥品成功上市的概率。
其中，T0為上市時(shí)間，Tn為專(zhuān)利到期時(shí)間，Di為專(zhuān)利保護(hù)期內(nèi)每期銷(xiāo)售金額，Dc為專(zhuān)利保護(hù)到期后的殘值，r為風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率，P為上市成功率，須根據(jù)項(xiàng)目所處階段的不同而調(diào)整。一般分為立項(xiàng)、臨床前、臨床I期、臨床II期、臨床III期、上市申請(qǐng)、上市七個(gè)階段。
從海外企業(yè)估值實(shí)踐看，DCF的運(yùn)用十分普遍。
有些分析師基于DCF對(duì)公司估值，也有些利用DCF對(duì)其他估值方法進(jìn)行驗(yàn)證。
rNPV則廣泛應(yīng)用于未上市創(chuàng)新藥的估值。
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