牛牛網報道：2014年，全部A股、滬深300、創(chuàng)業(yè)板的漲幅都在50%左右，而白馬成長股只有10%，這可能都要得益于市場的水漲船高。5月以來，A股鳥飛豬飛，唯獨白馬沒飛。白馬成長既沒有貼上新經濟的標簽，也沒有向價值股一樣瘋狂修復估值。白馬成長也許正被人遺忘，這又何嘗不意味著希望。
分紅的重要性。
較為一致的預期是，白馬成長整體上正在經歷從成長股向價值股的轉變。所以我們看到了估值的大幅回落，并且從股息回報率角度上看，這也許并未結束。但實際上，被動式估值調整并不是唯一的路徑，如果白馬成長股大幅度提高分紅比例，市場預期很有可能會得以緩解甚至扭轉。
如果白馬插上翅膀。
“白馬不成長”的說法頗為流行，新經濟環(huán)境下，白馬股的穩(wěn)健成長并不受市場認可。但其實許多白馬成長股近兩年來在新經濟領域的布局，有望成為未來新的增長點。另外，股權激勵有利于白馬成長龍頭地位的穩(wěn)固，國企改革也賦予了部分白馬更大的想象空間。
市場風向。
在被“大錢”之后，2015 年 A 股投資者結構可能更加多樣化，這對白馬成長是相對有利的，特別是如果外資和險資加速入場。短期而言，白馬成長已經成為大資金騰挪的方向，這種行情演繹具有一定的可復制性。
“若非一番寒澈骨，哪得梅花撲鼻香”
“若非一番寒澈骨，哪得梅花撲鼻香”，這是我們對白馬成長股的一貫看法。從短期資金面上看，在價值股之后，大市值的白馬成長也正在成為增量大資金的騰挪方向。這種短期行情演繹具有一定的可復制性。
風險提示：
需求失速下行，全球性金融危機。
1.1. 2014年白馬成長明顯滯漲
從股價上看，白馬成長股是 2014全年漲幅僅為10%，遜于滬深300、創(chuàng)業(yè)板、中小板和A股整體。如果不是市場水漲船高，實現正收益可能也有些困難。同時，白馬成長股也沒有戰(zhàn)勝任何一個行業(yè)，個股原因似乎比行業(yè)配臵更加明顯。具體表現上看，23個股票中僅貴州茅臺、中工國際、浙江龍盛漲幅超過50%，跌幅較大的主要是油氣裝備和消費類的部分個股，家電、汽車表現居中，整體上低估值品種的表現要強于高估值品種。當一類屬性相仿股票的股價形成整體效應時，無論漲跌，都應當引起重視。
1.2. 白馬“不成長”
白馬成長2014 年前三季度的收入增速從2013全年的17%下滑至13%，凈利潤增速從2013年的47%下滑到19%，滬深300收入、凈利潤增速則分別從9%和13%下滑至7%和10%。從這個對比上看，白馬成長股的業(yè)績下滑很大程度上是一種順周期現象。反觀創(chuàng)業(yè)板，2014年前三季度收入增速和2013年基本持平，維持在25%左右，但凈利潤增速從10%上升至16%。這有并購的因素，也與新經濟有關。無論哪種原因，市場均更加認可創(chuàng)業(yè)板為代表的新經濟的成長性。
1.3. 痛苦的估值調整
與業(yè)績相比，白馬成長股的估值調整是造成股價滯漲的主要原因，這一過程始于2013年Q4，與白馬成長業(yè)績增速下行趨勢基本同步。2014年，白馬成長股估值（PE_TTM 整體法，下同）從年初的20倍調整至17倍，幅度達13%，而同期滬深300估值提升幅度超過40%，創(chuàng)業(yè)板60倍的高估值也得以維持。盡管2014年最后兩個月，白馬成長股的估值隨市場整體有所回升，但彈性顯然不如估值更低的滬深 300。
如果說白馬成長正在經歷從成長股向價值股的轉變，那么估值底在何處便成為市場最關心的問題。從投資心理學上看，當白馬成長完全被人遺忘之時，便是估值見底之時（大致類似于2011-2013年的銀行股）；從股息回報率角度上看，這一過程似乎并未結束。但我們不能忽視白馬成長可能出現或者已經出現的積極變化，從而造成市場預期的緩和甚至扭轉。
股息回報率可以作為價值股和成長股的衡量指標，所謂估值底也可以從這個角度得到一定解釋。如果白馬成長正在從成長股向價值股轉變的判斷是成立的，同時不考慮系統性風險溢價變化，那么白馬成長股的股息回報率（主要是參考價值股的相對水平）無疑還需進一步提升。
股息回報率提升存在被動調整和主動調整兩種方式。被動調整依靠白馬成長相對高增長來消化估值，正如2014年的市場表現；主動調整顯然是更加積極的，即白馬成長股主動提股利支付率（payout ratio）。現在市場的預期大都集中在前者，這也是白馬成長估值承壓的主要原因。但是，如果我們發(fā)現白馬成長股大幅提高了2014年的股利支付率，或者釋放出類似的預期，也許壓力會得到較大的緩解（甚至出現估值修復）。
其實，在我們白馬成長組合里，格力電器、浙江龍盛、萬華化學、伊利股份、中海油服、大族激光、貴州茅臺更加類似價值股，這些公司2014年的表現也相對較好。我們應當看到，許多股息回報率偏低的白馬成長股的股利支付率還有較大的提升空間。在不影響成長的情況下，適當提高股息支付率或實施回購，對白馬成長的股價而言也許是個明智的選擇。
下面討論一下“白馬不成長”的問題。誠然，和新經濟相比，白馬成長所處的行業(yè)相對傳統，但這不代表白馬沒有創(chuàng)新的意愿。近兩年來，許多白馬成長股通過并購、投資、技術升級等方式，切入到互聯網、云計算、智能制造、新材料等新興領域，這些轉型和項目儲備都有可能成為未來新的增長極。其次，基于白馬成長股業(yè)績成長的相對穩(wěn)定性，股權激勵、員工持股有望被更加廣泛的采用，這有利于公司競爭力的維持和提升。第三，在國企改革的大背景下，海康威視、中海油服、中工國際、國電南瑞、平高電氣為首的央企白馬，自然具備了更大的想象空間。
市場風格很大程度上是由投資者結構決定的。靜態(tài)來看，公募基金、社保基金和 QFII為代表的專業(yè)機構投資者，在醫(yī)藥生物、食品飲料、汽車、家電、電子、建筑裝修等白馬成長集中的行業(yè)的配臵權重高于市場基準權重的，這是一種相對的偏好。動態(tài)來看，專業(yè)機構投資者對白馬成長股的持股比例在 2012Q3-2013Q3 年是不斷上升的。但到2014年Q3，公募基金的持股比例從12%驟降至8%，并且專業(yè)機構投資者并不是這一階段的市場主流。歷史行情表現和這一趨勢也是一致的。
短期而言，A股10月份以來“大錢”肆虐，低估值和大市值價值股逆襲，產業(yè)資本和金融資本可能是主要的增量資金來源。我們之前報告（《A 股投資者結構變化:正在發(fā)生的和將要發(fā)生的》）所預期的兩股“大錢”—保險資金和海外資金—并未出現大舉入市的明顯跡象。數據上看，目前保險公司權益類資產配臵整體權重約為10%，而這一比例2009年以前曾長期高于15%；外資方面，元旦之后滬股通每日額度的使用量出現了明顯的回升，并且較上限還存在很大的提升空間。這也正2015 年和接下來的行情演繹中最值得期待的增量資金，而外資和險資始終沒有拋棄白馬成長股。另外從短期資金面上看，在價值股之后，大市值的白馬成長也正在成為增量大資金的騰挪方向。這種短期行情演繹具有一定的可復制性。
——————————————————————
網站說明：牛牛網的宗旨，就是為您奉獻最有價值的財經新聞！
特別聲明：本網站所發(fā)內容不保證內容的準確性與完整性，也不作為推薦任何股票的依據。任何人據此做出投資決策，風險自擔。
牛牛網的微信公眾號：niuniuwang_cn
或者掃描下面的二維碼即可加入我們
轉載請注明：牛牛網 ? 深度研究：白馬“三弄”
