北京（樓盤）上海（樓盤）武漢（樓盤）坐定前三交椅
因風險相對較低且預期投資回報穩定，一線城市普遍得分較高、排名靠前。但二線城市在投資收益項上得分更勝一籌，典型如武漢，遙遙領先
來源：投資時報
文｜陳仲偉
得益于快速的經濟增長和作為全球第二大經濟體的重要地位日益凸顯，中國已逐漸成為全球房地產投資者在亞洲的主要投資目標。
據2013ANREV投資者意向調查顯示，大中華區房地產投資在亞太區域備受青睞，多達59%的受訪投資者認為大中華區是房地產投資首選目的地。
為幫助投資者理清錯綜復雜的中國房地產市場，世邦魏理仕從投資風險與投資收益的角度對中國15個主要城市的寫字樓市場、零售物業市場及物流設施市場進行了分析和比較，并在此基礎上建立了MarketScore投資分析模型。
MarketScore模型以各類物業市場發展的核心驅動因素為主要變量，旨在為投資者發現最具投資潛力的城市及物業類別。在變量選擇方面，不僅有諸如租金、投資回報率等定量指標，同時也有對市場前景發展變化的定性判斷。
綜合上述指標，北京、上海、武漢位列本次寫字樓投資榜的前三位，深圳（樓盤）、廣州（樓盤）、成都、杭州（樓盤）、南京（樓盤）、沈陽、大連（樓盤）排名前十。西安（樓盤）、重慶（樓盤）、青島（樓盤）、天津（樓盤）、寧波（樓盤）墊底，排在寫字樓投資榜后五名。
正如我們在2013年發表的“中國辦公樓實情調查”報告中所述：中國寫字樓市場（尤其是部分二線城市寫字樓市場）正面臨著大量新增供給帶來的巨大挑戰。
基于這樣的背景，一線城市在本次寫字樓MarketScore投資模型排名中普遍得分較高，位列第一和第二位的北京、上海最大特點是風險相對較低，且預期投資回報比較穩定。這在很大程度上得益于兩城市寫字樓市場比較成熟，市場流動性高，而且來自國內外企業的需求也較為活躍。
與一線城市相反，二線城市正處在市場發展的早期階段，不確定性因素多。同時，雖然二線市場新建樓宇較多，但可投優質物業卻屈指可數，加上市場流動性較差，使得投資者撤出困難，最終導致二線城市在投資模型中風險評分整體偏低。
但是二線城市所面臨的挑戰并不意味著投資者應該完全放棄這些市場。
由于二線城市市場起點較低，其增長前景更加廣闊，并可能帶來更好的投資收益。因此，在我們的評價體系里，二線城市在投資收益方面得分普遍高于一線城市。其中，武漢在投資收益方面得分更是遙遙領先。相反，一些備受投資者追捧的二線城市卻得分偏低，例如重慶和天津。
在投資回報方面，大多數一線城市面臨的主要挑戰是物業資產價格較高，從而壓低投資回報率。據世邦魏理仕數據顯示，四個一線城市寫字樓市場投資平均回報率目前在4.4%～5.1%之間。
（作者系世邦魏理仕中國區研究部執行董事）
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北京：市場獨特，供應緊缺
北京寫字樓市場在MarketScore排名中居于首位，這主要得益于其良好的市場基本面。北京在歷史租金增長水平、空置率及未來新增供應等主要指標項上表現突出。與大多數寫字樓市場供過于求的情況相反，北京寫字樓市場在過去幾年缺乏新增供給，使得租金飛漲，空置率持續走低。
2008年全球金融危機之后，北京寫字樓市場平均每年新增供應量僅為約24萬平方米，而同期年均凈吸納量則超過59萬平方米，這使得北京寫字樓市場的空置率從2009年年中的23.0%急劇下降至2013年年中的2.3%，達到歷史最低點。在同一時期，寫字樓租金上漲超過一倍，于2013年第三季度錄得410元每月每平方米。
但北京寫字樓市場租金飛漲的局面也引起了外界對其市場可持續發展的擔憂。世邦魏理仕于2013年6月發布的《全球優質辦公樓租用成本調查報告》顯示：北京兩個主要寫字樓商圈—金融街(000402,股吧)與建國門CBD，在全球寫字樓租用成本排名中位列第三、四位，僅次于香港中環與倫敦西區。隨著國內經濟增速回落，北京寫字樓市場租賃活動自2012年以來明顯減弱，需求放緩，使得在過去四個季度中租金基本持平。除了對北京寫字樓市場發展的可持續性與租戶租金可承受能力的擔憂之外，日漸嚴重的空氣污染和交通擁堵也對北京寫字樓市場的長遠發展帶來不良影響。
盡管面臨不少挑戰，但相信北京寫字樓市場仍將保持長期穩健的發展。
作為中國的政治中心以及大部分行業監管機構的所在地，大多數國有企業和跨國公司仍將選擇北京作為其在中國或者華北地區的總部。隨著國內經濟的回穩以及北京寫字樓市場供應緊缺情況的局部緩解，預計在未來幾個季度內，北京寫字樓需求將有所回升。
同時，在多元產業的支撐下，北京寫字樓市場的總體需求仍將保持穩健。金融機構、商務服務和咨詢公司一直以來都是北京寫字樓市場需求的主要動力來源。另外，大型能源企業與IT公司分別在北京CBD與中關村(000931,股吧)的寫字樓商圈表現活躍。
在供給方面，整體市場供應緊張的局面在未來幾年內將有所緩解，但空置率在可預見的未來仍將保持在5%以下。核心商圈缺乏新增供應的局面在未來幾年中仍將存在，使得位于這些地段的寫字樓業主處于有利地位。
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上海：風險較低，收益穩定
相比租金飛漲的北京市場，上海寫字樓市場自2009年以來表現相對平穩，且市場需求更多來自于跨國企業。在MarketScore寫字樓市場排名中，上海在投資風險方面綜合得分最高，這很大程度上得益于其較強的投資流動性、較低的空置率以及良好的市場吸納量。
上海一直是中國房地產投資的熱門城市，在過去的三年里，其年均寫字樓成交總額高達160億元，約占MarketScore涵蓋的15個主要城市交易總量的45%。
盡管上海寫字樓市場整體表現平穩，但以黃浦江為界的浦西與浦東兩大區域表現卻不盡相同。自2009年以來，主要得益于來自金融機構的強勁需求以及同期內有限的新增供給，浦東寫字樓市場租金增長穩健，且空置率較低。截至2013年第三季度，浦東寫字樓市場空置率已低至3.5%。與此相反，由于近幾年不斷增加的新增供應，浦西寫字樓市場空置率高于浦東，于2013年第三季度錄得8.7%。在未來2至3年內，浦西市場的新增供應依然充裕。相比而言，除了將于2015年交付的中國第一高樓—上海中心大廈之外，浦東寫字樓市場的未來新增供應顯得比較有限。有鑒于此，我們相信在未來幾年內浦東寫字樓市場的整體表現將繼續優于浦西。
在所有寫字樓商圈中，南京西路和陸家嘴(600663,股吧)分別被視為浦西與浦東最為重要的寫字樓商務區，這兩個區域聚集了上海過半的甲級寫字樓。但受不同需求驅動，兩個寫字樓商務區的租戶構成大相徑庭。南京西路商務區一直以來備受奢侈品零售商、專業服務公司和制藥企業的青睞，而銀行、金融機構、證券公司則是陸家嘴商務區寫字樓租賃需求的主要來源。
自2008年以來，去中心化已經成為上海寫字樓市場的一大發展趨勢。這種現象在2011年—2012年間日趨明顯。隨著次中心商圈基礎設施的不斷完善，交通可達性的逐步提升以及高品質寫字樓供應的增加，次中心商圈寫字樓對租戶的吸引力日益增強，特別是對寫字樓租賃成本比較敏感的租戶。在此背景下，部分租戶開始從中心商圈向次中心商圈搬遷。據世邦魏理仕估算，現階段從上海中心商圈甲級寫字樓搬遷到同等品質的次中心商圈寫字樓可以節省約35%的租金成本。預計，在2014年—2015年間，次中心商務區將會有190萬平方米的寫字樓新增供應，相信寫字樓去中心化的趨勢在上海將會延續。同時，較多的新增供應也將給次中心商務區寫字樓租金增長來帶壓力，預計上海辦公樓的租金增長在未來幾年將持續放緩。
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寫字樓投資價值全國第三
武漢后來者居上
隨著一線城市寫字樓市場競爭日益加劇，投資回報率不斷被壓縮，不少投資者逐漸將注意力轉向二線城市。然而，大多數投資者一直以來都將目光鎖定在諸如成都、重慶、天津這樣的明星二線城市，武漢較少出現在投資者的考慮范圍之內。
誠然武漢寫字樓市場起步較晚，但其潛力不應當被低估。武漢市場的潛力不僅來自于城市獨特的區位優勢，還來自于城市豐富的人力資源與長期建成的產業基礎。而武漢寫字樓市場則在過去的十年中錄得7.4%的租金年復合增長率，位居全國之首。在MarketScore寫字樓市場投資排名中，武漢也力壓深圳、廣州這樣的一線城市，闖進前三名。
武漢位于中國地理版圖的中心，素有“九省通衢”的美譽。隨著區域間高速鐵路的建設發展，武漢已經成為連接中國東西、南北的重要鐵路交通樞紐，區位重要性日益彰顯。同時，位于長江中游的武漢也是中國最重要的內河港口之一。近年來，得益于中央政府“中部崛起”的政策支持，武漢的地區生產總值一直保持兩位數的增長。作為華中最重要的工業基地與教育中心，武漢經濟整體發展勢頭強勁，以汽車、電子、制藥為主的制造業也煥發出新的活力。
此外，與大部分沿海城市不同，地處華中的武漢周邊基本沒有同等級別的城市可以與其形成直接的競爭關系。與武漢距離較近的大中型省會城市諸如長沙（樓盤）、南昌（樓盤）、合肥（樓盤）在整體經濟實力上與武漢還有一定差距，較難與武漢競爭戰略資源和外來投資。因此，周邊城市更愿意與武漢互相合作、尋求共同發展，使武漢作為華中地區中心的地位越加牢固。
武漢的綜合優勢為其帶來強勁的經濟增長勢頭，同時也使得包括金融、商務服務、咨詢和IT在內的各個行業對寫字樓的需求不斷增強。在2010至2012三年間，武漢寫字樓租金年復合增長率達到12.6%，僅次于北京市場，同時空置率自2006至2011年穩步下降。但由于近幾個季度大量新增供應涌入武漢市場，2013年第二季度市場平均空置率激增并超過20%。這樣的供給高峰無疑將會在短期內使寫字樓租金增長受壓，但高品質的寫字樓新增供應對提高武漢寫字樓市場的整體品質有著積極長遠的影響。
隨著武漢作為華中區域中心的地位不斷鞏固，有理由相信武漢寫字樓市場在未來幾年內仍有較大的發展空間。據世邦魏理仕的數據顯示，目前武漢寫字樓存量約為成都的1/3，而兩城市的經濟體量卻相當—兩市2012年地區生產總值均越過8000億元大關，且第三產業增加值也較為相近。快速的經濟增長已經吸引了越來越多的跨國公司和國內大型企業進駐武漢。至2012年下半年，武漢市已經吸引了190多家世界500強企業落戶，同時也吸引了大量國際知名銀行與金融機構。
6 成都：供過于求，優選“藍籌”
成都是國家“西部大開發”戰略的主要受益城市之一，同時也迎來了良好的發展機遇。
成都享有良好的投資環境，包括較為完善的基礎設施及豐富的人力資源，因此眾多跨國公司和國內大型企業在首次進入西部市場時往往都會選擇成都作為區域總部。受此影響，成都寫字樓市場在過去十年中蓬勃發展，市場需求堪比一線城市。
過去三年，成都寫字樓市場年均凈吸納量已超過44萬平方米，遠遠高于二線城市同期年均17萬平方米的凈吸納量。旺盛需求的背后是強勁的經濟增長，尤其是第三產業的快速發展。截至2012年底，成都已經吸引了近半數的世界500強企業。
盡管寫字樓需求大幅增加，但新增供應的增速卻遠遠超過需求的增長。在過去三年，成都寫字樓年均新增供應近90萬平方米，直接推高了市場平均空置率，使得截至2013年第三季度成都寫字樓市場平均空置率已超過40%。與此同時，自2013年第一季度開始，成都寫字樓平均租金已開始下滑。這種情況在新興商務區尤為突出，因為新興區域內商業環境尚未成熟，基礎設施亟待完善，使得區內寫字樓項目面臨更為嚴峻的挑戰。
隨著中國經濟增長的重心繼續自沿海向內陸地區轉移，成都的戰略地位正在日益增強。預計隨著越來越多的公司進入西部市場，成都寫字樓的市場需求亦將保持增長態勢。但未來2至3年的新增供應仍然非常充裕，且大部分來自天府新區。充沛的供應一方面使投資者能有更多的投資選擇，但是供過于求的局面無疑使租金增長繼續受壓，比如天府新區。
我們對成熟核心商圈內的優質寫字樓物業持樂觀態度，相信這些資產可以給投資者帶來較好的投資回報，并建議投資者在核心商圈中尋找投資對象。正如我們在《中國辦公樓實情調查》中提到，“藍籌”寫字樓（處于城市核心區域、按高規格建造、并由資深開發商開發管理并只用于租賃的超優寫字樓）的表現會優于市場整體水平。如圖所示，成都“藍籌”寫字樓在2010—2012年期間的累計收入增長為70%，遠超過整體市場24%的平均增長水平。
中央政府對西部城市的主要政策優惠
資金支持:提高中央財政性建設資金用于西部地區的比例。對國家新安排的西部地區重大基礎設施建設項目，其投資主要由中央財政性建設資金、其他專項建設資金、銀行貸款和利用外資解決，不留資金缺口。
稅收優惠:實行稅收優惠政策。對設在西部地區的國家鼓勵類產業的內資企業和外商投資企業，在2001至2010年，減按15%的稅率征收企業所得稅(東部及其他地區企業所得稅為25%)。
外商投資:擴大對外對內開放的政策，改善投資環境的政策。對外商投資西部地區商業項目，經營年限可放寬至40年(東部及其他地區為30年)；對外商投資西部對外貿易公司項目，注冊資本可放寬至3000萬元(東部及其他地區為5000萬元)
12 重慶：寫字樓市場還在發展早期，別期望過高
重慶是中國西部最重要的門戶城市。隨著西部的崛起，其在全國甚至更廣的范圍內備受關注。重慶在1997年之前一直在四川（樓盤）省的管轄之下，1997年才成為全國第四個直轄市，并開始對城市自身的經濟發展有了更多的自主權。盡管如此，在包括基礎設施、人才資源和第三產業在內的很多方面，重慶的發展都不及剛剛提到的另一西部重要城市成都。
首先，成都和重慶在城市基礎設施建設與區域交通可達性方面存在明顯差距。自2012年來，成都作為全國第五大鐵路樞紐的地位不斷強化，同時也從全國空港第四邁向全國第四大國際航空樞紐。相比而言，重慶基礎設施的大規模投資建設起步較晚。雖然在直轄后的十多年間重慶在城市軌道交通和內河航運建設上取得顯著成就，然而復雜多山的城市地形無疑在一定程度上制約了重慶的基礎設施建設、城市開發以及CBD建設。
其次，在人才資源方面成都、重慶兩城市也存在明顯差異。據2010年全國人口普查顯示，成都市擁有大專及以上學歷人口占常住人口比例高達17%，而重慶卻僅有9%。此外，兩市在高等教育質量上也存在一定差距，這一點在兩市高校質量的對比中就可見一斑。在中國，為當地發展提供重要人力資源的著名高校通常都位于省會城市，成都作為四川省的省會城市擁有4所全國“211工程”大學，而重慶僅有2所大學入圍“211工程”。
從投資的角度來講，重慶寫字樓市場的另一挑戰來自于賣家對價格過高的期望。截至2013年第三季度，成都及重慶兩地的寫字樓市場平均租金約為95元每月每平方米。然而，重慶散售寫字樓的平均價格約為2萬元每平方米，相比之下，成都的散售寫字樓平均價格約為1.4萬元每平方米。據此推算，重慶散售寫字樓的投資凈回報率僅為4.6%左右。由于散售寫字樓仍是重慶寫字樓市場主要的業權形態，所以整棟交易的賣家通常會以此等回報率作為價格基準。我們相信對于大部分機構投資者來說，4.6%的凈回報率對于二線城市的資產投資相對偏低，除非賣家可以提供某種形式的收益回報保障。
當前，重慶寫字樓市場與成都相比仍處于更為早期的發展階段。依據重慶作為中國傳統工業基地的優勢以及近期內政府招商引資的政策優惠，可以預見重慶在未來一段時間內仍將依賴制造業作為其經濟發展的主要動力。
14新增供應巨量
天津16.8%空置率課題難解
世紀之交，天津被外界奉為中國在繼八十年代的深圳和九十年代的上海浦東之后的又一經濟奇跡，并曾一度被定位為中國北方的金融中心。2005年濱海新區的成立吸引了大量國內外投資者的關注。在這樣的大背景下，天津寫字樓市場發展迅速，尤其對于濱海新區最主要的兩個商務區—于家堡商務區和響螺灣商務區。據世邦魏理仕數據顯示，假設所有項目均能按時交付，天津在未來三年(2014—2016年)將有超過560萬平方米的寫字樓入市，其中來自上述兩個新興商圈的寫字樓面積將高達290萬平方米。但是，鑒于天津目前高達16.8%的空置率，以及自2009年來平均每年8萬平方米的寫字樓凈吸納量，如何消化如此龐大的未來新增供應將是一個不易解答的難題。
盡管位列中國四大直轄市，但天津的經濟發展直到近幾年才逐步趕上其他沿海城市。得益于中央政府的政策扶持以及濱海新區的建立，自2006年以來天津經濟一直保持著兩位數的高速增長，地區生產總值也于2011年突破萬億大關。但天津強勁的經濟增長卻沒能轉化為寫字樓市場的旺盛需求。因為天津經濟增長的動力主要來自于包括電子、汽車、石油和能源在內的制造業，而非對辦公樓有著更直接影響的第三產業。
在MarketScore分析覆蓋的15個城市中，天津寫字樓凈吸納量非常有限。天津與北京僅相隔100多公里，高鐵的貫通又使得天津到北京的時間縮短至半小時，這樣的地理位置無疑制約了天津寫字樓市場的發展。因為考慮到北京在政治、經濟、人才及其他配套資源方面的優勢，我們相信大部分企業仍將繼續選擇北京作為其在北方甚至全國的總部基地。
按照最近幾年的發展趨勢，天津將更有可能成為北方區域的制造中心，而非金融中心。由此推斷，天津寫字樓市場需求在未來幾年內難有噴井式增長以消化大量的新增供應。由于缺乏有效的新增需求，天津過去四年的大部分在建寫字樓項目均推遲交付，整體延誤比例高達80%。展望未來，鑒于天津寫字樓市場需求將很難有重大改觀，預計在建寫字樓項目仍有可能繼續延遲交付。
（責任編輯: 馬郡）
