投資要點:
1.與市場預期不一致之處——行業存在三大市場預期完全空白點（1）消費升級，以大煙霧為代表的Vape文化是推動電子煙行業發展的最主要動力之一，該需求具有非常明顯的消費升級屬性；（2）由于行業自身發展趨勢、美國為代表的政策監管等因素，行業龍頭地位將不斷提升，優勢進一步明顯，未來整個行業可能只剩下約10家左右制造業企業分割市場空間；（3）電子煙行業品牌化趨勢加重，產品研發及設計色彩不斷提升，電子煙行業絕對不是一個簡單的制造業行業。
2.四大因素拉動電子煙需求增長。（1）消費升級引領需求變遷，以大煙為代表的Vape文化漸成潮流。大煙是滿足Vape玩家追求時尚、新潮、炫酷的生活方式性需求；（2）卷煙控制日趨嚴格，健康意識增強，戒煙市場穩定發展。小煙產品，以其仿真的外形、模擬卷煙的抽吸方式以及方便攜帶等優點能滿足市場上消費者的戒煙性需求；（3）電子煙相比煙草危害小、口味豐富、性價比高，可作為煙草的替代品；（4）行業監管逐步到位，推動行業從野蠻性增長向有序增長轉變。
3.行業發展趨勢：（1）行業整合加劇，全國3900多家企業面臨洗牌，經過市場淘汰，電子煙企業集中度高，電子煙龍頭企業競爭優勢有望提升。電子煙監管政策導致的行業及產品更新門檻提高或將改變產品競爭模式，產品品類減少，生命周期延長；（2）隨著行業發展，品牌化趨勢加重，產品研發、設計色彩不斷提升；（3）品牌企業愈發注重渠道建設，以線上網店與線下品牌體驗店為抓手，強化線上電商 線下實體店布局，更介入跨境電商渠道。
4.政策逐步規范。針對電子煙的多樣性以及不斷進化的產品種類，各國采取不同措施進行監管。主要分為分類監管與統一監管兩類。隨著歐盟TPD監管政策和美國FDA新規的出臺，電子煙行業監管政策逐步規范。美國FDA政策總體中性，做出系統性改變的可能性比較小。
5.看好強品牌、注重渠道建設及產品研發設計的電子煙制造企業。
風險提示：
電子煙監管政策變化、市場接受度不達預期。
1 電子煙行業概況
1.1 什么是電子煙
電子煙是一種低壓的微電子霧化設備，不需燃燒，大部分通過可充電鋰聚合物電池供電，電流通過霧化器將霧化器中的煙油霧化，模擬吸煙時產生的煙霧，可添加食用香料來增添香味,由北京中醫師韓力于2004年取得電子煙發明專利。
圖表1：韓力取得電子煙發明專利
資料來源：國家知識產權局 方正證券研究所
1.1.1 電子煙結構
電子煙主要由霧化器和動力艙、電池三部分組成。霧化器中又包含導油棉、發熱絲、霧化芯等配件；動力艙又有機械艙和電力艙之分，兩者的區別在于是否有保護電路，電力艙相對于機械艙有保護電路，安全性更高。
圖表2 ：電子煙結構
資料來源：《大蒸汽家》 方正證券研究所
圖表3 ：電子煙各組成部分
資料來源：方正證券研究所整理
1.1.2 電子煙進化史
2004年至今，電子煙從第一代已經發展至第三代，在質量和口感上都有了很大的提升，同時具有豐富的口味選擇和個性化的外觀設計。從第一、第二代產品需手工調整電壓到第三代產品可芯片控制功率、溫度。性能更加先進、體驗更加完美的產品不斷地出現在市場。
圖表4 電子煙產品進化史
資料來源：方正證券研究所整理
1.1.3 電子煙分類
電子煙主要可以按以下幾個方法分類:1.使用煙油還是煙彈;2.按電子煙動力艙類型分類;3.按用戶抽吸方式分類;4.按電子煙外型分類。
（1）按使用電子煙是使用煙油還是煙彈分類
可以分為使用一次性煙彈的電子煙和使用煙油、霧化器的電子煙。
圖表5:電子煙按煙油煙彈分類
資料來源：方正證券研究所整理
（2）若按電子煙動力艙類型分類
可以分為機械型和電子型。
圖表6:電子煙按煙桿分類
資料來源：方正證券研究所整理
（3）按用戶抽吸方式分類——大小煙霧的分類
按用戶抽吸方式分類可將電子煙分為嘴吸式（Straight to mouth）、肺吸式（Straight to lung）、以及口肺雙吸式。電子煙抽吸方式的不同是由于其功率不同導致產生煙霧量的不同。
圖表7:按用戶抽吸方式分類
資料來源：方正證券研究所整理
（4）若按電子煙功率分類
若按電子煙的功率大小可分為小煙、中煙、大煙。小煙即為以如煙、藍白電子煙為代表的產品。中煙最常見的為EGO系列的電子煙。大煙一般包括，霧化器，動力艙，可以重復注油，功率相對較大。
圖表8:按電子煙功率分類
資料來源：方正證券研究所整理
1.1.4 電子煙是一種新型煙草制品
新型煙草制品分為以下幾個大類：電子煙、加熱不燃燒煙草制品、無煙氣煙草制品。其中，電子煙、加熱不燃燒煙草制品是目前主要產品。
圖表9:新型煙草制品
資料來源：方正證券研究所整理
無煙氣制品通過口嚼和吸入的方式使用，此過程中無高溫，煙草中的有害物質不會揮發，因此危害相對而言更小，口味可通過添加香精實現多樣性，但不及電子煙豐富。加熱不燃燒煙草制品是通過加熱配套煙支，避免燃燒，以IQOS為例，將配套煙支（由煙草混合薄片制成）插入iQOS設備后，利用電子系統對煙草加熱過程進行溫度控制，不會引燃煙支。
圖表10:新型煙草制品
資料來源：EHP 方正證券研究所
在電子煙和加熱不燃燒煙草制品最值得關注的特點，就是對身體的危害小，實驗證明，新型煙草制品對人體的危害的遠遠低于傳統卷煙。就釋放物而言，電子煙釋放量是傳統卷煙的8%，加熱不燃燒煙草制品為5%。從細胞毒性角度看，電子煙只有傳統卷煙的9%，加熱不燃燒煙草制品是傳統卷煙的14%。
圖表11：電子煙與加熱不燃燒煙草制品比較
資料來源：中國煙草市場 方正證券研究所
加熱不燃燒煙草制品目前產品種類較少。主要有英美煙草的iFuse和glo,菲莫國際的IQOS，日本煙草的普魯姆（Ploom）、雷諾的Revo。其中最成功的是菲莫國際的IQOS。
iQOS是菲莫國際于2014年推出的一款煙草加熱系統，通過電子芯片直接加熱IQOS煙彈，經過特殊處理的煙草，使之不需要燃燒就可以釋放煙草氣霧以供吸入。IQOS煙彈是普通煙草添加甘油降低燃燒溫度，添加香精調制香味，實現在200度燃燒。iQOS具有三個主要部件：煙草棒（稱為HEETS或HeatSticks），iQOS支架和充電器。
圖表12 :IQOS
資料來源：菲莫國際方正證券研究所
用戶使用時，將煙草棒插入支架，打開開關，通過電子控制的加熱刀片加熱煙草棒中的煙草，加熱溫度低于350℃，釋放煙霧供用戶吸食。每個煙草棒使用后，支架中的小電池需要充電。充電器可以將支架充電約20次，并可從家用電源插座充電。
圖表13 :芯片加熱煙草棒
資料來源：菲莫國際 方正證券研究所
菲莫國際研究顯示，iQOS氣霧較煙氣減害90%以上，卻能夠提供基本等同于卷煙的尼古丁水平，達到很好的戒煙效果。臨床研究發現iQOS用戶血液和尿液中的毒素水平低于香煙用戶。
2016年菲莫國際減害產品（RRP）總銷量14.8萬箱，較2015年的0.8萬箱大幅增加，不含稅銷售收入7.33億美元，其中90%來自日本市場。根據MarketWatch的報道，2016年菲莫國際來自亞洲的收入攀升了21%，尤其是菲莫國際在日本市場推出的“降低風險”產品——電子煙設備iQOS帶來的銷售貢獻。
圖表14：菲莫國際減害產品銷售情況
資料來源：菲莫國際 方正證券研究所
圖表15：菲莫國際iQOS銷售市場
資料來源：菲莫國際 方正證券研究所
iQOS是目前銷售范圍最廣的加熱不燃燒煙草制品，IQOS產品率先在意大利和日本推出，目前已擴大至加拿大、丹麥、德國、荷蘭、英國、烏克蘭等20多個國家，超過140萬的消費者已經使用IQOS電子煙，2017年計劃在30個國家以上有售。菲莫國際于2016年年底向美國FDA遞交了IQOS減害產品申報，如申報通過，iQOS將在美國上市。
隨著菲莫國際不斷的拓展市場，IQOS上市國家增多，其銷量有望進一步增長。但IQOS與電子煙相比有三點劣勢：
1.口味口感不如電子煙豐富；
2.充電頻率太高，體驗不好；
3.煙彈仍然使用的是煙草，戒煙效果不如電子煙。
在中國電子煙廠商復制這一產品模式相對困難，原因在于：
1.加熱不燃燒產品含有煙草。在該產品的發展中，仍然面臨被視作卷煙產品，涉及稅收問題。中國中煙公司對禁止進口IQOS。
2.技術壁壘。菲莫國際已經圍繞IQOS設立眾多專利，形成壁壘。
在監管方面，加熱不燃燒煙草制品大多等同傳統煙草進行監管，控煙政策同樣適用。
圖表16：主要國家對IQOS的監管
資料來源：FDA 方正證券研究所
1.2 電子煙全產業鏈梳理
電子煙全產業鏈為上游原材料企業、電子煙設計制造企業、以及下游的銷售企業。上游原材料包括動力電池、芯片、五金塑料等其他原材料。電子煙設計制造企業主要為煙油、電子煙部件以及成品套裝生產企業。下游銷售包括貿易代理商、線上線下品牌店、零售商店等。行業內一款電子煙產品的設計生產周期平均為3至5個月。
圖表 17：電子煙產業鏈
資料來源：方正證券研究所整理
（1）煙油生產
煙油屬于電子煙的消耗品，既不屬于電子煙設備的零部件，也不屬于原材料。煙油行業發展出相對獨立的完整的產業鏈，包括上游香精香料、丙二醇等化工原料供應商，生產制造企業，下游貿易公司或經銷商。煙油品牌眾多，國外知名的有V2、Halo等品牌煙油，國內行業排名居前的生產企業為德康生物科技、恒信科技、梵活生物科學等。
（2）芯片方案商
芯片是電子型主機盒子中的核心控制原件，實現電子煙的功率調節、模式切換、溫度控制、電源管理等功能。芯片的好壞直接影響到電子煙產品體驗的爆發性、穩定性、耐用性，甚至影響到霧化器口感。
圖表 18：電子煙芯片示意圖
資料來源：EVOLV 方正證券研究所
行業中有專門的電子煙芯片廠商，提供芯片設計的全套解決方案。中小電子煙企業，多使用專業芯片廠商的芯片及相關解決方案。主要的電子煙芯片廠商有EVOLV DNA、億海電子、VO CHIP、訊和通、瑞美義、高健實業、力合創新、信馳達、思拓微等。
EVOLV是美國知名電子煙芯片公司，也是全球頂尖控制方案商之一。其研發生產的DNA芯片享譽全球，一直走在創新的最前端。目前諸多高品質盒子都是采用此方案如Vaporshark、Hcigar、Vapecige、Hotcig、Lostvape等。
東莞億海電子有限公司是一家自主研發的電子煙控制芯片的科技公司，擁有多項自主知識產權的核心技術專利。億海旗下主要有SX120、SX130、SX330和SX350系列控制芯片產品，其中SX350J是目前最高端的芯片，也是眾多國內外高端電子煙品牌采用的芯片。其電子煙主機芯片以穩定、高效和前沿的技術和創新功能為廣大電子煙愛好者追捧。
（3）電池、棉、絲等配件生產企業
電子煙中使用的電池主要為18650電池，市場上比較受消費者信賴的主要為Sony、LG、SAMSUNG、松下（三洋）等傳統品牌企業。國內主打電子煙電池的企業有亞威特科技有限公司、深圳費思特科技等。整個電池行業毛利率不到30%。
在電子煙DIY組件中還有像導油棉、發熱絲等。這些配件生產企業一般非專門為電子煙生產。主要有ADVKEN、flashwicks、Mad Rabbit、Vaporwire、VGOD、CKS、Cotton Candy、VCC、無印良品等品牌的相關產品。
（4）塑料、五金等其他原材料
塑料、五金等是電子煙生產企業生產電子煙產品的原材料，行業具有很強的大宗商品屬性（材料只要初步加工）。行業較為知名的企業有：深圳市龍鑫五金、東莞市嘉明金屬、惠州億緯鋰能、深圳興中一精密五金、深圳海派特光伏科技等。
（5）電子煙制造商
制造電子煙的的廠商主要有以下兩類：國際煙草巨頭、專業的電子煙制造企業。
圖表 19：主要電子煙制造企業
資料來源：蒸氣巴士，電子煙網 方正證券研究所
（6）貿易公司
貿易公司通常有代理業務也有經銷業務。貿易公司擁有銷售渠道，與電子煙生產廠家及銷售商合作，作為一個中介機構，打通了生產與零售兩個層面。由于電子煙貿易公司一方面可以為采購商挑選每個工廠最具有競爭力的產品來進行采購，從而為采購商節省大量的時間和精力，另一方面本土電子煙貿易公司較海外采購商在質量控制、價格控制、交貨期控制等方面更具有優勢，因此貿易公司更在跨國貿易中擁有不可替代的作用，是國際知名品牌進入國內市場的主要渠道，為電子煙工廠開展產品市場營銷，新產品上市策劃等服務。
Heaven Gifts成立于2007年，是電子煙領域最大的批發商和供應商，與世界范圍內的中間商和分銷商保持著良好的合作關系，由于與世界知名的電子煙制造商保持緊密的的聯系，能在第一時間提供最熱門和最受歡迎的產品，擁有自己的倉庫以及各種知名的電子煙品牌等，在電子煙行業內擁有非常高的地位和影響力。
深圳市華典時代科技有限公司經銷批發電子煙設備、煙油、配件一系列暢銷產品，在消費者當中享有較高的地位，公司與多家零售商和代理商建立了長期穩定的合作關系。主要代理品牌有：ATOM、VGOD、SIGELEI等。
深圳市福萊爾科技有限公司成立于2012年，是一家綜合性跨國性貿易公司，是全球多個一線品牌電子煙設備及煙油代理商在行業內擁有非常高的口碑和影響力，而于2016年成立的旗下國內事業部“狼煙天下”則是肯尼迪霧化器、vaporshark、隕石機械桿以及瘋狗機械桿等一系列著名且經典設備與煙油的中國區總代理商，其產品采購則是從全球各地范圍精挑細選，經過成百上千次的測試，才引進中國，從而為產品質量提供了可靠的保證。
（7）零售商
零售商可以分為兩大類，線上零售商與線下零售商，線上銷售渠道主要包括電子煙企業自有平臺、線上電商平臺和相關的電子煙論壇、線上俱樂部等；線下銷售渠道以體驗館、線下俱樂部、專業電子煙門店、便利店、煙草產品店為主。例如，vape俱樂部兼具線上零售和線下零售兩種模式，主要是為電子煙愛好者提供交流咨詢服務的平臺和場所。
1.3 以煙油行業為例
（1）煙油成份
煙油的成份包括：PG(丙二醇)、VG（丙三醇也稱蔬菜甘油）、香精、尼古丁、其他添加劑。
圖表 20：電子煙油成分及介紹
資料來源：蒸氣巴士，電子煙網 方正證券研究所
（2）煙油產業鏈
煙油產業鏈包括上游原材料供應商，設計制造企業，下游銷售三大部分。上游原材料供應商提供制造煙油所需的丙三醇，甘油，香精等化工原料。煙油制造企業主要負責煙油的口味設計、調配等，大型煙油制造企業也參與原材料的制造。下游銷售渠道與電子煙類似，通過電子煙代理商、貿易公司等到達電子煙零售企業。
圖表 21：煙油產業鏈
資料來源：方正證券研究所整理
（3）商業模式
國內煙油企業以OEM/ODM模式為主，為國外知名品牌進行代工生產。國產自有品牌市場占比小，市場上受消費者追捧的煙油多為國外品牌。Quit Smoking Community網站2017年5月19日評選出的Best E-Liquids and Vape Juices榜單，其中多為美國品牌。
圖表 22：Best E-Liquids and Vape Juices前十品牌
資料來源：Quit Smoking Community 方正證券研究所
（4）行業核心競爭力
煙油行業本質上是一個精細化工行業。各種產品均需要經過實驗室開發、小試、中試再到規模化生產，根據下游客戶的需求變化不斷以及反饋進行更新或改進，對產品質量穩定性要求較高，需要企業在生產的過程中不斷改進工藝，積累經驗。對各原料的搭配調制以及生產工藝是煙油行業核心競爭力。
（5）代表企業
目前，全球煙油行業內大約有5000多家廠商，30000多個品種，可選性非常大。其中恒信科技集團是目前全球最大的電子煙油生產出口商，成為全球最早實現電子煙系列產品研發、生產、銷售、服務于一體的高新技術集團；并于2005年成功發明了全球第一支以天然植物為原料的電子煙油，成為國內首家通過電子煙油無毒實驗報告的企業。目前擁有五大類合計超過1000種不同的煙油口味，其供銷渠道遍布全球80個國家和地區，在許多國家，恒信煙油的市場占有率超過80%，是當地煙民的首選產品。
約翰遜溪谷公司是美國的第一家煙油生產商，也是世界第二大煙油公司，于2008年在美國威斯康辛州的約翰遜溪谷成立了工廠，其生產的煙油行銷全球120多個國家和地區，曾被《時代》雜志、《華爾街日報》、《彭博》等多家知名媒體采訪報道過，擁有ISO 9001:2008認證實驗室，僅使用美國產的原材料調制香味，是最值得信賴的美國電子煙油公司。
Nicopure Labs公司成立于2009年，總部位于坦帕，是一家領先的電子煙油和蒸發器生產商，在美國和歐洲均擁有業務，旗下擁有Halo、eVo、Triton和G6等知名品牌，其中Halo是目前已知的所有境內外品牌中極少數采用浸泡工藝生產的煙油品牌之一，國內目前尚沒有這種工藝生產的煙油產品，這一工藝水準使得Halo連續兩年蟬聯美國專業雜志VAPEMZ的煙油評測口味第一名，其產品銷往全球110個國家，又進一步在荷蘭增設歐洲總部，拓展其業務版圖。
深圳梵活生命科學股份有限公司自2009年成立以來一直專注于從事電子煙煙油的研發與生產，是全球最大的煙油代工廠，為世界多個知名煙油品牌提供優質的煙油產品，為客戶提供從OEM設計源頭到生產、檢測、物流的全方位服務。煙油主要使用人工合成尼古丁，并在美國辦廠。
2 電子煙市場有望持續增長
2.1 市場規模高速增長，受眾不斷增加
電子煙發明于中國，興起于海外，從2010年的 7億英鎊到2016年的61億英鎊，6年間增長近800%。電子煙主要市場在海外，并且市場有淡季旺季之分，第一季度和第四季度正值節假日集中時需求量猛增。
圖表 23：全球電子煙銷售額
資料來源：Euromonitor 方正證券研究所
根據2016年Research and Market發布的《2016-2025年全球電子煙和霧化器，裝置和售后市場分析預測》預計，2025年將超過470億美元。
整個預測期內，北美尤其美國將主導市場，但亞太地區將以最高的年復合增長率快速增長，到2025年占全球電子煙市場價值的27％以上。顯著的收入流將出現在中國和印度。
圖表 24：2025年全球電子煙市場規模將超過470億美金
資料來源：Research and Market 方正證券研究所
2.1.1 國外是電子煙主要市場，將持續穩定增長
從消費市場來看，電子煙市場主要集中在美國、英國、意大利、馬來西亞、法國、德國等海外國家，2015年全球電子煙銷售額達70億美元，以上國家占據90%以上，其中美國銷售額為34.5億美元，占據近50%的市場份額，是全球最大的電子煙市場。根據EY發布的《Electronic Nicotine Delivery Systems (ENDS): an update on a rapidly evolving vapour market》報告估計，2016德國、法國、意大利、波蘭、俄羅斯、韓國、英國這七個國家電子煙使用人數已達610萬人。
圖表 25：2015年全球電子煙銷售占比
資料來源：歐睿 方正證券研究所
圖表 26：全球前幾大電子煙消費市場
資料來源：ECigIntelligence 方正證券研究所
從消費者人數方面來看，18周歲以上的電子煙民也主要分布在歐美國家，其中電子煙消費人數最多的國家分別為美國、英國、法國，人數超過100萬。
圖表 27：2011-2015年美國電子煙使用情況
資料來源：NYTS 方正證券研究所
圖表 28：英國和法國電子煙使用情況
資料來源：EY 方正證券研究所
在增速方面，前3大市場中的美國和英國近兩年增速放緩，而法國仍保持高增長。
圖表 29：2014-2016電子煙高增速市場分布
資料來源：ECigIntelligence 方正證券研究所
2.1.2 國內潛力巨大，面臨諸多現實困難，非戒煙性需求有望相對高速發展
國內電子煙市場有望最大實現百億左右規模。近年來市場關注度上升，但仍面臨現實困難。綜合國內市場情況，非戒煙性需求有望相對高速發展。
（1）國內電子煙市場潛力待開發
醫學期刊《柳葉刀》發布的研究報告顯示，2015年全球吸煙人數為9.33億人，中國煙民數量全球第一，約占全球煙民數量的三分之一，印度、印度尼西亞、美國緊隨其后。盡管中國煙民數量約為美國煙民數量的7倍左右，但目前電子煙在中國的普及率還遠低于歐美等國，僅占全球電子煙市場的5%左右。
圖表 30：2015年前五國家煙民數量對比
資料來源：柳葉刀 方正證券研究所
近年來，控煙政策加強落實，2016年我國卷煙首次出現銷量下滑，2016年全國卷煙累計實現銷售收入1.3萬億元，較去年（1.41萬億元）降低3.64%。若保守按1%的替代測算，將對應100億左右的電子煙市場空間。
圖表 31：2011-2016中國卷煙銷售情況
資料來源：國家煙草專賣局 方正證券研究所
中國也是全球最大的電子煙出口國，全球95%以上的電子煙產品或其配件產自中國，其中90%出口海外，主要包括美國、英國、波蘭、日本、荷蘭、德國等國家，國內市場僅消耗5%。
圖表 32：2011-2016中國電子煙市場規模
資料來源：博思數據 方正證券研究所
國內電子煙市場規模的急劇增長很大一部分原因是由于海外市場監管加強，出口變難，很多國內廠商開始開拓國內市場。另一方面，中國自2006年成為《公約》的締約國后便開始制定相關控煙措施。近年來，國內控煙力度加強、民眾對控煙支持度高漲、煙草稅賦加重，卷煙銷量降低，煙民開始選擇電子煙作為尼古丁輸送工具。
圖表 33：2016中國主要城市控煙效果
國外市場的蓬勃發展，增加了電子煙的曝光度，國內消費者對電子煙的關注度也隨之上升。從百度搜索指數來看，2011年1月1日至2017年6月20日，消費者在百度中搜索“電子煙”這一關鍵詞的次數是一個上升的趨勢，特別是2014年這3年以來，相比以前有了一個量級的增長。這一搜索指數說明消費者主動了解電子煙的意愿不斷的上升。
圖表 34：2011-2017“電子煙”百度搜索指數增長趨勢
資料來源：百度指數 方正證券研究所
（2）國內面臨諸多現實困難
電子煙發端于國內確興盛于國外，這是由中國的國情，獨特的文化綜合導致的。可以概括為四大因素：缺乏政策支持監管滯后、國內媒體的負面報道、煙草是中國稅收的重要來源、獨特文化導致的對電子煙接受度有限。
國內市場缺乏政策支持，監管滯后，行業標準亟待出臺。在國內電子煙既不屬于藥品，也非保健品、醫療器械，更不是煙草。電子煙的監管也是一片空白，既沒有相關法律法規也沒有行業標準。可以說電子煙處于“三無”狀態，“無產品標準”、“無質量監管”、“無安全評價”。相對于國內2016年達32億的市場規模，法律法規嚴重滯后于電子煙的發展速度。
國內負面輿論使消費者產生誤解。由于缺乏明確的政策支持，沒有相應的行業標準，造成了電子煙宣傳推廣的困難，更由此造成了社會上的不少誤解。國內市場對新鮮事物的接受速度相對較慢，再加上國內媒體片面的報道，更不利于產品的宣傳、市場的推廣。國內媒體對電子煙負面報道主要集中在兩個方面：一是關于“戒煙”的虛假宣傳，二是關于電子煙安全性的質疑。
圖表 35：媒體的負面報道
資料來源： 央視網 方正證券研究所
煙草是中國稅收的重要來源，對國家財政貢獻大。中國自1994年新稅制實施后，開始對煙草征收消費稅，1998年、2001年、2009年、2015年分別進行過調整。2015年的調整將卷煙商業批發環節的消費稅率從5%上調至11%，并對每支煙加征0.005元從量稅。全國煙草工商稅利與上繳國家財政額從2011年連續五年上漲，2016年才出現下降現象。煙草工商稅利在2014年首次突破1萬億后，連續三年保持在1萬億元以上，2015年更達到歷史高點1.1萬億元。
圖表 36：2011-2016煙草工商稅利及上繳財政總額（億元）
資料來源：央廣網 方正證券研究所
煙草稅收占全國稅收比重連年上升，2015年更達到8.77%。煙草是國家稅收的重要來源，電子煙是煙草的替代品，電子煙發展必然侵蝕煙草的市場。
圖表 37：2011-2015煙草稅收占全國稅收比重
資料來源：國家統計局 方正證券研究所
國內中煙集團對新型煙草制品尚處于布局階段，2016年國家煙草專賣局印發的《煙草行業“十三五”科技創新規劃》明確提出了培育新型煙草制品國際競爭新優勢。
圖表 38：中煙集團布局電子煙
資料來源：東方煙草網 方正證券研究所
在國內現有的消費習慣下實現消費者對電子煙需求特別是替煙性需求的高度認可度仍需努力。中國與西方國家文化差異、消費者消費習慣的差異，導致中西方消費者對電子煙的接受度有所不同。中國主要有以下兩種獨特的文化現象。
香煙的社交文化：在中國煙草作為待客之物古已有之，歷史悠久，更有文人墨客歌頌。在中國，香煙已經發展成為一種“社交貨幣”，同時也是一種迅速拉近人們距離的手段。在全世界范圍來看，香煙所承載的社交文化幾乎為中國所獨有。無論是歐洲還是美國，都沒有分煙、敬煙的習慣。
中國文化含蓄內斂：中國人整體展現出溫文爾雅、含蓄內斂、不事張揚的民族個性。這同西方人激情奔放、開放張揚的個性形成了鮮明對比。在西方，英美等國，大煙霧電子煙較小煙霧更受歡迎，電子煙玩家習慣于在人群中制造大煙霧，覺得很酷。而中國人恐對制造大煙霧這一行為較難接受，小煙霧或更適合中國人含蓄內斂的性格。
文化差異性的存在將會導致國內外消費者電子煙消費結構的變化。
（3）非戒煙性需求有望相對高速發展
盡管國內電子煙市場存在諸多困難，但未來非戒煙性需求有望相對高速發展。非戒煙性需求主要包括兩類，一是替煙需求，二是Vape玩家需求。
隨著中國禁煙政策趨嚴以及消費者健康意識的提高，電子煙作為一種替煙產品的需求有望高速發展。電子煙較傳統煙草有三個優勢：
1.危害更小。電子煙不燃燒，不含焦油，不含普通煙燃燒時產生的會導致呼吸系統與心腦血管系統疾病的460多種化學物質等特點，從而除去了普通煙中的致癌物質，對人身體危害更小；
2.口感接近，口味更加豐富。消費者只需挑選可調節電壓電量及可調氣流的電子煙搭配合適的煙油，就能保持其口感與卷煙相差無幾；此外，電子煙樣式、煙油口味豐富且具個性化，是很多消費者選擇的理由；
3.電子煙相對卷煙性價比高。英國公共組織研究表明，傳統煙民年均花費是一次性電子煙花費的2倍，可注油電子煙花費的4倍，從經濟角度來看，電子煙較傳統煙草性價比更高。
憑借這三個優勢電子煙可替代卷煙成為一種新型抽煙方式。
此外，國內Vape文化已經形成，雜志影視、論壇、俱樂部及花式蒸汽比賽等多種形式的文化現象也相繼涌現，已經逐漸發展成為一種潮流，將極大推動電子煙市場的繁榮。Vape玩家群體已經形成一定規模的數量基數，在相關論壇中注冊的玩家已超過78萬人。隨著Vape群體的發展壯大，電子煙的影響力將與日俱增。
2.2 四大因素拉動電子煙需求增長
2.2.1 生活方式性需求——消費升級引領需求變遷，以大煙為代表的Vape文化漸成潮流
以大煙為代表的電子煙產品因其大功率，大煙霧，花樣多等產品特性滿足了vape玩家追求時尚、新潮的生活方式需求，逐漸發展成一種具有獨特個性的時尚文化。
（1）消費升級引領需求變遷
在物質匱乏的年代，人們對商品的需求僅限于能滿足基本的生活需要，制造工藝簡單、大批量生產的產品即能泛濫市場，但其缺乏商品保鮮度個生存能力的特性使得在如今物質豐盈、多樣化選擇的時代漸漸不能滿足消費者的需求，新一代的消費者對新穎、個性化生活的產品情有獨鐘。
以品質提升為標志的消費升級正逐漸充斥各國的消費市場，品質消費取代功能性消費已成大勢所趨，越來越多的傳統品牌將逐漸淡出人們的視線，“新穎”、“時尚”、“酷炫”將成為未來消費市場的代名詞，時尚創意、休閑度假、娛樂消費等將成為未來消費的主宰，健康生活、品質生活、創意生活的理念正逐步引領大眾消費需求的變遷，主流消費者也隨之轉變，崇尚新型且極具科技感產品，追求科技性生活方式的年輕消費者成為消費升級大趨勢下的主力軍。
（2）vape文化——時尚新潮炫酷的生活方式漸成潮流
“Vape”一詞最早出現在1980年代，中文名叫電子煙、蒸汽煙，既可以形容抽電子煙時的吞云吐霧，又可以指“電子水煙”這一器具。早在很多年前，很多歐美國家倡導戒煙或明令戒煙，健康、綠色、無明火、沒有煙頭、沒有煙灰的vape迎合了廣大煙民群體的需求，隨著vape的出現，vape以自身的大煙霧和可玩性的潮酷特點迎合了喜歡街頭文化的群體。
圖表 39：水煙
資料來源：百度圖片 方正證券研究所
在美國，vape文化成長于已經非常成熟的街頭文化，街頭文化即Hip-hop文化，源于19世紀70年代美國黑人的一種街頭說唱文化，經過長期的積累和發展，Hip-hop文化由一開始的打碟、說唱樂、街舞、涂鴉四個基本元素發展到包括滑板、街頭籃球等表演性質的體育運動，以更自由、更自信地表達自我、證明自我為特征的街頭文化逐漸成為型酷和時尚的象征，涵蓋音樂、涂鴉、滑板、街舞、街頭籃球、服飾等。
在歐美，vape已經是超越了功能需求的情感需求，是情感需求帶動的消費行為和消費現象，成為一種具有獨特個性的時尚文化，也逐漸作為一種健康、環保、時尚的生活方式被大眾所接受。
圖表 40：美國街頭文化
資料來源：百度圖片 方正證券研究所
目前，vape玩家已經形成一定的規模，在vape不斷與時尚結合的過程中，年輕時尚的潮流氛圍給vape文化帶來了勃勃生機，隨著vape文化的傳播流行，vape玩家規模將持續增長。據行業數據，單純為了追求新潮Vape文化的消費者貢獻了電子煙市場銷售額的20%至30%，在美國甚至達到了40%至50%。在美國高中生這一特定群體里，Vape占比遠遠高于煙草使用者。
Vape文化最初是以論壇和網站的形式出現，后來逐漸發展成線下模式，如體驗店、休息室、俱樂部、展會等。Vape愛好者通過各種渠道同聚一堂，分享吞云吐霧的技巧和心得，將vape文化與時尚潮流相結合，不斷發展壯大，電子煙的影響力也與日俱增，更出現了自己的書籍、雜志等，活躍在影視作品中，也贏得了眾多明星、網紅的喜愛。
電子煙潮流文化興起于國外，國外消費者對電子煙的高度認可及使用習慣發展成熟，電子煙擁有龐大的消費群體，電子煙發展過程中也承載了不同的意義，歐美上流社會人士把電子煙作為顯示權威的權杖；電子煙玩家把電子煙作為追求品質生活和彰顯個性的道具；很多煙民則把電子煙作為減少吸煙危害的寶貝；同時也逐漸發展成為年輕人表達自我、追求卓越、自我超越、崇尚自然的媒介，逐漸演變成一種時尚潮流與文化。而主流的電子煙文化現象則主要是用于交流電子煙使用經驗、選購建議、煙霧技巧、產品測評，還包括電子煙時事、相關行業政策等多種話題。
圖表 41：電子煙文化現象
資料來源：方正證券研究所整理
e-cigarette-forum（ECF）是全球最大的電子煙網站，成立于2007年，擁有25萬人次的注冊會員，匯集各國電子煙經銷商。并且注冊用戶數還在不斷的增加。
圖表 42：e-cigarette-forum數據及流量趨勢
資料來源：Alexa 方正證券研究所
國內vape相關論壇等也處于蓬勃發展期。在酷傳監控中分別搜索：“vape”“電子煙”“吹吧”，選取下載量達一定規模的27個APP。統計這27個APP的總下載量，2016年12月11日其下載總量為54664次，到2017年6月11日總下載量增長到294810次。這半年時間下載量增長了5.39倍。這一增速從側面反映了Vape(蒸汽)愛好者數量飛速增長。
圖表 43：Vapeam電子煙下載總量增長趨勢
資料來源：酷傳監控 方正證券研究所
從國內幾家主流電子煙論壇網站會員或粉絲數來看，Vape一族已經形成一定規模的數量基數。截止到2017年6月12日12時，總人數已達785586人。
圖表 44：中國主要Vape論壇會員數
資料來源：酷傳監控 方正證券研究所
（3）大煙霧成為時尚、新潮、炫酷的象征，大煙類產品牽動市場神經
目前全世界追求大煙霧的電子煙玩家隊伍正在迅速擴張，他們對電子眼的使用不僅僅是為了尼古丁而戒煙，更是為了追求更大的煙霧，各種煙霧大賽的舉辦也助長了這一勢頭。
在歐美、東南亞等電子煙盛行的國家，各種煙霧競技大賽等表演活動琳瑯滿目，許多電子煙愛好者相約齊聚一堂，勁炫吞云吐霧的絕活。2014年首場國際電子煙噴霧大賽在美國舉行，使用健康電子煙，噴霧最大的即為獲勝者，除了獎金、獎杯、紀念品之外，此次比賽的目的實際上是為電子煙愛好者舉辦的一次聚會和盛會。2017年4月，世界煙霧巡回賽（World Series of Cloud Chasing Cloud Competition）中國站在深圳舉辦，該比賽設置了價值5000美元的一等獎，獲勝者將可以前往美國參加總決賽。
圖表 45：世界煙霧巡回賽中國站
資料來源：IECIE 方正證券研究所
圖表 46：IVC國際電子蒸汽煙霧大賽
資料來源：IECIE查詢 方正證券研究所
電子煙從最開始的仿真煙到現在的大煙霧玩具，各種不同的電子煙設備越來越多的被大眾所接受，大煙霧是現在電子煙玩家青睞的選擇，各種煙霧技巧層出不窮。
2016年，一位來自加拿大多倫多市的資深電子煙玩家，華裔小伙Michael Lee（邁克爾-李）登上了法國大型人氣綜藝節目 - France Got Talent（法國達人秀）。在三分鐘的表演時間里，Michel利用電子煙產生的煙霧，表演了各種花式煙圈絕技，最后獲得評委的一致通過。這次Michael的順利過關，不單單是評委及大眾對其個人能力技巧的認可，更是主流媒體對電子煙的一次敞開接納。
圖表 47：多種煙霧技巧
資料來源：百度圖片 方正證券研究所
圖表 48：Michael Lee在法國達人秀上的表演
資料來源：騰訊網 方正證券研究所
在電子煙玩家隊伍中，對更時尚更新穎生活方式的追求使得越來越多的消費者更青睞于擁有更新穎的外觀、更多樣的功能、更完美的用戶體驗的大煙類產品，也使得這類大煙產品經常成為爆款。爆款產品的出現，使得其產品銷量劇增，例如艾維普思的爆款產品“Alien Kit”系列產品銷售50多萬個，銷售收入占全年收入13.63%，“TFV8”系列產品銷售110多萬個，銷售收入占全年收入14.85%；但市場上大煙產品琳瑯滿目，更新換代快，產品的銷售周期普遍為半年，爆款的生命周期能達到一年以上，隨著爆款的興起與沒落，對公司業績影響大，導致公司業績的波動。
2.2.2 戒煙需求——卷煙控制日趨嚴格，戒煙市場穩定發展
煙草危害是當今世界最嚴重的公共衛生問題之一，全球每年因吸煙導致的死亡人數高達 600 萬，超過因艾滋病、結核、瘧疾導致的死亡人數之和。據中華人民共和國衛生部2012年發布的《中國吸煙危害健康報告》中估計，如對吸煙流行狀況不加以控制，至 2050 年每年死亡人數將突破 300 萬，成為人民群眾生命健康與社會經濟發展所不堪承受之重。
基于此，對卷煙進行控制成為各國的共識。而卷煙控制的日益嚴格、卷煙價格的不斷提高、健康意識以及戒煙意圖的增強都為電子煙的發展創造了空間。以如煙、藍白等為代表的小煙產品，以其仿真的外形、模擬卷煙的抽吸方式以及方便攜帶等優點能滿足市場上消費者的戒煙性需求。
戒煙需求是電子煙市場增長的重要驅動力。ernst&young在2016年5月發表的《E-cigarettes:an emerging category》中估計英國、法國、意大利、波蘭、德國、俄羅斯、韓國這七個國家電子煙使用者在2013年、2015年分別為280萬、510萬，其中以戒煙為目的的消費者占比從31%上升到37%。從這組數據可得戒煙需求的消費者貢獻了電子煙市場規模總增長的44.3%。
圖表 49：2013-2015戒煙需求對電子煙市場增長貢獻
資料來源：ernst&young 方正證券研究所
（1）《煙草控制框架公約》的締結與履行
《煙草控制框架公約》（Framework Convention on Tobacco Control），簡稱FCTC，于2003年5月在第56屆世界衛生大會上獲得通過，2005年2月正式生效。它是針對煙草的第一個世界范圍多邊協議，也是世界衛生組織（WHO）第一個具有國際法約束力的全球性公約。該公約規定主要包括：廣泛禁止煙草廣告、提高價格和稅收、在煙草制品上印制健康警告標簽以及除了其他煙草控制戰略以外的避免人們接受被動煙草的措施。該公約的各締約國將受到條約具體規定的制約。
圖表 50：《公約》主要措施
資料來源：WHO 方正證券研究所
《公約》締結情況：
目前，世衛組織194個成員中的180個已經批準《公約》，覆蓋全球90％以上的人口，成為聯合國有史以來得到最大支持和最快響應的國際公約之一。《消除煙草制品非法貿易議定書》（以下簡稱《議定書》）是繼《公約》之后煙草控制領域的第二份國際法律文書，旨在落實《公約》第15條關于消除煙草制品非法貿易的規定。《議定書》于2012年11月在第五屆締約方大會通過，2013年1月10日開放供簽署。中國、法國、南非等12個國家于1月10日當天簽署。
圖表 51：公約締結情況
資料來源：WHO 方正證券研究所
圖表 52：各年度批準/加入《議定書》的締約方
資料來源：WHO 方正證券研究所
《公約》履行情況：
根據世衛組織2016年統計數據顯示，截止2016年，《公約》履行情況良好，多數締約方都在控煙方面采取積極措施。
圖表 53：締約方控煙措施
資料來源：方正證券研究所整理
圖表 54：《公約》履行情況數量
資料來源：WHO 方正證券研究所
《公約》第14條要求為降低煙草依賴和戒煙提供支持服務。統計數據顯示，92個締約方已經將對煙草依賴的診斷和治療以及戒煙咨詢服務納入國家煙草控制戰略、衛生戰略以及保健系統中。約80個締約方制定了綜合性配套戒煙指南。
圖表 55：特定衛生保健系統及資助程度的締約方比例圖
資料來源：東方煙草網 方正證券研究所
圖表 56：各國戒煙措施
資料來源：東方煙草網 方正證券研究所
（2）國內控煙政策日趨嚴格
中國自2006年成為《公約》的締約國后便開始制定相關控煙措施。近年來，國內控煙力度加強、民眾對控煙支持度高漲、煙草稅賦加重，卷煙銷量降低，煙民開始選擇電子煙作為尼古丁輸送工具。
圖表 57：中國近年控煙措施
資料來源：國務院辦公廳 方正證券研究所
（3）戒煙藥物及效果
在戒煙藥物方面，有74個締約方可提供尼古丁替代療法，目前主流的戒煙方式有尼古丁貼片/口香糖、處方藥，口含煙，電子煙以其低危害、口感到位、外觀時尚的綜合優勢，成為多數煙民戒煙的選擇。
圖表 58：主流戒煙產品
資料來源：方正證券研究所整理
相比較NPC（含尼古丁的戒煙產品）及其他戒煙方式，電子煙輔助戒煙的成功率更高，高達70%左右。
圖表 59：電子煙輔助戒煙成功率最高
資料來源：蒸汽鱷魚 方正證券研究所
（4）戒煙市場龐大
在過去十年中，美國人吸煙人數的百分比從21％下降到17％。半個世紀前，美國的吸煙者比例在40％以上。根據美國疾病預防控制中心的調查顯示，有70%的吸煙者有戒煙意愿，而隨著控煙措施的進一步加強，這個比例可能會進一步增加。
圖表 60：美國煙民減少、戒煙意愿強
資料來源：The Motley Fool 方正證券研究所
作為世界煙草消費第一大國，中國煙民數量近3.5億，是全世界煙民總數近1/3，煙民數量全球第一。根據“事實說調查”的隨機對6萬多吸煙人士的調查數據顯示，近74%的煙民有過戒煙意愿，這其中包括戒煙成功、正在戒煙、戒煙失敗的人數。
圖表 61：中國煙民戒煙情況
資料來源：事實說調查 方正證券研究所
2.2.3 替煙需求——電子煙相比煙草危害小、口味豐富、性價比高，可作為煙草的替代品
目前，電子煙市場上，以Ego為代表的中煙以其危害小、口味豐富、性價比高等優點迎合了市場上大批消費者的替煙需求。
（1）電子煙較傳統煙草危害更小
煙草煙霧中含有 7000 余種化學成分，其中數百種為有害物質,至少 69 種為致癌物。對人體產生傷害最大的為焦油、一氧化碳、放射性物質等有害物。長期抽煙將導致患惡性腫瘤、呼吸系統疾病、心腦血管疾病、生殖和發育異常、糖尿病等相關病癥的幾率上升。
由于電子煙煙油中剔除了卷煙中主要的有害物質焦油、一氧化碳、反射性物質等，因而避免了抽卷煙而對身體造成的危害。
圖表 62：卷煙與電子煙油成分及介紹
資料來源：蒸氣巴士電子煙網 方正證券研究所
2017初，Ernst & Young發布的《Electronic Nicotine Delivery Systems (ENDS): an update on a rapidly evolving vapour market》調查結果顯示，驅動消費者使用電子煙五大原因中，排名第一的即是消費者認為電子相對于傳統卷煙更健康。
圖表 63：消費者使用電子煙五大原因
資料來源：Ernst & Young 方正證券研究所
2017年2月，一項由英國癌癥研究會資助、倫敦大學學院研究人員領銜開展的研究表明：曾經抽傳統香煙的人，在換成使用電子煙半年及以上后，煙草中某些嚴重致癌物質的體內含量水平相當低，以NNAL（某種致肺癌物）為例，煙民的體內含量較平均水平低97.5%。另外，包括丙烯腈、丁二烯、丙烯醛等的大量致癌物，在使用電子煙的煙民的體內含量非常少。
圖表 64：煙草與電子煙揮發物毒性比較
資料來源：EHP 方正證券研究所
（2）口感接近、口味更加豐富
煙草與煙油存在諸多不同，導致抽卷煙與抽電子煙的口感體驗不同：
圖表 65：煙草與煙油的差異
資料來源：EHP 方正證券研究所
現今電子煙技術不斷發展，已經可以做到以假亂真的地步。煙草以及一般卷煙的口感都有以下幾個特點：辛辣、刺喉、苦澀、煙草香等，煙油同樣可以具備。此外，電子煙樣式、煙油口味豐富且具個性化，是很多消費者選擇的理由。Ernst & Young在2017初發布的《Electronic Nicotine Delivery Systems (ENDS): an update on a rapidly evolving vapour market》中表示：在全球主要的電子煙市場，煙草味、花草味、水果味、甜味（如焦糖）、飲料味。
圖表 66：多口味電子煙油
資料來源：CDC 方正證券研究所
圖表 67：最受歡迎電子煙油口味
資料來源：Ernst & Young 方正證券研究所
影響電子煙口感的因素主要有以下幾個：煙油原料、霧化倉的大小、氣流、電壓和電量。挑選可調節電壓電量及可調氣流的電子煙搭配合適的煙油，電子煙的口感能與卷煙相差無幾。
圖表 68：影響電子煙口感的因素
資料來源：EHP 方正證券研究所
（3）電子煙性價比高可替代卷煙成為一種新型抽煙方式
在價格方面，全球范圍內僅有幾個國家的卷煙價格低于中國，歐美發達國家對煙草征收重稅，其煙草價格遠高于電子煙，例如在挪威一包普通萬寶路香煙價格高達93元人民幣，是電子煙價格的3倍以上。據英格蘭公共衛生組織統計，煙民每年平均花費2569美元，一次性電子煙每年平均花費1387美元，可注油電子煙平均花費600美元，從經濟角度出發，電子煙性價比高。這些優勢使其對香煙有替代作用，甚至能夠創造新的需求，這是其迅速擴張的關鍵。
圖表 69：電子煙比傳統煙草性價比更高
資料來源：英格蘭公共衛生組織 方正證券研究所
以國內兩大電商平臺淘寶、京東在售不同款產品價格計算相關均價，各平臺均取銷量排行前十產品，總共20款同類產品。由于霧化器中其他零部件（如霧化絲、棉花等）產品較少，故以銷量最高商品的價格代替均價。在2017年6月9號的價格均值如下表。
圖表 70：國內電子煙各組件及套裝市場均價
資料來源：京東 方正證券研究所
從電子煙統計均價可以看出，不同品類電子煙價格差異大。套裝一般屬于入門級產品，消費者對價格敏感，總體上電子煙套裝比DIY配件價格低。
電子煙產品更新換代快，一款產品的設計生產周期普遍只有3-5個月，銷售周期大約為半年左右。
入門級消費者月均費用估計：據《電子煙之家》論壇統計，一般一天消耗的煙油為2-4毫升，即一瓶30Ml的煙油大概能用10天左右，考慮煙油每瓶均價49.73，則每月需花費約150元。霧化芯一月換4顆，則需74.24元。新手入門套裝均價163.91，產品生命周期保守估計為2個月，假設預計凈殘值為0，則估計得每月費用約為306.20元。
資深玩家消費者月均費用：使用電子煙組件DIY組裝的一般為資深玩家。假設DIY部件組合為：“煙嘴 儲油霧化器 其他零部件 機械煙桿或電子主機盒子 煙油（瓶）”。煙嘴、霧化器、電子煙桿按2月的生命周期估計，每月需花費464.88元。煙油、霧化芯同入門級分別約150元、74.24元。估算得每月資深玩家需要月均費用689.12元。
假設消費者每天需要一包煙，每包以15元為例，則每月需花費450元。入門級套裝性價比相對香煙高，作為香煙的替代品有優勢。
圖表 71：電子煙與卷煙月消費額估計（元）
資料來源：方正證券研究所整理
2.2.4 政策因素——行業監管逐步到位，推動行業從野蠻性增長向有序增長轉變
（1）電子煙行業監管逐步到位
電子煙是個新生事物，自出現以來，既長期沒有相關的法律法規對其進行規范，也無相關行業及產品標準。隨著電子煙行業規模越來越大，電子煙越來越普及，各國紛紛出臺相關政策法規，對電子煙行業進行監管。
從2008年世界衛生組織在南非的《煙草控制框架公約》召開時首次關注電子煙產品以來，截止2016年底，68個國家已經制定了規范電子煙的有關法律法規。
根據《2016年世界控煙履約進展報告》的數據，180個締約方中，64%的締約方國內市場中存在電子煙，59%的締約方擁有監管電子煙的相關政策。
圖表 72：締約方對電子煙的監管情況
資料來源：東方煙草報 方正證券研究所
監管內容逐步到位。2016年歐盟及美國FDA最新監管規定，對電子煙的監管主要可歸為四個類別：1.制造；2.包裝；3.廣告及銷售；4.進口。涉及制造原材料的成份、濃度質量，產品容器大小、外包裝，廣告促銷手段及進口產品監管等方方面面。
圖表 73：歐盟及美國監管政策范圍概覽
資料來源：FDA 方正證券研究所
（2）各國對電子煙行業監管的態度各異
從世界主要國家已出臺的政策來看，各國的監管方向不同。主要的監管態度可分為三類：1.禁止；2.中性；3.鼓勵。對電子煙完全禁止的國家有巴拿馬、以色列、巴西、新加坡、阿根廷、希臘等國家，加拿大則是禁止銷售含有尼古丁的電子煙；美國、歐盟則出臺了電子煙的監管細則，監管態度屬于中性；對電子煙監管中對電子煙發展持鼓勵態度的國家主要有英國，英國衛生部在已結束的已咨詢的聲明里稱，在歐盟《煙草產品指令》規定的2017年5月20日的最后期限前，政府更青睞于對電子煙采取寬松政策。
圖表 74：主要國家及組織對電子煙行業監管政策匯總
資料來源：方正證券研究所整理
