（本文是4月25日晚上寫的《可怕的執(zhí)行力》一文的擴(kuò)充稿，發(fā)表于4月29日出版的《證券市場(chǎng)周刊》）
十年間，洋河股份迅速成長(zhǎng)為白酒行業(yè)三強(qiáng)，在品牌、產(chǎn)品等并不具備先天優(yōu)勢(shì)的情況下，其高成長(zhǎng)的秘訣在于大股東和管理層相互制衡的較為理想的股權(quán)結(jié)構(gòu)及其帶來(lái)的強(qiáng)大執(zhí)行力。
本刊特約作者 唐朝/文
4月25日，洋河股份（002304.SZ）發(fā)布了2015年財(cái)報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入160.52億元，同比增長(zhǎng)9.41%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)53.65億元，同比增長(zhǎng)19.03%。同時(shí)，洋河還發(fā)布了2016年一季度業(yè)績(jī)報(bào)告，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入68.43億，同比增長(zhǎng)9.32%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)24.56億元，同比增長(zhǎng)10.28%。
早在2月26日，公司就發(fā)布過(guò)業(yè)績(jī)預(yù)告，就經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)而言，是市場(chǎng)已知的信息了。經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)中，除了省外銷售出現(xiàn)了超過(guò)22%的可喜增長(zhǎng)，首次在洋河的營(yíng)收中占比達(dá)到40%以外，其他數(shù)據(jù)平穩(wěn)有余、驚喜不足。然而，了解企業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)僅僅是閱讀財(cái)報(bào)的第一步，數(shù)據(jù)后面隱藏的企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的變化，才是更寶貴的信息。
洋河的高成長(zhǎng)洋河股份于2009年上市，可信的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)最遠(yuǎn)可以追朔至2006年。那時(shí)的洋河，不過(guò)是一個(gè)營(yíng)收10.7億元的“小個(gè)子”。當(dāng)時(shí)白酒業(yè)上市公司的營(yíng)收座次是五糧液（000858.SZ）、茅臺(tái)（600519.SH）、瀘州老窖（000568.SZ）、山西汾酒（600809.SH）。十年后的2015年底，這座次已經(jīng)變成了茅臺(tái)、五糧液、洋河、瀘州老窖、山西汾酒。
表1：著名白酒上市公司營(yíng)收對(duì)比（單位：億元）
查看原圖洋河2006年?duì)I收只有汾酒的2/3，今天則是汾酒的近4倍。洋河人用了十年時(shí)間，成功躋身營(yíng)收過(guò)百億的中國(guó)上市公司白酒業(yè)三強(qiáng)，并將其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手遠(yuǎn)遠(yuǎn)地甩在了另一個(gè)數(shù)量級(jí)。復(fù)合年化增長(zhǎng)率高達(dá)35%，不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)五糧液、老窖和汾酒，連當(dāng)之無(wú)愧的白酒業(yè)老大茅臺(tái)也得俯首屈居第二。
歸屬于上市股東所有的凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)同樣閃亮。
表2：著名白酒上市公司歸屬凈利對(duì)比（單位：億元）
查看原圖 2006年，五糧液和洋河的凈利比是100：15。2015年，變成了100：87，洋河的凈利年化增長(zhǎng)率達(dá)到了驚人的46%。震驚之余，我們也會(huì)好奇：同樣的市場(chǎng)環(huán)境下，洋河靠什么做到如此大幅超越同行的增長(zhǎng)呢？
強(qiáng)大的控制力截至2015年底，洋河總計(jì)338億元資產(chǎn)、109億元負(fù)債。資產(chǎn)的主要構(gòu)成簡(jiǎn)單明了：現(xiàn)金、理財(cái)產(chǎn)品及大致可以看成現(xiàn)金等價(jià)物的資產(chǎn)加總約110億元；固定資產(chǎn)、在建和土地約102億元；存貨111億元，其他投資約12億元。至于109億元負(fù)債，除了財(cái)報(bào)沒(méi)有披露來(lái)源的21.8萬(wàn)元長(zhǎng)期借款，剩余的全是經(jīng)營(yíng)中的各類預(yù)收款、應(yīng)付款，有息負(fù)債近于零。也就是說(shuō)，洋河在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈上具有強(qiáng)大的控制力，通過(guò)占據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈的核心地位，以預(yù)收應(yīng)付等多種方法，控制并運(yùn)用著遠(yuǎn)超企業(yè)凈資產(chǎn)的資源為企業(yè)創(chuàng)造財(cái)富。只要企業(yè)存續(xù)，這些預(yù)收應(yīng)付會(huì)持續(xù)滾動(dòng)下去，報(bào)表凈資產(chǎn)數(shù)據(jù)，實(shí)際是低估了。
洋河在2015年賣掉了21萬(wàn)噸酒，創(chuàng)造了160億元的營(yíng)業(yè)收入，還原成含（增值）稅口徑看，是187億元，2015年銷售商品收到的現(xiàn)金高達(dá)195億元。同時(shí)，銀行承兌匯票只有0.8億元。至于應(yīng)收賬款，僅600萬(wàn)元出頭，占比幾乎可以忽略。
銀行承兌匯票相當(dāng)于略打折的現(xiàn)金，企業(yè)收到匯票后可以到銀行貼現(xiàn)，得到扣除貼現(xiàn)利息后的現(xiàn)金。當(dāng)企業(yè)允許經(jīng)銷商用銀行承兌匯票付款時(shí)，類似于幫助經(jīng)銷商獲取了銀行貸款，或者是等于放寬了經(jīng)銷商的付款期限，又或者干脆相當(dāng)于變相降低了出廠價(jià)。通過(guò)觀察這些名酒企業(yè)對(duì)經(jīng)銷商以銀行承兌匯票付款的接受程度，也可以看出企業(yè)對(duì)渠道的實(shí)際控制力。
為了同口徑觀察，筆者將上述五家企業(yè)期間貼現(xiàn)的未到期匯票金額加回，對(duì)比其在營(yíng)業(yè)收入中的占比，結(jié)果如下：2015年的營(yíng)業(yè)收入中，各家企業(yè)所收的匯票占比分別為，洋河14.4%、茅臺(tái)26.4%、五糧液45.8%、老窖37.3%、汾酒48.8%（值得注意的是，汾酒所收票據(jù)中，居然有部分未獲銀行承兌的商業(yè)匯票——通俗理解，就是買酒企業(yè)打的白條）。這組數(shù)據(jù)同樣可以看出洋河對(duì)現(xiàn)金付款要求最高，對(duì)渠道的控制力在幾大酒企中遙遙領(lǐng)先。這種控制力又是通過(guò)什么手段獲得的呢？
獨(dú)特的經(jīng)銷模式洋河年報(bào)介紹企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的部分，除了談到自然環(huán)境、綿柔技術(shù)、中華老字號(hào)和產(chǎn)品的系列化四大優(yōu)勢(shì)以外，還談到了企業(yè)的團(tuán)隊(duì)平臺(tái)優(yōu)勢(shì)：“公司擁有一支理念新、執(zhí)行力強(qiáng)的營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)，深度管理7000多家經(jīng)銷商，直接控制3萬(wàn)多地面推廣人員”。在筆者看來(lái)，恰恰是這最后一條，才是洋河不同于茅、五、老、汾的控制力源頭。至于環(huán)境、技術(shù)、品牌和產(chǎn)品系列化程度，洋河與上述四家企業(yè)相比，并不占據(jù)優(yōu)勢(shì)，甚至可以說(shuō)處于劣勢(shì)。
各大名酒企業(yè)，其銷售主要通過(guò)經(jīng)銷商完成。但在與經(jīng)銷商的關(guān)系處理中，又分為以經(jīng)銷商為主和以企業(yè)為主兩種不同的模式。茅臺(tái)、五糧液等企業(yè)，走的是以經(jīng)銷商為主模式，企業(yè)與經(jīng)銷商是買賣關(guān)系，經(jīng)銷商給錢，企業(yè)發(fā)貨，交易完成。至于如何完成銷售，那是經(jīng)銷商的事情，企業(yè)頂多在費(fèi)用或媒體宣傳等方面給予適當(dāng)配合。這種模式，對(duì)于酒企而言，銷售人員少、市場(chǎng)事務(wù)少，管理鏈條短，能力要求低。
而洋河走的是另一條以企業(yè)為主的道路。依靠洋河自設(shè)的分公司和辦事處，在當(dāng)?shù)卣衅负团囵B(yǎng)業(yè)務(wù)員，由分公司和辦事處直接管理，按照洋河的“522極致化系統(tǒng)”進(jìn)行市場(chǎng)推廣和產(chǎn)品銷售，當(dāng)?shù)亟?jīng)銷商主要起配合作用。在市場(chǎng)的拓展過(guò)程中，經(jīng)銷商必須嚴(yán)格按照洋河的要求運(yùn)營(yíng)，否則隨時(shí)可能產(chǎn)生二批商取代總經(jīng)銷、二批商直接被淘汰乃至業(yè)務(wù)員變身二批商的局面。通過(guò)這種模式，洋河牢牢地將渠道和市場(chǎng)掌握在自己手中。這就是年報(bào)表述的“深度管理+直接控制”。
這種模式管理鏈條長(zhǎng)、管理層級(jí)多、人員事務(wù)繁雜，對(duì)運(yùn)行制度、利益分配體系和員工的主觀能動(dòng)性要求都非常高。因此，洋河正式在冊(cè)員工13291人里，銷售人員高達(dá)4088人（并通過(guò)這4088人控制地面推廣人員3萬(wàn)余名），占比超過(guò)30%；而茅臺(tái)員工總數(shù)21115人，銷售人員僅642人，占比3%；五糧液?jiǎn)T工總數(shù)25940人，銷售人員488人，占比不足2%。
控制力的源頭 不說(shuō)管理3萬(wàn)多人，就是管理4088人，也一定比管理488人辛苦的多、復(fù)雜的多。為什么洋河管理層不選擇和其他企業(yè)一樣的輕松道路呢？筆者通過(guò)深度挖掘，認(rèn)為秘密隱藏在洋河的股東名冊(cè)里。在股東名冊(cè)中，我們可以從兩個(gè)角度找到這家企業(yè)高速成長(zhǎng)背后的強(qiáng)大控制力源泉。
一是從持股數(shù)量上看，企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況直接關(guān)系到公司核心管理人員和技術(shù)人員的財(cái)富值。前十大股東里，前任董事長(zhǎng)楊廷棟個(gè)人直接持股1400萬(wàn)股；另由一百多名管理及技術(shù)核心人員持股的藍(lán)天貿(mào)易和藍(lán)海貿(mào)易公司，持股3.23億股；再加上沒(méi)有列入前十大股東的部分高管持股，整個(gè)公司核心人員加總，有大約230億元資產(chǎn)與上市公司經(jīng)營(yíng)狀況息息相關(guān)。公司賺的每一分錢，都會(huì)通過(guò)市盈率的放大效應(yīng)，使相關(guān)人員的財(cái)富值出現(xiàn)約二十倍的變化。
二是從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看。國(guó)資委控股的洋河集團(tuán)是第一大股東，但持股僅34.16%。公司管理層及其合作伙伴位列第2至第6大股東，持股41%。很明顯，在洋河，沒(méi)有人可以一股獨(dú)大，國(guó)資委不可以，管理層也做不到。這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)，形成了一種約束和平衡，使得對(duì)企業(yè)有利的決策，容易被支持；對(duì)企業(yè)有損的決策，有足夠的動(dòng)力去質(zhì)疑。同時(shí)，使大約25%的公眾股股東的立場(chǎng)有了爭(zhēng)取價(jià)值。
這可能就是洋河營(yíng)收及凈利潤(rùn)高速發(fā)展的原因；這可能就是洋河建立龐大銷售團(tuán)隊(duì)的動(dòng)力；這可能就是洋河在品牌號(hào)召力、產(chǎn)能、產(chǎn)品等方面并不占先天優(yōu)勢(shì)的情況下，能殺進(jìn)中國(guó)白酒業(yè)三強(qiáng)的秘密武器。市場(chǎng)之所以給洋河一個(gè)基本等于五糧液的市值，其股東結(jié)構(gòu)及其帶來(lái)的強(qiáng)大執(zhí)行力，可能就是原因。筆者甚至可以斷言，若五糧液不盡快在股權(quán)結(jié)構(gòu)及管理機(jī)制上作出重大改革，洋河很可能會(huì)在未來(lái)三五年內(nèi)，從營(yíng)收和凈利潤(rùn)上全面超越五糧液，成為中國(guó)白酒業(yè)濃香老大。
最后，奉送各位讀者一個(gè)彩蛋。2015年財(cái)報(bào)里，洋河五次談到行業(yè)并購(gòu)和集中化程度的提高，并在2016年經(jīng)營(yíng)計(jì)劃里提出“探索資本運(yùn)作的突破，促進(jìn)公司加快成長(zhǎng)”，推測(cè)2016年洋河可能會(huì)有行業(yè)內(nèi)收購(gòu)行動(dòng)。
（聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，作者持有洋河和茅臺(tái)公司股票）
后記：本文實(shí)際上還有一小段，寫洋河的理財(cái)收益，是追求對(duì)現(xiàn)金的高效利用帶來(lái)的結(jié)果，以及因洋河將消費(fèi)稅及其附加納入營(yíng)業(yè)成本內(nèi)，同口徑毛利率實(shí)際要略高于五糧液。因版面原因，沒(méi)保留。
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