本質上，如果沒有“綠色通道”，在申報IPO時，新三板公司和非公眾公司在流程和條件上并沒有任何差異，但因為新三板公司的“公眾、公開”特點，反而會有一些特殊的法律問題。
近日，德恒律師事務所深圳團隊合伙人唐永生做客新三板千人匯微信線上分享，就“新三板公司轉報IPO的特殊法律問題”為群友做了將近1個小時的分享，其中包括三類股東、200人股東、對賭條款、信批差異、突擊入股鎖定期等十點內容。
春曉君對分享內容整理如下，供大家參考：
一、先摘牌還是后摘牌
上交所曾經公布過他們所認為的新三板轉報IPO的正確流程，即：內部決策、輔導備案、申報材料、申請停牌、發行審核、核準發行、終止掛牌、發行上市。
其中，終止掛牌問題是比較特別和重要的。
按照上交所的理解，企業是在IPO被核準以后，再去申請終止掛牌的。但在實踐中，有一些公司是先申請終止掛牌，再去申報IPO材料或者上會的。
先IPO再摘牌，可以為企業留一條退路——如果IPO被否或者撤回材料，還能繼續在新三板掛牌，而在上會前摘牌，企業將沒有退路可言。
在終止掛牌的過程中，律師主要關注終止掛牌所需要出具的法律意見書。在此過程中，異議股東的處理是關注的重點，通常異議處理會設定一個期限，規定在期限內，由大股東用確定的價格來收購異議股東的股權；如果異議股東在期限內沒有提出反對意見，也沒有出售股份，就默認為將繼續持有。
選擇不同的流程，還會有一些更隱蔽的差異和影響，將在后面“信批差異”部分講到。
二、“三類股東”問題的處理方式及成功案例分析
三類股東一般指信托計劃、契約型基金和資管計劃。造成“三類股東”問題產生的原因，主要是IPO規則和新三板規則的異同。
二者相同之處在于三類股東在A股和新三板的一級半市場（定增）或者二級市場上，均被認可。
但在一級市場上，并沒有明確的規則表明IPO是否認可三類股東，而在實踐中大家都認為是不認可的。
反觀在新三板掛牌業務中，根據《機構業務問答（一）——關于資產管理計劃、契約型私募基金投資擬掛牌公司股權有關問題》，如果資管計劃或者契約型基金是依法設立和運作，并接受證監會監管的，可以不做還原直接持股。
不過，信托計劃在新三板上也沒有明確說法，畢竟主管的管理系統不一樣。
我認為三類股東分為兩種：
1. 特殊的三類股東
比如說，三類股東投資了上市公司，再由上市公司入股新三板公司，后來這個新三板公司又成功IPO。
也就是說，在三類股東和發行人之間，已經有一個上市公司作為風險隔離，在這種情況下，證監會是認可的。
案例：博創科技（300548.SZ）、天通股份（600330.SH）、貴廣網絡（600996.SH）、皖天然氣（603689.SH）。
上述案例，證監會甚至連反饋都沒有提到“三類股東”問題。所以說，三類股東被上市公司隔離后，本身是不存在問題的。
2. 中間沒有隔離 直接或間接持有發行人股權
上交所曾經提出，在IPO過程中，上市公司在引入三類股東的時候要考慮股權清晰和穩定，在此基礎上審慎決策。
目前，對于“三類股東”問題，在實踐中大概有如下幾種處理模式：
（1）主動清理
比如奧飛數據（832745.OC），股東名單有一家契約型基金，其處理方式就是把契約型基金全部還原到出資結構相同的合伙企業或者自然人。
也就是說，用合伙企業或者自然人替代了三類股東。
這種方式是證監會認可的，不過處理起來，企業要平衡多方利益，不一定能處理好。
（2）不作清理 但間接持股
比如海辰藥業（300584.SZ）、碳元科技（603133.OC）、常熟汽飾（603035.SH）、長川科技（300604.SZ）。
這幾個已經成功的案例，三類股東都有如下幾個特點：
第一，這些案例中的三類股東都處于被監管系統監管的狀態，例如已經在基金業協會辦理備案等；
第二，它們都是間接股東，并沒與直接持有發行人股份，而是持有發行人某一位股東的股權；
第三，最終持股比例都不高；
第四，在申報材料中，對資金來源合法、沒有委托信托或者相關安排代持、最終權益人能核查清楚、不存在糾紛或者潛在糾紛等問題做了充分論述。
（3）不做清理 直接持股
比如中原證券（601375.OC），其IPO時第二大股東是渤海公司，但其實渤?；鸩攀钦嬲墓蓶|。
我認為，這個案例并不具有參考性，因為渤?；鸨澈蟮墓芾砣耸侨珖绫；鹄硎聲纫幠：艽蟮墓荆宜前l改委批準的契約型基金，所以這個案例有一定獨特性，畢竟人家的溝通能力是比較強的。
三、如何計算股東是否超過200人
關于股東人數超過200人的問題，有兩個層面：一是，新三板也是合法開放的市場，如果公開交易導致股東超過兩百人，需不需要對股東進行清理；二是，股東人數雖然沒有超過200人，但證監會會要求做穿透計算。
第一個問題，證監會已經給了明確答復。
根據《非上市公眾公司監管指引第4號——股東人數超過200人的未上市股份有限公司申請行政許可有關問題的審核指引》，如果存在一定的歷史遺留問題，或者通過正常轉讓導致股東超過200人，那么證監會就認為你的合法性此前已經得到審核。前者需要拿一份證監會意見再去IPO，后者可以直接去申報IPO。
此外，如果通過定增導致股東人數超過200人，根據《非上市公眾公司監督管理辦法》，在進行非公開發行時應先獲得證監會核準，其合規性已在非公開發行時經過審核，可以直接申請IPO。
第二個問題，如果股東有法人或者其他組織，證監會會要求將這些股東打開至自然人、國資委或者上市公司。
這里有個問題，怎么計算打開后的股東人數？
首先，無論打開后是否需要計入股東人數，所有法人或其他組織都要按上述要求打開，證監會需核查股東資格是否合規，跟實控人、董監高、5%以上股東有沒有關聯關系。
其次，如果能論證某些企業或者組織并不是以僅為投資發行人而設立的投資主體，一般來說，打開后的股東人數是不用計入發行人股東總人數的。
一般而言，需要打開并計算人數有兩種常見情況：一是員工持股平臺，因為很顯然，它就是為了持有發行人股份而存在的；二是，雖然不是員工持股平臺，但設立目的就是為了持有發行人，這種人數也是要打開計算的。
四、對賭條款還能保留嗎？
對賭條款的問題，也是因為新三板掛牌和IPO的尺度不一樣造成的。
在新三板，《掛牌公司股票發行常見問題解答（三）——募集資金管理、認購協議中特殊條款、特殊類型掛牌公司融資》就對賭協議做出了，如掛牌公司不得作為特殊條款的義務承擔主體、不得限制掛牌公司未來股票發行融資的價格等限制。
但在IPO中一些是不被證監會認可的條款，《解答（三）》并沒有做出限制。
例如，《解答（三）》并沒有限制在對賭協議中加入“新三板公司大股東作為對賭人”的情況，但這在IPO過程中，是不會被證監會接受的。
以拓斯達（300607.SZ）為例。
當時，為了配合拓斯達掛牌新三板，興證創投僅保留對創始人的特殊義務條款，而放棄對拓斯達本身的條款，同時也放棄優先清算權和一票否決權，因為這是《解答（三）》明令禁止的。
拓斯達申報IPO材料后，2016年11月，興證創投與創始人簽訂協議，約定為配合IPO申請工作，與創始人簽署的所有特殊對賭條款都不再生效，而且不再恢復，視為從來不曾約定過，其實也就是徹底廢止。
目前，證監會對IPO企業的對賭條款的態度是：要完全徹底地廢止，且不得存在有恢復條款的可能。
五、突擊入股的界定與鎖定期
目前，證監會對“突擊入股”的界定與鎖定期要求總結如下：
可尷尬的是，新三板本身是合法交易的市場，比如按照合法程序完成定增、公開交易等，這算不算突擊入股，要不要鎖定？
有一些正在排隊的案例，比如海容冷鏈（830822.OC）、阿波羅（832568.OC）等，它們最近一次增資時間離IPO申報時間均不足6個月，而且都沒有公開承諾上市后鎖定股份36個月。
目前，這些案例還沒有上會，最終要不要重新調整承諾還不知道。
我跟中介機構做了溝通，大概意見如下：
1. 通過定增或者通過做市轉讓進入新三板公司的，哪怕是12個月或者6個月之內，都先不主動承諾鎖定36個月；
2. 如果通過協議轉讓進入，且受讓實控人、董監高、實控人關聯方的股份，最好主動承諾鎖定36個月。
新三板存在隔離了突擊入股的風險，看證監會后面會不會出更加明確的意見。
六、信批差異問題
證監會對“新三板公開資料與IPO申報文件存在差異”的態度有一個演進的過程，可概括如下三個階段：
1. “默默改”階段
證監會沒有反饋信批差異問題，可能也根本沒注意到，因為沒有經驗。比如已經過會的中旗股份、三星新材。
如果中介機構發現有差異，就默默改，證監會也沒有反饋，股轉系統也沒有要求出更正。
2. “在會里改”階段
股轉系統還沒有要求企業去發更正公告，但證監會已在反饋中問到了。企業只要把差異向證監會說明，改過來就可以了，不用專門向股轉系統提供更正公告，比如拓斯達。
3. “股轉系統和會里都要改”的階段
不僅證監會會問，而且股轉系系統會要求企業披露更正公告。
不用諱言，造成信批差異的原因有很多，其中最主要的就是IPO中介機構與新三板中介機構的水平是有差異的，而且新三板掛牌撰寫文件的時間比較短，盡調也往往沒有那么充分和徹底，這種情況非常多。
回到第一點提到的“是否提前摘牌”的問題。
在存在上述信批差異的情況下，企業如果先摘牌，再去申報IPO，就不用另外披露信息更正公告，只需要在IPO文件里和上會時對差異進行說明就可以了；
如果不摘牌，一直掛著新三板，就一定要披露信息差異更正公告。這個公告，不僅公司自己要出，中介機構也要出。處理起來比較復雜，要去協調多方的利益關系，比如主辦券商和保薦券商不是同一家的時候。
七、掛牌期間的交易情況——做市與協議的不同
證監會往往會讓中介機構去核查企業在新三板掛牌期間的股份轉讓情況，是否合規、合法。
在實踐中，做市與協議有所的處理有所不同。
因為新三板是一個公開市場，因此證監會對做市轉讓的關注不會很多。
但如果是協議轉讓，證監會往往會要求企業披露協議轉讓的詳細交易情況，包括價格、受讓方、轉讓方、轉讓原因等。
八、國有股轉持的問題
新三板掛牌并沒有要求國有股劃轉社保基金，但IPO卻對此有要求。
站在企業申報IPO的角度來看，如果存在國有股劃轉，需要相應主管部門出具國有股劃轉方案，溝通起來需要時間，會耽誤企業的申報進程；
雖然有一些機構如國有創投、國有創業投資引導基金等可以申請豁免，但同樣也需要花很多時間去做。
因此，新三板企業最好提前關注并著手處理國有股轉讓的問題。
九、小心“過頭”的公開承諾
還有一個對新三板企業IPO造成障礙的因素就是“過頭”的公開承諾。
新三板公司具有公眾屬性，在申請掛牌過程中，做過的一些承諾都是公開的。有時候，企業為了“表忠心”，會做出一些“過頭”的承諾，最后卻忘記了。
比如說股權轉讓，企業大股東承諾了多少年不轉讓、不減持，但后來卻因為忘記而違背了。
證監會出臺的《證券期貨市場誠信監督管理暫行辦法》規定，發行人及其主要股東、實際控制人、董事、監事和高級管理人員所作的公開承諾的未履行或未如期履行、正在履行、已如期履行等情況，屬于證監會記錄的證券期貨市場誠信信息。
企業如果因此受到監管或者行政處罰的話，可能會對其IPO造成影響。
十、總結
新三板掛牌和IPO業務差異，有顯性和隱性兩部分。
顯性部分較為容易區分，比如新三板沒有要求主營業務、董監高、實控人不存在重大變化；同業競爭不解決，可以承諾解決等等。
更加深層次的區分，是隱性部分。比如資產瑕疵、董監高兼職瑕疵可以做到什么程度，需要中介機構去把握。
總而言之，IPO比新三板嚴格得多，做IPO業務需要采取窮盡原則，即要用一切能想到的手段去處理，只有在這種情況下，才會得到證監會認可。
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