一命二運三風水四積陰陰德五讀書，各位鐵友好，歡迎光臨鐵歌的讀書圈，之前我們閱讀過多爾希的《股市真規則》，今天我們閱讀他的《巴菲特的護城河》。
紙上得來終覺淺，我們現在來通過分析5個績優股案例，來實踐護城河理論關于如何識別護城河，這里給出主要的幾個步驟！
第一步 : 從歷史上看，公司是否擁有可觀的股東權益回報率（ROE）？
如果NO, 公司的未來是否不同于過去？ NO ，無經濟護城河。
第二步：公司是否擁有如下所示的一種或多種競爭優勢？
（無形資產、高轉換成本、低生產成本、網絡經濟）
如果NO，無經濟護城河。
第三步: 公司的競爭優勢又多強大？這種競爭優勢是否能長久維持，還是曇花一現？
長 : 寬護城河；
短：窄護城河。
這里面有三大步驟。
首先, 如果第一個問題的答案是不，那么可以斷定，這個公司沒有護城河，因為企業的競爭優勢必定要體現在財務數據，一個始終無法展示超強經濟回報的企業，不會是我們寄予厚望的投資對象。（優勢同樣可以通過定量分析來表現）
第二，沒有堅實的資本回報率，就相當于沒有護城河，如果一個公司展示出良好的資本回報率，我們就要開始第二部確定競爭優勢，也就是說，看選一個企業可以能長久的，是競爭對手與城池之外，創造出超乎尋常的資本回報率。步驟二，需要我們動用競爭分析工具，企業是否擁有知名品牌是否有專利權客戶是否不容易轉換到競爭對手的產品是否能始終維持低成本，是否授予網絡效應是否會受到技術變革或行業變遷的影響，如果答案都是肯定的，那么進入第三步。
第三步，如果我們已經找到了一些競爭優勢的一句，就是要開始確定，這種優勢是否具有持續性系高水平的資本回報率能夠延續多長時間，我們把護城河公司分為三類：寬護城河公司、窄護城河公司和沒有護城河公司。
案例二 格力電器
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格力電器平均凈資產收益率，最近五年穩居35%以上。近5年的毛利率相比前10年，也是顯著提升。財務數據已經體現出了競爭優勢。通過持續而穩定的財務資料，我們已經發現格力的護城河?，F在的問題就是護城河是寬還是窄？我們可以跟同行如美的比較，然后也可以和乳業龍頭跨行相比較。我們會發現相比美的通過并購產生出的成長性，能力通過挖掘自身產品的研發能力、強營銷和控成本，來促進公司業績的穩步提高。同時，由于合理控制的三費期間費用和研發成本，使得公司的毛利率和凈利率一直保持較高水平增長，我們認為是能夠持續很長時間，因此，他的護城河也是比較寬。格力是典型的內生增長型商業奶牛型企業。和另外一家著名的商業奶牛型企業伊利股份相比，實際上兩家公司的毛利率有很多相似之處，但為什么格力的凈利率會明顯高于伊利呢？主要表現在格力在“三費”的控制上和研發成本的控制以及專利上具有一些優勢，使得公司的凈利率明顯占據上風，是企業競爭能力的體現。2012年度以來董明珠任格力董事長之后，他的財務指標實際上是好于前任朱江洪擔任期間的。我們發現董明珠作為營銷話題女王，對于企業內部的財務成本管理和研發專利上有獨到之處。當然，2012-2018期間和2005-2012期間，格力在營收和凈利潤增速有所放慢，這是未來要面臨的和解決的挑戰。
結論：轉型中的格力依然具有寬闊的護城河，來自于品牌專利的無形資產和規模和成本優勢相結合綜合性的競爭優勢。
案例三 恒瑞醫藥
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恒瑞醫藥的毛利率堪比茅臺，在抗腫瘤領域是行業龍頭地位，而凈利率比茅臺明顯低很多，這是因為恒瑞需要作為創新藥代表，核心競爭力就是新藥專利權，而獲得新藥則需要持續不斷地研發費用投入。和擅長并購的復興醫藥相比，恒瑞醫藥的指標都叫較優。這頗類似于格力和美的發展路線。
@被好友傷過的粉起: 從過去十年收入和盈利來看，恒瑞醫藥業績體現了超強的成長性。這是市場給與恒瑞醫藥較高估值的重要原因。特別是2017年營收和歸母凈利潤同比增長均超過24%，超出市場預期。
具體來看，2000年恒瑞上市之初，營業收入僅為4.85億元，2017年營收已達138.36億元，平均每年增長超過20%！而歸母凈利潤漲幅更是驚人：2000年恒瑞醫藥歸母凈利潤僅為0.65億元，2017年達到32.17億元，平均每年增幅超過27%！
此外，恒瑞醫藥長期以來的高ROE 低負債也是市場給與其較高估值的原因，其資產健康狀況堪稱行業標桿。
抗腫瘤藥是公司最重要的板塊，恒瑞醫藥正是以抗腫瘤藥品起家。板塊毛利率高達91.86%，繼續保持行業領先，創新品種阿帕替尼是公司自主研發的產品，2014年上市以來已斬獲15億銷量，該產品的快速增長帶動板塊銷量穩步上升，加上新一輪藥品招標以及醫保談判落地，未來該藥品將迎來放量增長。
麻醉藥方面，從體量上看，公司依然是市場的絕對龍頭。公司重點產品右美托咪定占據了國內市場絕大部分份額，2017年同比銷量增長30.66%。
造影劑方面，繼續保持國內造影劑領域市場占有率第一的位置。主要品種碘佛醇和碘克沙醇的銷量分別較2016年增長20.52%和66.40%。
此外，恒瑞醫藥作為國內“創新藥研發龍頭”，研發創新始終是公司賴以生存的根本。自1999年公司開始逐步進行創新藥的研發以來，目前已經有的兩個創新藥艾瑞昔布和阿帕替尼分別于2011年2014年上市，均于去年被納入新版國家醫保目錄。
2017年公司累計投入研發資金17.59億元，同比增長48.53%，研發投入占銷售收入的比重達到12.71%，公司在研發投入方面位居行業前茅。
恒瑞醫藥不僅以強大的研發能力確保了產品的核心競爭力，其銷售能力同樣行業一流，可謂是“研發銷售雙輪驅動”。這體現在費用上，便是公司多年銷售費用率保持在較高水平，2017年公司銷售費用率達到37.5%。不僅是恒瑞醫藥，藥企整體銷售費用率均比較高，這是藥企的特點所決定的，這也解釋了毛利率接近茅臺的恒瑞，凈利潤率卻低很多。
結論：恒瑞醫藥具有明顯的寬闊的護城河。估值一直比較貴。創新藥的高壁壘研發構建了護城河。
案例四 伊利股份
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伊利股份除了在2008年因為三聚氰胺事件導致年度虧損之外，其他的年份都是保持一個穩定而高速增長的一個狀態。財務指標包括Roe和毛利率和凈利率都是同行業光明乳業的雙倍，這體現公司品牌價值和規模的優勢。
快速消費品是一個靠廣告品牌驅動的行業，一般來講廣告費用和它的品牌價值成正比，最終也直接和他的營收規模成正比。乳業由于有時效性，打價格戰是經常發生，其實規模相比巨大的公司，顯然有一定的成本優勢。所以，這個行業容易產生強者恒強的效益，因為很多小企業經不起價格戰就已經消失了。伊利股份把進入全球五強作為未來五年的目標，這也是一個戰略和公司競爭的基礎，乳業行業規模和影響力品牌是最具有競爭優勢的武器。
2018年1季度，伊利實現營收195.76億元，同比增長24.56%；歸屬于上市公司股東的凈利潤21億元，同比增長21.15%。營收、凈利潤增速都超過20%，但凈利潤增速低于營收？這是為啥呢？主要還是成本端的壓力。液態奶成本鮮奶成本占25%，包裝材料占30%，運輸成本占30%，人力資源成本和廣告投入占15%。從成本構成看，公司能夠壓縮的就是奶農的利潤。而包裝材料價格漲幅較大，成本明顯增長。當成本端的增長高于營收增長，那么，凈利潤增長的時候那么就會降低。要想真正降低成本，就必須繼續擴大銷售量，由此降低廣告費用和其他費用佔據的比例，同時公司開始發力奶粉等高毛利率產品以增加公司的凈利潤率。
結論：伊利股份同樣具有超級品牌的無形資產的優勢，同時他在規模和成本方面也具有明顯優勢，總體來說，它在乳業行業具有一個明顯的寬闊的護城河。投資風險主要在食品安全管理和控制造成的打擊。如果公司質量出現事故，將對銷量和凈利潤構成直接重大打擊。伊利由于品牌和規模成本優勢，具有較寬闊的護城河。乳業這門生意最重要的則是安全品質保證，否則規模和成本都無從談起。
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