嚴(yán)格禁止“明股實債”，保證市場更加市場化與透明化，定增將回歸權(quán)益投資本質(zhì)。再融資新規(guī)對創(chuàng)業(yè)板，特別是對大創(chuàng)新科技成長類更為受益
文 |《財經(jīng)》記者 張欣培 郭楠
編輯 | 陸玲
公開征求意見三個月之后，證監(jiān)會正式發(fā)布再融資新規(guī)，為一級半市場送來情人節(jié)禮物，也讓二級市場情緒繼續(xù)高漲。
8折買股票、鎖定期減半、不受減持限制、取消創(chuàng)業(yè)板盈利要求……再融資新規(guī)迎來了全面松綁。而相較于去年11月8日的征求意見稿，新規(guī)在非公開發(fā)行股票融資規(guī)模、“新老劃斷”時點安排、對“明股實債”的限制方面做出超預(yù)期修訂。
定增市場有望再度繁榮。有分析認(rèn)為，監(jiān)管政策再度進入放松周期，再融資市場迎來發(fā)展新機遇，2020年再融資市場將進入一個折價高、鎖定期縮短、減持受限變少的“黃金時間”。
“嚴(yán)格禁止’明股實債’，保證定增市場更加市場化與透明化，回歸權(quán)益投資本質(zhì)。”一位投行人士強調(diào)。
在新規(guī)影響下，2月17日，A股繼續(xù)走高，上證指數(shù)上漲2.28%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲3.72%，交易量明顯提升至9372億元。
規(guī)則大幅放寬
與2019年11月8日發(fā)布的征求意見稿相比，新規(guī)在非公開發(fā)行股票融資規(guī)模、“新老劃斷”時點安排、對“明股實債”的限制等方面做出了超預(yù)期的調(diào)整。
證監(jiān)會介紹，征求意見期間，共收到有效書面意見、建議107份，主要集中在“新老劃斷”規(guī)則適用、加強對“明股實債”行為的監(jiān)管等方面。而這些意見在新規(guī)中已經(jīng)體現(xiàn)。
具體來看，新規(guī)要求，擬發(fā)行股分?jǐn)?shù)量占發(fā)行前總股本的上限由20%提升至30%；“新老劃斷”時點由“核準(zhǔn)批復(fù)時點”調(diào)整為“發(fā)行完成時點”；發(fā)行公司及大股東、實際控制人等不得向發(fā)行對象做任何形式的保本承諾。
在其他方面，與征求意見稿一致，新規(guī)與舊版再融資規(guī)則有著諸多重大調(diào)整。
首先是簡化創(chuàng)業(yè)板再融資條件，其中主要包括三個方面。一是取消創(chuàng)業(yè)板企業(yè)非公開發(fā)行股票連續(xù)2年盈利的條件，二是取消創(chuàng)業(yè)板企業(yè)公開發(fā)行證券最近一期末資產(chǎn)負(fù)債率高于45%的條件；三是取消創(chuàng)業(yè)板上市公司前次募集資金基本使用完畢的條件，調(diào)整為信息披露要求。
其次是優(yōu)化非公開發(fā)行制度安排。根據(jù)再融資新規(guī)，上市公司董事會決議提前確定全部發(fā)行對象且為戰(zhàn)略投資者等的，定價基準(zhǔn)日可以為關(guān)于本此非公開發(fā)行股票的董事會決議公告日、股東大會決議公告日或者發(fā)行期首日，此前只能為發(fā)行期首日；調(diào)整非公開發(fā)行股票定價和鎖定機制，將發(fā)行價格由不得低于定價基準(zhǔn)日前20個交易日公司股票均價的9折改為8折，將鎖定期由36個月和12個月分別縮短至18個月和6個月，且不適用減持規(guī)則的相關(guān)限制；將主板（中小板）、創(chuàng)業(yè)板非公開發(fā)行股票發(fā)行對象數(shù)量由分別不超過10名和5名，統(tǒng)一調(diào)整為不超過35名。
此外，再融資新規(guī)還延長再融資批文有效期，從6個月調(diào)整至12個月。
“這次再融資規(guī)則修訂力度非常大，將大大激活市場投資主體的熱情，增強上市公司非公開融資效率和成功率。”有上市公司人士表示。
與此同時，證監(jiān)會還對《發(fā)行監(jiān)管問答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》進行修訂，適度放寬非公開發(fā)行股票融資規(guī)模限制，并同步公布施行。
安信證券首席策略分析師陳果表示，預(yù)計定增將再次成為上市公司再融資的主流方式，也將再次成為一級半市場主要的投資手段，顯著提振2020年的定增市場。此外，新規(guī)加強“明股實債”的監(jiān)管，將導(dǎo)致定增回歸投資本源，以尋找價值被低估的優(yōu)質(zhì)上市公司為初衷，而不是另一種形式的“發(fā)債”。
定增再度繁榮
2014-2015年，定增市場大繁榮，2016年6月，證監(jiān)會出臺最嚴(yán)借殼標(biāo)準(zhǔn)，2017年再融資新規(guī)及減持新規(guī)發(fā)布，市場由盛轉(zhuǎn)衰，作為再融資主要渠道的增發(fā)規(guī)模逐漸降低。如今，再融資市場再度迎來政策放松，過去的“商譽雷”是否會重演？
“由于市場在2014-2015年炒作并購后遭遇持續(xù)商譽減值之痛，再融資新規(guī)有利中小盤成長股通過合理并購做大做強，市場不會再輕易回到‘垃圾股’持續(xù)炒作的風(fēng)氣。”陳果表示。
據(jù)安信證券統(tǒng)計，當(dāng)前794家創(chuàng)業(yè)板公司中，資產(chǎn)負(fù)債率低于45%的有547家，同時17、18年沒能夠連續(xù)兩年盈利有125家。
“新規(guī)明確嚴(yán)禁上市公司與投資者的‘保底’協(xié)議，嚴(yán)格禁止‘明股實債’，保證定增市場更加市場化與透明化，回歸權(quán)益投資本質(zhì)。”某上市公司人士表示。
根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，自2018年1月1日至2020年2月16日，剔除已經(jīng)實施、停止實施、未獲通過的樣本后，余下定增預(yù)案合計438個，涉及 354 家上市公司，預(yù)計融資規(guī)模超過 8551億元，這些項目有望率先受益于此次再融資新規(guī)。
在定增市場重燃熱情之時，可轉(zhuǎn)債市場或降溫。
某大型券商投行人士表示，可轉(zhuǎn)債由于2017年11月的信用申購政策影響開始火爆，且不受資產(chǎn)新規(guī)約束，規(guī)模從數(shù)百億級別上升至數(shù)千億。除此之外，定增解禁后盈利比例較低，約為兩成，轉(zhuǎn)債盈利概率較大，導(dǎo)致市場不認(rèn)可定增項目，足額募集項目不到一半，投行承攬團隊也傾向發(fā)行可轉(zhuǎn)債。
“此次再融資新規(guī)部分條款超出市場預(yù)期，市場各方熱情被激發(fā)。預(yù)計2020年定增項目至少翻倍，轉(zhuǎn)債熱度下降。”上述投行人士表示。有上市公司人士表示，定增依然是企業(yè)首先的再融資方式。
“再融資新規(guī)之后，三類企業(yè)定增仍有難度，如之前定增投資者賬面出現(xiàn)虧損的，前次融資時間間隔較短的，以及市凈率（PB）低于1的，因此這三類企業(yè)選擇可轉(zhuǎn)債會更有利。”上述投行人士對《財經(jīng)》記者表示。
A股繼續(xù)回暖
毫無意外，在“再融資新規(guī)”正式落地的刺激下，A股高開高走。2月17日，A股三大股指集體高開，隨后一路強勢上漲。截至收盤，滬指上漲2.28%，深證成指上漲2.98%，創(chuàng)業(yè)板上漲3.72%。通信、綜合金融、計算機、電子板塊上漲幅度超過4%。
直接受益的券商股表現(xiàn)搶眼。當(dāng)日，券商板塊全線飄紅。國金證券漲停，國元證券接近漲停，東吳證券、海通證券、東北證券等多家券商大漲。
再融資的放開明顯帶來券商投行業(yè)務(wù)量的增加，進而增厚券商業(yè)績。中信建投估算，中性假設(shè)下，2020年再融資業(yè)務(wù)可貢獻證券業(yè)4.11%的營業(yè)收入。其中，投行頭部券商是本次再融資規(guī)則修訂的主要受益者。
廣發(fā)證券首席策略分析師戴康表示，各項條件放寬增加利潤空間疊加上市公司現(xiàn)金流不足，定增業(yè)務(wù)有望迅速增長，利好投行與研究業(yè)務(wù)等綜合實力強的頭部券商。
而再融資新規(guī)最為受益的當(dāng)屬創(chuàng)業(yè)板。17日，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的強勢上漲也反映了市場的熱情。早盤在大幅高開之后，創(chuàng)業(yè)板指漲幅不斷擴大。截至收盤，創(chuàng)業(yè)板上漲3.72%，達到2146.18點，創(chuàng)下近三年新高。其中，上漲的創(chuàng)業(yè)板個股達到了778只，占比達到了97.98%，僅有13只個股下跌。
“無論創(chuàng)業(yè)板有多少關(guān)于行情走勢的爭議，它在事實上已經(jīng)是牛市。從去年最低點至今的漲幅已超過35%，符合進入牛市的標(biāo)準(zhǔn)。”丹陽投資首席投資官康水躍向《財經(jīng)》記者表示。2018年10月19日，創(chuàng)業(yè)板走出最低點1184.91點。截止今日收盤，創(chuàng)業(yè)板指上漲了78%。
“再融資新規(guī)對創(chuàng)業(yè)板，特別是對大創(chuàng)新科技成長類更為受益。”興業(yè)證券首席策略分析師王德倫指出，2014-2016年一輪再融資，由于再融資和并購重組政策放開，諸多50億元作用小市值公司階段性成長為100-200億市值的公司。而過去2-3年時間，此類中小企業(yè)融資難、現(xiàn)金流困難，使得各方面業(yè)務(wù)拓展較困難。
另一方面，再融資新政有利于帶來創(chuàng)業(yè)板估值的提升。
粵開證券在研究報告中指出，再融資松綁在估值理論和實體經(jīng)營兩個方面支持公司估值提升。在估值理論方面，DCF估值模型中，以企業(yè)平均資本成本（WACC）作為折價率對每年凈利潤貼現(xiàn)，WACC隨直接融資比重提高，企業(yè)估值拉升，對于一些中小企業(yè)來說這是市值合理拉升的好機會。
在實體經(jīng)營方面，鎖定期縮短、單票參與門檻降低、市場化發(fā)行都增強了定增投資的吸引力，為企業(yè)投資生產(chǎn)提供了更多機會資金，也能幫助企業(yè)維持合理短期資產(chǎn)負(fù)債率提高剛性兌付能力，保證再投資資金鏈穩(wěn)定。
“真正受益再融資新規(guī)的行業(yè)主要有兩個方向，一是再融資的服務(wù)機構(gòu)，例如券商；另一個是有再融資需求的成長科技型企業(yè)，尤其是中小創(chuàng)企業(yè)。”云一資產(chǎn)董事長張子華向《財經(jīng)》記者表示。
平安證券認(rèn)為，再融資松綁打開科技主線向上空間。“結(jié)合過往經(jīng)驗和修訂限制放寬變化，2020年再融資規(guī)模將迎來大幅回暖，創(chuàng)業(yè)板和民營企業(yè)是最為受益的板塊，新興科技產(chǎn)業(yè)是最為受益的行業(yè)，中游制造業(yè)也相對受益。”平安證券稱。
私募排排網(wǎng)未來星基金經(jīng)理夏風(fēng)光表示，再融資新政直接放寬了對創(chuàng)業(yè)板公司的條件，有利于創(chuàng)業(yè)板公司做大主營，增強競爭力，可以促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級。“按照過往情況，中小型企業(yè)、成長企業(yè)對再融資的需求比藍籌股更為緊迫。創(chuàng)業(yè)板以及中小市值股票、成長股將從新政中受益良多。按照行業(yè)來說，科技、證券、通信、化工、醫(yī)藥等行業(yè)值得關(guān)注。”夏風(fēng)光向記者表示。
再融資新規(guī)又將對A股產(chǎn)生怎樣影響？
“再融資新規(guī)對A股不會產(chǎn)生實質(zhì)性影響，并不會改變資本市場趨勢。我們預(yù)計再融資新規(guī)偏正面反應(yīng)外延并購增厚盈利的預(yù)期，而不是用過渡擔(dān)心供給增加給市場帶來利空。”戴康向《財經(jīng)》記者表示。
國金證券表示，對“創(chuàng)業(yè)板”再融資松綁成此次《再融資規(guī)則》的最大看點，利于A股“結(jié)構(gòu)牛”行情。在具體個股標(biāo)的的選擇上，對短期內(nèi)有融資需求（已發(fā)了定增公告，且已過了股東大會）的上市公司形成利好。海通證券認(rèn)為，在流動性寬松背景下，市場將有結(jié)構(gòu)性行情，這輪結(jié)構(gòu)性行情將以科技類為主。
