作者 |智信資產(chǎn)管理研究院研究員 劉尚榮 黃抒侶
來源 |智信資產(chǎn)管理研究院《資管高層決策參考》
一、基金子公司新規(guī)的影響
1、新規(guī)的背景
追溯基金子公司的歷史，要回到2012年9月26日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于實施〈基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務試點辦法〉有關(guān)問題的規(guī)定》公告（證監(jiān)會公告[2012]23號）。
該辦法出臺的背景是，一方面A股長期處于熊市，公募基金已面臨嚴重的生存問題，另一方面基金公司的貨幣、債券、股票等投資業(yè)務都是虛擬經(jīng)濟，監(jiān)管層考慮通過基金公司從股權(quán)、債權(quán)、收益權(quán)等場外、非標的投資去服務實體經(jīng)濟，希望通過下設(shè)子公司的方式擴大投資范圍?；鹱庸緫\而生，開啟了一輪大躍進式的發(fā)展。
由于基金子公司開展業(yè)務沒有計提資本的要求，因而迅速成為“通道之王”。經(jīng)過僅三年多時間的發(fā)展，截至2016年3月31日，基金子公司全行業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模已達9.84萬億，然而其中絕大部分是通道業(yè)務。在高速發(fā)展的同時，基金子公司由于業(yè)務類型單一、風險逐漸顯現(xiàn)等問題也引起了監(jiān)管部門的關(guān)注。
2016年5月，《證券投資基全管理公司子公司管理規(guī)定》和《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理子公司風險控制指標指引》兩份征求意見稿面世，大幅提高了基金子公司設(shè)立門檻并提出凈資本管理辦法，實際意味著整個監(jiān)管思路的轉(zhuǎn)變?；鹱庸颈黄扔奢p資產(chǎn)轉(zhuǎn)向重資產(chǎn)運營，整個行業(yè)迎來了第一次全面挑戰(zhàn)。
2、新規(guī)的影響
（1）基金子公司設(shè)立門檻大幅提高
“管理規(guī)定修訂稿”第七條設(shè)立條件規(guī)定，基金公司新設(shè)子公司，要求基金公司管理的非貨幣市場公募基金規(guī)模不低于200億元人民幣，基金公司凈資產(chǎn)不低于6億元，這大幅度提高了基金子公司的準入門檻，同時也可能導致存量基金子公司牌照的升值。
“管理規(guī)定修訂稿”第十四條第一項要求基金子公司凈資本不得低于1億元人民幣，這就涉及到了不滿足此標準的基金子公司的增資問題。一方面，股東對基金子公司增加投入，對于基金子公司而言是好事，但也必然意味著股東對盈利能力提出更高的要求；另一方面，對于一些牌照很全的金控集團而言，增資意味著成本，基金子公司的牌照價值是否值得增資是股東不得不考量的因素，也意味著一些基金子公司存在被邊緣化的可能性。
（2）凈資本約束下通道業(yè)務陷困境
“管理規(guī)定意見稿” 第十四條規(guī)定專戶子公司開展特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務，應當持續(xù)滿足下列風險控制指標：(一)凈資本不得低于1億元人民幣；(二）調(diào)整后的凈資本不得低于各項風險資本之和的100%；(三）凈資本不得低于凈資產(chǎn)的40%；(四）凈資產(chǎn)不得低于負債的20%。
首先，根據(jù)凈資本管理辦法的各項指標，基金子公司或者需要大幅度縮減通道業(yè)務，或者需要大幅度增資，兩者必居其一。尤其是規(guī)模較大的基金子公司，如何在有限的時間內(nèi)處置現(xiàn)有的龐大的通道業(yè)務將是較為棘手的問題。
表:基金子公司專戶管理規(guī)模前20名
單位：億元
排名
公司名稱
資產(chǎn)管理規(guī)模
1
深圳平安大華匯通財富管理有限公司
8407
2
民生加銀資產(chǎn)管理有限公司
8156
3
招商財富資產(chǎn)管理有限公司
6157
4
上海浦銀安盛資產(chǎn)管理有限公司
3639
5
深圳市融通資本財富管理有限公司
3626
6
博時資本管理有限公司
3624
7
鑫沅資產(chǎn)管理有限公司
3357
8
建信資本管理有限責任公司
3180
9
交銀施羅德資產(chǎn)管理有限公司
3129
10
興業(yè)財富資產(chǎn)管理有限公司
2944
11
天弘創(chuàng)新資產(chǎn)管理有限公司
2943
12
中信信誠資產(chǎn)管理有限公司
2900
13
工銀瑞信投資管理有限公司
2609
14
南方資本管理有限公司
2437
15
東方匯智資產(chǎn)管理有限公司
2039
16
上海興瀚資產(chǎn)管理有限公司
1863
17
萬家共贏資產(chǎn)管理有限公司
1737
18
北京千石創(chuàng)富資本管理有限公司
1725
19
嘉實資本管理有限公司
1581
20
上銀瑞金資本管理有限公司
1556
資料來源：中國基金業(yè)協(xié)會（數(shù)據(jù)截至2016年一季度末）
其次，對基金子公司內(nèi)原來大量從事通道業(yè)務的人員而言，無論是前臺的營銷還是后臺的運營，都屬于較為簡單的操作人員，在專業(yè)性方面比較欠缺，面臨轉(zhuǎn)型上的困難，有可能被大規(guī)模裁員
（3）股權(quán)激勵有利空也有利好
基于資產(chǎn)管理行業(yè)以人力資本為核心的出發(fā)點，資產(chǎn)管理公司在國外幾乎都是實行合伙人或事業(yè)部制，自下而上的管理機制可以釋放每一個人的才能。同時，股權(quán)激勵機制可以為后續(xù)引進專業(yè)人才和團隊起到有效作用，而基金子公司作為國內(nèi)首個真正意義上實現(xiàn)股權(quán)激勵的資產(chǎn)管理子行業(yè)，相對于信托、券商等行業(yè)而言有著得天獨厚的優(yōu)勢。
按照“管理規(guī)定修訂稿”，參股子公司達5%比例以上的股東，如果是自然人，要求個人金融資產(chǎn)不低于1000萬元人民幣，在境內(nèi)外資產(chǎn)管理行業(yè)從業(yè)5年以上。另外，相比于之前的最低2000萬注冊資本，新規(guī)要求基金子公司凈資本不得低于1億元，這無疑也提高了自然人參股的門檻。
3、信托公司凈資本管理對基金子公司的借鑒
對比與基金子公司牌照功能最為類似的信托公司，信托行業(yè)從2011年開始實施凈資本監(jiān)管，至今已經(jīng)六年。通過對信托公司實行凈資本管理的效果的觀察，或許對基金子公司的發(fā)展有一些借鑒和啟示作用。
首先，信托公司的增資潮起于2011年開始實施的《信托公司凈資本管理辦法》，到目前為止業(yè)內(nèi)大型信托公司注冊資本超過100億，基本上平均規(guī)模幾十億，消除了資本金與資產(chǎn)規(guī)模不匹配的隱患，大大提高了風險抵御能力。
其次，通道業(yè)務優(yōu)勢不再的同時，信托公司的主動管理能力有較大幅度提升，但分化也比較大。相對而言在體制和機制上較為市場化的信托公司較快地實現(xiàn)了主動管理能力方面相的提升。從制度上而言，基金子公司在股權(quán)激勵機制上較大的空間會推動行業(yè)更快地提升主動管理的能力。
二、新規(guī)后基金子公司業(yè)務方向展望
基金子公司單純依靠制度紅利野蠻發(fā)展的時期已經(jīng)過去，未來需要培養(yǎng)自己的專業(yè)團隊和業(yè)務特色，并提高主動管理的能力，對此業(yè)內(nèi)已形成共識。作為市場上最靈活的金融牌照，基金子公司今后可重點發(fā)展以下幾個業(yè)務方向：
1、理解銀行需求變化，深化通道業(yè)務
過去幾年間，與信托公司和券商資管等相比，基金子公司開展通道業(yè)務的成本更低而效率更高。對基金子公司來說，通道業(yè)務比主動管理業(yè)務要求低，項目的時間周期短，因此通道業(yè)務在短時間內(nèi)擴容迅速。
然而面臨監(jiān)管新政，基金子公司的通道業(yè)務費率勢必提高，與其他通道相比費率已無優(yōu)勢。從長期看，伴隨金融市場化程度提高和各類金融工具創(chuàng)新，金融同業(yè)基于交易的資產(chǎn)管理業(yè)務需求將快速增長，同業(yè)合作空間潛力巨大。基金子公司應從自身能力稟賦出發(fā)，以培育資產(chǎn)管理能力為核心，推動自身角色由單純SPV向“SPV+同業(yè)資產(chǎn)管理”的模式轉(zhuǎn)變，實現(xiàn)傳統(tǒng)通道業(yè)務向以交易為核心的金融同業(yè)業(yè)務的轉(zhuǎn)型升級。具體來說，在產(chǎn)品層面，基金子公司可充分運用資產(chǎn)證券化、MOM/FOF等金融工具，提高產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)能力。在服務層面，基金子公司可發(fā)揮靈活性優(yōu)勢，提供撮合承銷、資產(chǎn)配置等服務，滿足資金端與資產(chǎn)端的個性化需求。
銀行是最大的資產(chǎn)管理機構(gòu)，也是基金子公司通道業(yè)務最重要的合作伙伴。當前，轉(zhuǎn)型中的銀行資管業(yè)務正在發(fā)生三個方面的深刻變化：一是整體資產(chǎn)配置從非標資產(chǎn)往標準資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，二是業(yè)務模式從融資往投資轉(zhuǎn)型，三是業(yè)務領(lǐng)域從境內(nèi)往境外發(fā)展。同時，委外投資也將成為銀行資管轉(zhuǎn)型的一個戰(zhàn)略性選擇?；鹱庸緫獜你y行資管業(yè)務轉(zhuǎn)型中尋找機會，明確自身在產(chǎn)業(yè)鏈中的定位，結(jié)合股東資源和團隊特點，發(fā)揮細分領(lǐng)域的“專業(yè)管理機構(gòu)”和“外包服務提供方”的優(yōu)勢，充分抓住銀行委外業(yè)務這一戰(zhàn)略性的機會。
2、深耕ABS業(yè)務
在凈資本管理下，資產(chǎn)證券化只需按照0.1%-0.2%計提風險資本，對基金子公司資本占用較少。作為監(jiān)管鼓勵的方向，ABS業(yè)務已成為幾乎所有基金子公司的重點戰(zhàn)略方向。有業(yè)內(nèi)人士認為，今年ABS規(guī)?；蛟S將突破5000億。
ABS業(yè)務的核心是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的獲取和風險管理的能力。首先，在資產(chǎn)荒的大背景下，要找到符合條件、擁有穩(wěn)定現(xiàn)金流且能證券化的項目存在不小的困難；其次，相對于競爭對手如券商資管，基金子公司的各方面的業(yè)務團隊建設(shè)大多還不完整。然而，資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及的范圍較為廣泛，包括不動產(chǎn)、小貸、租賃、券商質(zhì)押式回購債權(quán)等多種類型，在市場足夠大的情況下，基金子公司應當深耕這一業(yè)務，聚焦于自己擅長的領(lǐng)域并盡快建立品牌特色。
3、聯(lián)合各方做股權(quán)投資
目前國內(nèi)的股權(quán)投資方面，無論是IPO上市期限或者注冊制的推出都存在非常大的不確定性，而新三板掛牌較為容易但存在退出困難，因此基金子公司與上市公司合作是最為理想也是最為現(xiàn)實的選擇，無論是定向增發(fā)或是并購重組方面都有比較好的操作性。一些基金子公司還會與市場排名靠前的大型的私募機構(gòu)合作，推出并購基金，或者與地方政府合作設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金，還可與一些城商行或農(nóng)商行合作設(shè)立投貸聯(lián)動基金。
4、提升MOM及FOF管理能力
大型資產(chǎn)管理機構(gòu)如銀行資產(chǎn)管理部，在FOF及MOM產(chǎn)品組合中進行選擇，一定會選擇行業(yè)里面細分領(lǐng)域比較強的機構(gòu)。如果基金子公司能夠在細分領(lǐng)域找到自己的定位，在相關(guān)領(lǐng)域做得非常強，主動管理能力在市場上比較有號召力，銀行會有大量資金來配合。
5、標準化業(yè)務有空間
標準化業(yè)務方面，基金子公司可以依托于母公司的投研實力或自建投研團隊，設(shè)立相應的標準化投資管理產(chǎn)品，如債券、股票產(chǎn)品，或是推出利率、匯率、商品期貨、金融衍生品等二級市場各類衍生工具，甚至推出跨境套利的指數(shù)基金等等來滿足不同投資者的投資偏好。股權(quán)激勵機制賦予基金子公司開展標準化業(yè)務較大的想象空間，但對新規(guī)中提及的基金公司與子公司不能形成同業(yè)競爭關(guān)系的具體定義,仍待監(jiān)管進一步明確。
6、加強海外資產(chǎn)配置
無論是機構(gòu)或個人高凈值客戶，對資產(chǎn)配置都有全球化的需求，無論是配置海外的產(chǎn)品或者尋找價值洼地，又或者是參與海外并購的股權(quán)投資，都是可以考慮的發(fā)展路徑。特別是具有豐富的全球資產(chǎn)配置經(jīng)驗的外方股東的基金子公司，可以考慮加強這方面的投入。
海外并購方面，可借鑒的思路是提前找好退出通道，即綁定上市公司，通過上市公司退出。如果海外資產(chǎn)特別優(yōu)質(zhì)，比如符合國家的戰(zhàn)略發(fā)展方向、具有在全球領(lǐng)先的技術(shù)等，基金子公司可以參與并購，后續(xù)可賣給上市公司或借殼上市。
7、與母公司協(xié)同發(fā)展
作為子公司，基金子公司自然應當借助母公司及母公司關(guān)聯(lián)方協(xié)同發(fā)展。一方面可以憑借母公司多年積累的投研優(yōu)勢，來提升投資能力和風險甄別能力。另一方面，不同股東方也可為基金子公司帶來不同的資源稟賦，如銀行系基金子公司可以借助母行強大的資金、資產(chǎn)支持做深通道業(yè)務，而券商系的基金子公司可以借助券商傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務，如定向增發(fā)等，并可借助券商強大發(fā)行渠道募集資金。
