近期,在國(guó)債和企業(yè)債一路下跌的情況下,可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)卻風(fēng)景獨(dú)好,不僅二級(jí)市場(chǎng)一枝獨(dú)秀逆勢(shì)而行,而且一級(jí)市場(chǎng)也十分火熱。截至9月17日,今年已發(fā)行了12只可轉(zhuǎn)債,累計(jì)籌資額132億,比前十二年的發(fā)行總額還多。此外還有深萬(wàn)科、金牛能源、韶鋼松山、中遠(yuǎn)航運(yùn)、招商銀行、北京巴士、華泰股份等多家上市公司公告擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債,其中金牛能源是在增發(fā)預(yù)案未獲通過(guò)的情況下轉(zhuǎn)而擬發(fā)可轉(zhuǎn)債的；華泰股份是在配股預(yù)案未獲通過(guò)的情況下擬發(fā)行可轉(zhuǎn)債。就今年已發(fā)行的可轉(zhuǎn)債看,發(fā)行規(guī)模較以前增大,發(fā)行中簽率則屢創(chuàng)新低,中簽率一般在1%以下,國(guó)電轉(zhuǎn)債的中簽率更是創(chuàng)新低,達(dá)0.348%。目前可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)可以用"異常火爆"來(lái)形容,那么,可轉(zhuǎn)債的發(fā)行對(duì)其基礎(chǔ)股票在二級(jí)市場(chǎng)上的價(jià)格影響又如何呢?
可轉(zhuǎn)債的發(fā)行由于涉及債權(quán)向股權(quán)的轉(zhuǎn)換,勢(shì)必稀釋原有流通股東的股權(quán),從而可能損害原有流通股東的利益。為研究流通股東對(duì)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債作出的反應(yīng),為可轉(zhuǎn)債的發(fā)行和投資提供一些決策依據(jù),本文以滬深兩市仍在上市交易且可轉(zhuǎn)債上市后的交易日大于15天的15只可轉(zhuǎn)債為研究對(duì)象,研究可轉(zhuǎn)債募集公告發(fā)布和可轉(zhuǎn)債上市對(duì)可轉(zhuǎn)債基礎(chǔ)股票二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的影響.
本文采用累計(jì)超額收益率(CAR)來(lái)衡量基礎(chǔ)股票股價(jià)對(duì)可轉(zhuǎn)債發(fā)行的反應(yīng),其中可轉(zhuǎn)債募集信息公告的信息含量研究時(shí)窗為[-15,15],可轉(zhuǎn)債上市的信息含量研究時(shí)窗為[0,15]。基礎(chǔ)股票正常收益率采用風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的市場(chǎng)收益率法計(jì)算,市場(chǎng)收益率的參考基準(zhǔn)是上證綜合指數(shù)或深證成分指數(shù)的收益率,以此計(jì)算出15只轉(zhuǎn)債對(duì)應(yīng)基礎(chǔ)股票的平均累計(jì)超額收益率。
由分析得到以下結(jié)果:
(1)可轉(zhuǎn)債募集公告日前15天樣本股價(jià)平均累計(jì)超額收益率為正
這可能是因?yàn)樯鲜泄緮M發(fā)行可轉(zhuǎn)債的信息提前釋放到市場(chǎng)上,部分利益主體主動(dòng)拉抬股價(jià)的結(jié)果。由于在可轉(zhuǎn)債發(fā)行中,轉(zhuǎn)股價(jià)格一般是根據(jù)發(fā)行前一段時(shí)間股票的平均價(jià)格確定的,所以為了盡可能地提高轉(zhuǎn)股價(jià)格或提高轉(zhuǎn)債的認(rèn)購(gòu)倍率使可轉(zhuǎn)債順利發(fā)行,部分利益主體采取了拉抬股價(jià)的做法。而根據(jù)我國(guó)可轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)律,募集公告日后5-7天左右可轉(zhuǎn)債將發(fā)行,因此在募集公告日前15天的累計(jì)超額收益率為正也就不奇怪了。
(2)可轉(zhuǎn)債募集公告日前后15天的樣本股價(jià)平均累計(jì)超額收益率為負(fù)
這體現(xiàn)出了流通股東對(duì)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的不認(rèn)可或認(rèn)為發(fā)行可轉(zhuǎn)債對(duì)上市公司而言是一個(gè)利空信號(hào)。因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債到期若沒(méi)有轉(zhuǎn)換為股權(quán),則公司將面臨著較大的還本付息壓力,若順利轉(zhuǎn)換為股權(quán),則股價(jià)可能被稀釋,原有流通股東對(duì)此比較悲觀。大約在可轉(zhuǎn)債發(fā)行之后,流通股東就開(kāi)始拋售可轉(zhuǎn)債對(duì)應(yīng)的基礎(chǔ)股票,以回避可能遭受的損失。
當(dāng)然,發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提高是利好還是利空,與當(dāng)時(shí)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及公司自身的經(jīng)營(yíng)狀況有較大關(guān)系。如國(guó)電電力、龍電股份經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好,電力板塊受益于宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)走強(qiáng)在未來(lái)兩至三年具有較大的發(fā)展?jié)摿?這兩家公司可轉(zhuǎn)債募集公告日前后15天的股價(jià)累計(jì)超額收益率為正。
(3)可轉(zhuǎn)債上市后15天的樣本股價(jià)平均累計(jì)超額收益率為負(fù),絕對(duì)值接近于零
可轉(zhuǎn)債上市后離進(jìn)入轉(zhuǎn)股期有一段時(shí)間,并不馬上涉及債權(quán)向股權(quán)轉(zhuǎn)換的問(wèn)題,因此其對(duì)股價(jià)的影響相對(duì)較小。然而,可轉(zhuǎn)債上市為在可轉(zhuǎn)債與其基礎(chǔ)股票之間建立一個(gè)新的盈利模式提供了可能,即通過(guò)拉高股價(jià)來(lái)提高可轉(zhuǎn)債的價(jià)值,或通過(guò)推高可轉(zhuǎn)債的價(jià)值來(lái)影響股票的價(jià)格,其目的是使股價(jià)和可轉(zhuǎn)債的價(jià)格產(chǎn)生差異性變動(dòng),從而創(chuàng)造套利機(jī)會(huì)。但是至少在可轉(zhuǎn)債上市初期,這種現(xiàn)象并不顯著,可能是因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債的上市日期一般離可轉(zhuǎn)債的發(fā)行日期比較近,市場(chǎng)對(duì)可轉(zhuǎn)債發(fā)行的利空消息仍未完全消化。
今年以來(lái),可轉(zhuǎn)債的繁榮是由多種因素造就的,當(dāng)可轉(zhuǎn)債完全變成上市公司直接股權(quán)融資的替代工具時(shí),值得警惕其潛在的圈錢(qián)行為。
從綜合統(tǒng)計(jì)的結(jié)果看,可轉(zhuǎn)債在發(fā)行初期對(duì)其基礎(chǔ)股票價(jià)格變動(dòng)具有利空信號(hào),且在可轉(zhuǎn)債上市初期尋求可轉(zhuǎn)債和其基礎(chǔ)股票之間的套利機(jī)會(huì)不可預(yù)期。基于這些認(rèn)識(shí),筆者認(rèn)為應(yīng)理性對(duì)待可轉(zhuǎn)債的發(fā)行與投資。
首先,從可轉(zhuǎn)債"退可守,進(jìn)可攻"的角度看,確實(shí)不失為一種較佳的投資工具,但盲目地追漲可轉(zhuǎn)債則不一定可取。決定可轉(zhuǎn)債投資價(jià)值的仍是上市公司基本面的發(fā)展?fàn)顩r,關(guān)注可轉(zhuǎn)債的基礎(chǔ)股票基本面的變化仍顯得十分重要。
其次,投資可轉(zhuǎn)債也并不是萬(wàn)無(wú)一失的,投資可轉(zhuǎn)債也是存在一定風(fēng)險(xiǎn)的,尤其是當(dāng)可轉(zhuǎn)債成為上市公司借以圈錢(qián)的新工具時(shí),潛在的投資風(fēng)險(xiǎn)就更大。
第三,上市公司不考慮流通股東的利益發(fā)行可轉(zhuǎn)債,雖然可以緩解其經(jīng)營(yíng)資金短缺的問(wèn)題,但卻有可能使市場(chǎng)對(duì)其失去信心,對(duì)公司的后續(xù)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響,因此上市公司在選擇可轉(zhuǎn)債融資方式時(shí)也應(yīng)慎重而行。
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