格雷厄姆的這個成長股估價公式，相信很多人都知道吧。這個公式變化一下，也就是 市盈率 = 8.5 + 兩倍的預期年增長率。
如下表，可以看到各種預期增長率對應的市盈率
預期增長率 0% 2.5% 5% 7.2% 10% 14.3% 20%
10年增長率 0% 28% 63% 100% 159% 280% 519%
當期市盈率 8.5 13.5 18.5 22.9 28.5 37.1 48.5
在第一次見到這個估值公式時，說實話，我很疑惑。預期年增長率為0%的企業，給予8.5倍的估值，還算合理，畢竟公司每年提供一定的分紅。但假設一個企業的的預期增長率為20%，那不就是說其合理的市盈率高達48.5倍？印象中，A股中能到20%增長率的企業還是不少的。
看了《聰明的投資者》，我認為格雷厄姆提出的這個公式，是在一定范圍內適用的，并不一定適用于今天的A股，可能也不適用于今天的美股。
在第四版的《聰明的投資者》中，格雷厄姆提到這個公式的時間大約在1972年。在1972之前的幾十年間，美國的通貨膨脹率平均為2.5%左右，債券收益大約為4%-5%，而股票收益率為7.5%左右，其中3.5%左右為股息，4%左右為指數的漲幅（對應所有企業的利潤增幅）。當時所有美國企業的派息率可能高達55%-60%（1969年道瓊斯指數的派息率為59.5%，所有美國企業的派息率為55%）。
以平均4%的預期收益率計算美國股市的市盈率，即 8.5 + 4*2 = 16.5。和實際美國股市歷史上的平均水平相差不遠。16.5倍市盈率，按60%的派息率計算，股息率大約為3.6%，和美國股市歷史上的平均水平也差不多。
這個估值公式，為什么格雷厄姆會認為在預期增長率為20%的時候仍然有效？48.5倍的市盈率是不是太高了呢？我覺得答案仍然在于美國企業重視派息率。在派息率高達60%的情況下，極少有公司能長期保持20%的增長率（格雷厄姆在舉例時，甚至沒有列出年增長率超過20%的情況。）。而且格雷厄姆特意說明，預期增長率最好保守一些，如果是根據較高的預期增長率計算出來的市盈率，在買入的時候一定要注意安全邊際。
如果一家企業保持60%的派息率，而其利潤增長率仍能保持20%，說明這家企業的盈利能力非常不一般（很大程度上是內生性增長，比如提價，或者追加投資不多情況下的銷售量增長）。美國“漂亮50”之一的IBM，其在1963年-1969年之間的復合增長率也僅為16%（其在1963年和1969年的市盈率分別高達38.5倍和44.4倍，可見當時的確很受追捧）。
假設一家企業，預期能保持20%的ROE，那么派息率為60%和派息率為30%，其利潤的增長率會出現明顯不同。如果派息率為60%，則其增長率僅為8%；如果派息率為30%，則其增長率會達到14%。巴菲特之所以稱喜思糖果是偉大的企業，就是因為喜思糖果在派息率為100%的情況下，其增長率仍能保持10%的增長（相應的，ROE不斷提升）。
如果把這個公式套用在A股，那么肯定需要對該公式做一些調整，因為A股的平均派息率應該在30%左右。A股中的很多高成長企業，實際上并不見得比美國的高成長企業盈利能力更強，只是因為其保留了更多的留存利潤（或者是融資），用于再投資，所以導致利潤增長更快。如何調整，仁者見仁，智者見智。
