不管是新鮮出爐冒著熱氣的小萌新，抑或是已經傷痕累累的老韭菜，我們每個人，起初都抱著或多或少暴富的心態，沖進了A股這個大市場。除了“一賺二平七負”那里面的“一”，我們大部分人只能安慰自己，炒股，跟打游戲、逛街、蹦迪、旅游、熬夜看劇、刷抖音一樣，本質上就是一項消費，或者說是一項娛樂。
大家回想一下，我們出手的第一只股票，是怎么選出來的？
答案五花八門，不外乎這么幾條，“那只股票現在很熱，我也買點”“朋友有消息，告訴我買這只”“這公司聽說要重組”“這只股票技術面不錯啊”“我有兄弟在這公司，現在公司訂單忙不過來了”……
沒有幾個人真的看過公司的財務報表，也沒有幾個人了解過公司的盈利能力。或者說，最開始，我們選股就是隨機的。如果說好的開始是成功的一半，對于我們普通人來說，一開始我們就已經輸了。
天天跟你掰扯“你不理財，財不理你”的油膩銀行大堂經理最常用的營銷話術是，“好的投資是三好，好行業、好公司、好價格”。今天我們不考慮行業和價格（擇時），首先補上第一課，怎么找到市場上的好公司。
美國股市有兩百年的歷史了，有一句諺語叫“Don’t Reinvent the Wheel”，我們也不需要再重復發明一次車輪。
巴菲特這么說過，“如果非要我選擇用一個指標進行選股，我會選擇ROE（凈資產收益率）。那些ROE能常年持續穩定在20%以上的公司都是好公司，投資者應當考慮買入。”
我們從ROE的角度，來分析怎么找到市場上的好公司，了解這些好公司高ROE背后的秘密。
一、ROE以及杜邦公式
所謂的ROE，是英文“Return on Equity”的縮寫，翻譯過來就是凈資產收益率，是公司的凈利潤與股東權益的比值，反映的是股東權益的收益水平。
用杜邦公式來拆解ROE，是經濟管理類學科的基礎知識框架，大家隨便找一本財務類的教材，或者百度一下，都能找到非常完整的解釋，在這里我們不再啰嗦，我們簡單補充一下三個重點事項：
第一，凈利潤的口徑問題。杜邦公式分析的是一個企業的整體，用的是總的凈利潤的口徑，但股市投資的是上市公司母公司權益，所以我們應該用的是利潤表里的“歸屬于母公司所有者的凈利潤”這一項，跟凈利潤相差一個“少數股東損益”項，考慮到大部分上市公司少數股東權益都為0，在這里，我們就簡化一下，直接采用總的凈利潤這一項目。
第二，從理論上來說，市值越大，受ROE的影響越大。A股小市值的公司由于存在著殼股價值，博弈價值等，實際的市值與ROE的偏離度比較大，但是當企業市值越來越大，ROE的影響會越來越明顯，當企業市值站上1000億以后，企業的估值水平將完全由ROE決定。
第三，隨著凈資產規模的增加，ROE會逐漸下降。當企業權益不斷增加，受邊際收益遞減的影響，ROE的水平整體會有一定的下降。
二、A股整體的ROE情況
到4月底，2020年A股上市公司年報已經全部公布，我們在剔除了銀行和部分非銀金融企業（主要是券商）之后，以剩下的4161家上市公司的年報數據為例，分析A股整體的ROE情況。
1. 整體的ROE分布
這4161家上市公司ROE的中位數是7.72%，并且主要集中在0~15%這個區間，該區間的上市公司占到全部上市的三分之二左右。
從峰度來看，相對于普通的正態分布，A股ROE的分布在區域上更集中，同時極端值更多。偏度為負值，代表左偏，也就是左端的極端值更多，尾部更長。從實際看，有13.82%的上市公司2020年ROE為負，也就是當年是虧損的。
2. 杜邦三因素的總體分布
按照杜邦公式，我們將ROE拆分為權益乘數、總資產周轉率和銷售凈利率，整體分布如上表。對這4161家上市公司而言，權益乘數的中位數為1.73，總資產周轉率為0.53，銷售凈利率為7.85%。其中ROE的中位數非常接近銷售凈利率的中位數。
3. 杜邦三因素的拆分
為了更好地分析三因素之間的聯合分布情況，我們將三因素每個因素劃分成五個區間，每20%一個區間，五個區間按照高、中高、中、中低、低五個段位進行區分，也就是該指標前20%為高，中高為前20%~40%，中為前40%~60%，中低為前60%~80%，低為最后的20%。
三個指標每個指標五個檔次，總共有5*5*5=125個可能。可以理解成將4161家上市公司的杜邦三因素數據裝進125個抽屜，理論上每個抽屜平均會有33（4161/125≈33）個上市公司。
上圖是4161家上市公司具體的杜邦三因素分布。我們用Excel中的色階格式來區分各個抽屜數值離平均值的遠近，顏色越淺代表越接近平均數33，藍色代表小于平均值，藍色越深代表值越低，紅色代表高于平均值，紅色越深代表值越高。
我們總體上看這個色階圖，可以發現這么一個規律，那就是越靠近中間及左下角、右上角的位置，紅顏色越多，離得越遠也就是左上角右下角則藍色越多越深。這說明A股權益乘數和銷售凈利率存在著一定的負相關關系，也就是說，銷售凈利率越高的公司，通常杠桿率也越低。
我們知道三個因素中總共有三個兩兩相關關系，那剩下的兩個關系，權益乘數和總資產周轉率，總資產周轉率和銷售凈利率之間，有規律么？
我們在這里，把另外的兩種組合也列了出來，如上圖，可以發現總體色階上并沒有什么明顯的規律。
三、高ROE的上市公司情況
從上面的數據看，我們知道2020年A股全部上市公司ROE中位數只有7.72%，如果一家上市公司ROE超過15%，就進入了前20%。按照巴菲特20%的ROE的選股標準，A股總共有423家上市公司的ROE超過了20%，只占全部A股的10%多一點。
1. 高ROE上市公司的總體情況
上圖是423家ROE超過20%上市公司的杜邦三因素分布，我們可以發現，對于這些高ROE上市公司而言，總資產周轉率和銷售凈利率的分布接近，指標值集中落在了全部A股的高和中高兩個區間，而權益乘數在五個區間中的分布很接近，并沒有體現出明顯的區別。
這說明ROE超過20%的上市公司有兩個特征，一是其資產周轉率和銷售凈利率要優于全部A股的正常水平，二是權益乘數并沒有表現出與A股整體比較大的差異。
根據這個特征，高ROE公司的核心不是杠桿，而是經營管理能力，也就是資產周轉率和銷售凈利率。
2. 高ROE上市公司的具體分布
根據上面得出的結論，高ROE公司并沒有在權益乘數方面表現出明顯的特征，或者說是一個中性的指標，我們專門針對這423家公司的總資產周轉率和銷售凈利率兩個指標進行分析。
從上圖我們可以發現，高ROE的上市公司高度集中在左上角，也就是總資產周轉率和銷售凈利率的高區間。從實際分布看，一家上市公司如果想要做到較高的ROE，銷售凈利率和總資產周轉率這兩個指標，至少要有一個指標進入高區間。
在這里，我們要區分兩個非常重要的概念，那就是頻次和概率。我們舉一個簡單的例子，中國著名的美女出沒地，北京三里屯、重慶解放碑。我們說，在這些地方更容易見到美女，那么請問，更容易見到美女這個語句，該怎么用數學表達？是在單位時間內見到的美女多，還是說在一群女人之間更容易見到美女？前者是頻次的概念，后者是概率的概念。
對于頻次這個問題，你如果一段時間內見到的女人越多，那你可能見到的美女就越多。對于概率這個概念，你到春晚的后臺，隨便見到個女人可能都是美女，這個概率就高去了。對于更容易見到美女這個問題，最好是什么？一段時間內見到的女人很多，而女人之中美女的概率也很高。
回到我們選股的問題，在423家高ROE公司中，有78家是總資產周轉率銷售凈利率雙高，87家是高銷售凈利率中高總資產周轉率，56家是高總資產周轉率中高銷售凈利率，這三種類型屬于高頻次，我們想知道全部A股整體的分布情況，想知道出現這三種類型的時候，高ROE的概率。從本質上說，這是一個貝葉斯問題（詳見：《韭菜防割手冊：投資不懂貝葉斯，買遍A股也枉然》）。
如上圖，我們計算出了各個區間，超過20%的ROE出現的概率。可以發現，當一家上市公司總資產周轉率銷售凈利率雙高的時候，上市公司ROE超過20%的概率近乎100%，高銷售凈利率中高總資產周轉率的概率次之，72%，高資產周轉率中高銷售凈利率的概率就下來了，只有53%，一半多一點，其他的類型，概率都沒有超過三分之一的。
這給我們尋找高ROE的優秀公司指明了方向，高銷售凈利率和高資產周轉率至少居其一，銷售凈利率的重要性要高于總資產周轉率，因為高資產周轉率中高銷售凈利率搭配的勝率要低于高銷售凈利率中高總資產周轉率搭配。
3. 高勝率區域的特征
銷售凈利率和總資產周轉率雙高，并且ROE超過20%的上市公司共有78家，這個數字太多了，如果要進一步分析，我們還要再把權益乘數這個因素加回來，以從中發現更多有用的要素。
我們綜合了頻次和出現的概率，得出了對選股有用的8種情況，如下表：
從上表我們可以發現，當我們加上了權益乘數這個指標之后，有一些行業特征就顯現出來了。
第一，總體來說，醫藥類公司的出鏡率比較高，基本上各種情況都有醫藥類公司出現。
第二，因為行業特性，醫藥行業確實更容易做到高銷售凈利率，相對化工類公司，資產較輕，因此總資產周轉率指標也更好看。比如雙高的恒瑞醫藥、萬泰生物、智飛生物、金域醫學、華大基因等。
第三，制造類的公司，做到高銷售凈利率比較難，實現高ROE的途徑往往是通過高資產周轉率，比如三一重工。但凡能夠做到高銷售凈利率的制造業公司，都值得高看一眼，比如恒立液壓、艾迪精密、海康威視、匯川技術、上機數控等。
第四，建材類公司也能實現銷售凈利率和總資產周轉率雙高，比如海螺水泥、偉星新材，我們印象里建材類公司通常跟房地產聯系在一起，是周期類的公司，但這么多的公司能夠做到這么高的ROE確實超出我們想象。
第五，在制造業中，家電行業的權益乘數一般都比較高，比如像美的集團，極米科技，另一個大龍頭格力電器，長年也比較高。
4. 如何選行業
我們常說，要在有魚的地方釣魚。雖然從長期看，資本的收益率會趨向收斂，但長期看，我們都會死，還是要活在當下。有些賽道，有些行業，確實更容易出高ROE的公司。
在全部4161家上市公司中，ROE超過20%的優秀公司共有423家，10%的概率多一點。從上面的表格，我們可以發現以下幾個行業特征：
第一，分行業看，食品飲料行業高ROE出現的概率最高，25%，4家公司中有1家能做到。
第二，比較出人意料的是建材、農林牧漁和鋼鐵，這三個偏周期性的行業，概率都遠超過市場平均水平，其中建材高ROE的概率僅次于食品飲料。
第三，紡織服裝這個基本被公募拋棄、研究員紛紛轉行的行業，雖然主要的紡織服裝龍頭都在港股，可高ROE出現的概率也很高。
第四，醫藥生物一直都很穩，總共61家高ROE公司，平均6家醫藥生物類上市就有一家ROE超過20%。
第五，相對而言，當下機構的最愛電子和電氣設備，高ROE出現的概率表現一般，只是略高于市場平均數。
第六，高ROE公司比較多的行業有醫藥生物、電子、機械設備、化工、食品飲料和電氣設備，這六個行業池子夠大（上市公司數量多），出現高ROE的概率也不低，可以在這六個行業上發掘牛股。尤其是機械設備和化工行業，市場總體的關注度并不高，但上市公司數量多，東方不亮西方亮，每年都有機會，研究的性價比比較高。
第七，商業貿易、休閑服務、交通運輸、有色金屬、采掘和通信這幾大行業，出現高ROE公司的概率不高，尤其是通信，本身屬于TMT行業，表現非常一般，總體來看，計算機行業表現也不怎么好，典型的名不副實，長期表現一般也理所應當。
四、我們的結論
對于通過高ROE選股，我們總結出了下面的七個要點：
第一，對于A股的上市公司來說，銷售凈利率和權益乘數兩者存在著負相關關系，也就是銷售凈利率越高，往往權益乘數也越低。
第二，就像賭博永遠不能讓你發家一樣，高ROE公司靠的不是杠桿，而是經營管理能力。
第三，如果一家上市公司想做到高于20%的ROE，那銷售凈利率和總資產周轉率這兩個指標，必須至少有一個指標進入前20%，按照2020年報的數據，銷售凈利率大于17.43%，或者總資產周轉率大于0.83，每一個想要實現的難度都不小。
第四，從行業特性上看，醫藥類公司總體比較容易做到高銷售凈利率，此外由于較輕的資產，總資產周轉率指標也容易好看。
第五，對于制造類企業來說，達到高ROE的途徑主要是做高總資產周轉率，但對那些能夠做到高銷售凈利率的制造業上市公司，要更加重視。
第六，上市公司數量夠多，高ROE的概率也不低，主要有醫藥生物、電子、機械設備、化工、食品飲料和電氣設備這六個行業，這些行業總體研究的性價比比較高。
第七，TMT行業中的通信和計算機，總體研究的性價比并不高。
雖然我們總結了很多高ROE公司的特征，可究竟該如何選出真正的牛股，最后擇時賺到錢，還是要靠每個人自己下場，搜集數據，親自跑一遍。
《金剛經》里面有一句話，“一切有為法，如夢幻泡影，如露亦如電，應作如是觀。”很多人把這句話理解成一切都是空，都是虛幻。大部分人，對《金剛經》的理解就是，要放下所求，減輕欲望，然后求得寧靜無憂。
但其實，《金剛經》表達的是一個積極向上的世界觀，上面這句話真正的理解是：“但凡能夠被表述出來的方式方法，都不是永恒的方法，就像露水和閃電一樣，隨時會破滅。”別人所有的投資思路和套路，都是虛幻，都不是你的。真正的解決問題的方法是，向內求，向外修，自己去思考，去實踐，你需要自己去抓住股市的本質和規律，誰也不能替代你。
本文來自微信公眾號：錦緞（ID：jinduan006），作者：愚老頭
