文章引言
讓信用滲透產(chǎn)業(yè)，讓風控回歸理性，讓數(shù)據(jù)透視金融，讓資管更加高效！對于一個證券化融資服務從業(yè)者而言，必須通盤考慮消費金融生態(tài)圈建設的每個環(huán)節(jié)，做到心中有數(shù)，融資有方，投資有道。
開篇中我寫到，消費金融的健康發(fā)展離不開大數(shù)據(jù)風控。建立在完善風控體系之上的放貸業(yè)務現(xiàn)金流是有保障的、可持續(xù)的。 那么當消費金融發(fā)展到一定階段，想通過證券化手段獲得資本市場便宜的資金時，企業(yè)應該做哪些準備呢？怎樣進入實操階段？本篇將重點介紹消費金融資產(chǎn)證券化融資的技術活兒。
首先，明確一點，這里的消費金融企業(yè)是廣義上的消費金融企業(yè)，包括牌照系列的消費金融公司、電商平臺系的消費金融平臺、以及經(jīng)營消費貸款的其他三方平臺。
因為從狹義上講，消費金融公司特指經(jīng)銀監(jiān)會批準的，在中國境內(nèi)設立，不以吸收公眾存款為目的，以發(fā)放小額的分散的消費型貸款為主要業(yè)務的非銀行類金融機構。這里有兩個核心：有牌照的，銀監(jiān)會監(jiān)管的；因此這類消費金融公司在開展相關業(yè)務時，須符合銀監(jiān)會等相關機構規(guī)定的相關要求，包括證券化業(yè)務。
2014年修訂后的《消費金融公司試點管理辦法》放寬了消費金融公司的準入門檻，非金融企業(yè)也可成為主要出資人。即：其主要出資人須為境內(nèi)外金融機構或主營業(yè)務為提供適合消費貸款業(yè)務產(chǎn)品的境內(nèi)非金融企業(yè)。所以，許多互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)進入消費金融這一領域。一般該類互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)如京東、阿里巴巴都會設立小貸公司，再開展相關消費金融業(yè)務。以實現(xiàn)合規(guī)合法經(jīng)營小額信貸業(yè)務。
我所理解的消費金融資產(chǎn)證券化業(yè)務大概包含以下幾個層面：
一、萬事開頭難：基礎資產(chǎn)選擇及資產(chǎn)池構建
· 企業(yè)現(xiàn)狀自我剖析：企業(yè)股東背景、企業(yè)歷年經(jīng)營數(shù)據(jù)、企業(yè)貸前、貸中、貸后管理體系完善情況。這些因素是影響基礎資產(chǎn)質(zhì)量的幾個關鍵指標，融資主體需要先明確自己在資本市場融資的現(xiàn)狀，然后再去討論融資成本的問題。 經(jīng)常會有人上來就問我“一般消費金融資產(chǎn)證券化的融資成本是多少？”這個實在太難回答。借用這兩天參加一個消費金融的論壇上，對外經(jīng)貿(mào)信托小微金融業(yè)務總監(jiān)吳林翰朋友的一句話“沒有不好的資產(chǎn)，只有定價不同的資產(chǎn)”，所以企業(yè)在證券化融資前首先要做到全方位的自我剖析。
· 證券化融資定位：盤活存量＋改善增量。對于大部分初創(chuàng)期的消費金融企業(yè)，前期為了拓展市場，業(yè)務經(jīng)營比較粗獷，存量基礎資產(chǎn)會有瑕疵， 為后期盡職調(diào)查帶來一定挑戰(zhàn)，因此在盤活存量的同時，企業(yè)更應該注重如何改善增量資產(chǎn)的質(zhì)量，盡量注重法律結(jié)構上的合規(guī)性。
· 企業(yè)資本運作與信貸投放能力：融資的目的是為投資，不是為了ABS而ABS，企業(yè)應該權衡下能否有效運用證券化融回的資金，加快資金流轉(zhuǎn)效率，避免產(chǎn)生資金沉淀，從而達不到證券化融資的根本目的。
· 基礎資產(chǎn)分散性：消費金融基礎資產(chǎn)十分分散，是天然的適合證券化的基礎資產(chǎn)。但是由于不同業(yè)務場景的資產(chǎn)的性質(zhì)差異較大，所以在構建基礎資產(chǎn)池時，應該根據(jù)自身業(yè)務特色、場景覆蓋的分散程度、借款主體的特質(zhì)，差異化配比基礎資產(chǎn)。
· 資產(chǎn)池現(xiàn)金的平滑性：在挑選基礎資產(chǎn)的時候要考慮基礎資產(chǎn)到期的時間，同時結(jié)構化設計適當周期的ABS產(chǎn)品，避免資金池回款與投資人本息兌付時間間隙過大，從而影響產(chǎn)品結(jié)構的穩(wěn)定性。 一般來說由于多數(shù)消費分期的周期為3個月、6個月、12個月，那么ABS產(chǎn)品一般的投資期限就要與之相對應，在評估完現(xiàn)金流平滑性之后，根據(jù)資產(chǎn)的質(zhì)量確定不同期限的產(chǎn)品的評級和本息償還方式。
· 影子評級：對于證券化融資來說，特別是首單證券化產(chǎn)品，為了有效推進發(fā)行流程，影子評級是非常關鍵的。它可以讓融資主體對基礎資產(chǎn)的定價有一個初步的認知，了解資本市場對自己公司資產(chǎn)對認可度，針對當期挑選的基礎資產(chǎn)結(jié)構化產(chǎn)品設計有一個方案的預可行性評估。
· 盡職調(diào)查：證券化盡職調(diào)查分為對原始權益人的盡調(diào)和基礎資產(chǎn)的盡調(diào)。 對于原始權益人盡調(diào)，最大的難點就是如何解決“破產(chǎn)隔離”的問題，并基于原始權益人業(yè)務場景，評估政策風險和經(jīng)營風險。基礎資產(chǎn)的盡調(diào)主要是合規(guī)風險和抽樣風險。所以陽光化的業(yè)務流程會大大降低盡調(diào)的難度，并推進發(fā)行進程。
這里特別贅述下：基礎借貸關系的真實性問題與基礎資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓約定與通知處理的問題。由于消費金融類貸款債權的小額、分散的特點，律師盡調(diào)時一般會從資產(chǎn)包里按一定比例隨機抽取一定數(shù)量的資產(chǎn)進行核實驗證。通過對合同、還款記錄等信息的核實以及對債務人的電話訪談錄音的核實，來驗證借貸關系的真實性，以及與基礎資產(chǎn)的有關數(shù)據(jù)的可信度（例如原始權益人提供的逾期率數(shù)據(jù)）。并通過對原始權益人內(nèi)部風控部門進行訪談及審閱風控管理制度文件，來判斷原始權益人是否有一套行之有效、健全的風險控制體系。
盡調(diào)時，需要明確貸款合同中是否有對債權轉(zhuǎn)讓受限制及對債權轉(zhuǎn)讓通知作出特殊規(guī)定。根據(jù)《合同法》第80條規(guī)定，債權人轉(zhuǎn)讓權利的，應當通知債務人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對債務人不發(fā)生效力。債權人轉(zhuǎn)讓權利的通知不得撤銷，但經(jīng)受讓人同意的除外。由于消費金融公司發(fā)放的貸款為小額、分散的消費貸款，在將債權轉(zhuǎn)讓給計劃管理人時，很難逐一通知債務人。一般會采用公告或是在權利完善事件中加入通知條款，以此完成債權人轉(zhuǎn)讓債權的通知義務。如果在貸款合同中，對債權轉(zhuǎn)讓的通知方式做了特殊規(guī)定，則需要考慮是否進行合同的變更或另行簽訂補充協(xié)議。另外基礎債權關系中明確規(guī)定不可轉(zhuǎn)讓的，則無法成為證券化的基礎資產(chǎn)。
備注：之前提到消費金融放貸主體的問題，這里也提下，對于放貸主體是小額貸款的公司，證券化融資盡調(diào)時需要注意以下幾點，因為京東、阿里的合規(guī)化放貸都是通過先注冊小貸公司，再布局消費金融業(yè)務來完成的，且目前也有很多經(jīng)營消費金融的企業(yè)在自主申請、或者通過并購手段獲得小貸牌照：
1. 小貸公司由地方省級政府明確的部門（金融辦或相關機構）監(jiān)管，各地區(qū)對小貸公司融資限制不盡相同，需判斷原始權益人開展小貸資產(chǎn)證券化業(yè)務是否需要獲得監(jiān)管部門的支持；
2. 部分小貸公司營業(yè)范圍內(nèi)有地域限制，在核實基礎資產(chǎn)小貸債權時需判斷是否符合其合法合規(guī)經(jīng)營的要求；
3. 需考察小貸公司在融資上的特殊規(guī)定是否滿足。例如，銀監(jiān)會頒發(fā)的《關于小額貸款公司試點的指導意見》中規(guī)定，小額貸款公司從銀行業(yè)金融機構獲得融入資金的余額不得超過資本凈額的50%；
4. 需考察小貸公司在放貸上的特殊規(guī)定是否滿足。例如：指導意見規(guī)定：同一借款人的貸款余額不得超過小額貸款公司資本凈額的5%；
二、 謀定而后動：項目執(zhí)行的關鍵點評估
· 預評級很關鍵：企業(yè)主體的信用與資產(chǎn)的信用很大程度上影響了ABS產(chǎn)品的風險定價。那么對于消費金融證券化融資主體來說，如果主體評級不高，那么就需要提前通過一些外部增信手段來增加機構投資人的信心。
· 資產(chǎn)池選擇決定項目進度：俗話說“良好的開端是成功的一半”，消費金融企業(yè)內(nèi)部各個部門的協(xié)調(diào)合作能力是影響基礎資產(chǎn)選擇的重要因子。 舉例來說，涉及的相關部門可能會有業(yè)務部、財務部、資金部、資產(chǎn)部、合規(guī)部及公司決策層。部門與部門之間能夠齊心協(xié)力，提供證券化所需要的基礎資產(chǎn)，以及決策者們對證券化融資的看法是否一致， 畢竟證券化融資結(jié)構、流程、手續(xù)等都相對復雜的多。
· 交易文件提前準備：在篩選基礎資產(chǎn)的同時，準備證券化所需要的相關必要交易文件與盡調(diào)文件。包括：融資主體介紹、歷年財務情況、基礎資產(chǎn)的買賣協(xié)議、轉(zhuǎn)讓協(xié)議、托管協(xié)議等一系列重要交易文本，以保證盡調(diào)和法律結(jié)構設計的效率。
· 企業(yè)經(jīng)營陽光化、合規(guī)化：就強調(diào)一點，做好信息披露，保證資產(chǎn)透明。
· 市場推介工作提前開始：和受托機構提前溝通好，提前物色合適的買家。 證券化投資主體對消費金融證券化產(chǎn)品的認知度相對低，因此如果能提前約定好買家，了解買家的投資風險偏好，那么發(fā)行的流程和銷售的流程都會行之有效。
三、“技術”驅(qū)動金融：交易結(jié)構設計與現(xiàn)金流測算
Fintech=金融技術＋IT技術
· 內(nèi)部增信、外部擔保：內(nèi)部增信主要通過結(jié)構化設計來完成，由于消費金融的貸款利率相對ABS產(chǎn)品的發(fā)行利率高出很多，因此在機構化設計時會按照受償順序分為不同級別的債券，次級由原始權益人持有，次級為優(yōu)先級提供內(nèi)部增信，發(fā)生風險時，優(yōu)先兌付持有優(yōu)先級債券投資人的本息。其他增信措施根據(jù)不同產(chǎn)品情況可選用：風險備用金、超額利差、超額覆蓋、差額支付、設定信用觸發(fā)機制等。
· 循環(huán)購買結(jié)構：消費金融資產(chǎn)證券化一般會采用循環(huán)購買結(jié)構，由于消費金融基礎資產(chǎn)包中，由于每筆債權的金額、期限、利息等都不相同，很容易出現(xiàn)在資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品期限內(nèi)有債權提前清償，而達不到資產(chǎn)支持證券的產(chǎn)品期限。而投資者的收益是由資產(chǎn)包中債權的利息超額覆蓋的，沒有債權意味著投資者沒有收益。因此出現(xiàn)這種情況時，應當由原始權益人提供新的合規(guī)債權給投資者重新購買，以保證利息能夠覆蓋收益。
· 基礎資產(chǎn)系統(tǒng)化管理：一般來說，消費金融企業(yè)都有自己的信貸審批與資產(chǎn)管理系統(tǒng)，在證券化產(chǎn)品存續(xù)期間，由于消費金融債權的相對不穩(wěn)定性高（提前清償、逾期、違約等信用事件，以及經(jīng)營主體的政策風險和業(yè)務風險），那么為了有效管理證券化產(chǎn)品存續(xù)期間資產(chǎn)池的現(xiàn)金流，及時有效的預警風險事件、兌付投資人收益、補足到期的債權，證券化專項管理、SPV系統(tǒng)的價值是非常明顯的, 保證投資人可以隨時登陸產(chǎn)訓資產(chǎn)池的債權信息。 保證足夠的信息透明，是經(jīng)得起資本市場檢驗的重要指標。
· 會計處理，量體裁衣：證券化專項資管計劃的會計處理企業(yè)根據(jù)自身的發(fā)展情況聘請四大、或者國內(nèi)會所提供審計服務。證券化業(yè)務從2014年底快速發(fā)展之后，國內(nèi)知名會所也都慢慢掌握了這門技能。因此會計師只選最合適的、最了解自己的。
四、投資回歸理性：產(chǎn)品發(fā)行、掛牌、募資、攤還
·熟悉掛牌流程：申請無異議函主要是受托機構的活兒，但是如果不事前了解交易所流程、所需材料的話，很容易拖慢發(fā)行的進度。所以在證券化產(chǎn)品設立之處，就要和交易所保持緊密的溝通，因時因地制宜。
· 了解投資人偏好：知己知彼，百戰(zhàn)不殆。 提前了解投資人的風險偏好，以及不同評級的產(chǎn)品，市場上的目標購買者主體，在申請無異議函的同時，就可以物色并認購，提高銷售效率。（當然，這也是受托機構的活兒，但是自己懂點兒，總比被人忽悠強）。
· 項目存續(xù)期管理：這里只要提前設立好信用觸發(fā)機制，及時兌付投資人本金、及時購買新債權替代到期債權、保障專項計劃的穩(wěn)定性。
· 回款投資需高效：融資的目的為了投資。對于消費金融證券化融資來說，巨大的套利空間是消費金融企業(yè)干這件事的主要誘因之一。對于到手的資金，企業(yè)應當快速有效的投放到市場，迅速獲得高額利差。
未來，已來；藍海，不再
消費金融行業(yè)已經(jīng)站在了風口，在這樣一個萬億想象空間的大海里淘金，無論是前端大數(shù)據(jù)、征信、風控、場景滲透、貸款流量匹配等玩家；還是后端證券化融資、IPO融資等角色，包括這幕后的推手：風投、創(chuàng)投、戰(zhàn)投、其他機構投資人，都必然會經(jīng)歷這番大浪淘沙，最終沉淀出這條生態(tài)鏈條上，每個必要板塊的佼佼者，閉環(huán)消費金融的生態(tài)圈系統(tǒng)。
以上就是我對消費金融資產(chǎn)證券化融資技術的一點見解，供大家學習交流。僅代表個人觀點。
（此案由劉軍@魔都資證寫于2016年4月18日，為三連載：開篇、技術篇、投資篇，歡迎大家批評指點。同時也感謝證券化法律服務知名律所：律師事務所呂琰律師及其領導的金融法律研究團隊對本次文章的大力支持。）
作者：劉軍
