如果說(shuō)投資定性是“道”，那么定量就是“術(shù)”。在“道”的指導(dǎo)下研究“術(shù)”，方不會(huì)迷失路線、方向；而通過(guò)對(duì)“術(shù)”的具體研究分析，則“道”的問(wèn)題才能得到更為有力的支持與佐證。所以，對(duì)于財(cái)務(wù)報(bào)表的分析，也是一種基本功。
有朋友問(wèn)：有什么好的辦法去讀懂一家企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表嗎？
我說(shuō)：找本有關(guān)的財(cái)務(wù)分析書來(lái)硬啃，找一份上市公司年報(bào)來(lái)硬啃，而且連它的每一個(gè)注釋都硬啃。啃多了自然就懂得差不多了。本人愚鈍，也無(wú)會(huì)計(jì)財(cái)務(wù)專業(yè)背景，就曾將一家上市公司的年報(bào)從電腦上打印下來(lái)，一點(diǎn)一點(diǎn)地去啃，不懂的就找百度或書來(lái)查，結(jié)果這種笨功夫下了，后來(lái)慢慢得也就懂了些讀財(cái)報(bào)的關(guān)鍵點(diǎn)。當(dāng)然，若說(shuō)讀得多精，還談不上，不過(guò)，投資嘛，我認(rèn)為未必要做到會(huì)計(jì)師的地步，只要抓住關(guān)鍵性的指標(biāo)就可以了。
也有朋友問(wèn)：怎么樣算是真正讀懂了一家企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表呢？
我說(shuō)：假裝自己是董事長(zhǎng)去讀，把這家企業(yè)真當(dāng)成自己家的企業(yè)去讀。你這樣想像著你就是這家企業(yè)的老板，你的會(huì)計(jì)師要將財(cái)務(wù)報(bào)表呈你閱示，呵呵，如此一來(lái)，企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表就真的容易讀懂了！就此，我這之前也曾寫過(guò)一篇“假裝自己是董事長(zhǎng)讀財(cái)報(bào)”的文章，在此就不再重復(fù)了。
總的來(lái)講，關(guān)于一家企業(yè)的財(cái)務(wù)分析，對(duì)于三張財(cái)務(wù)報(bào)表是要看的，對(duì)有些指標(biāo)，如：凈資產(chǎn)收益率，收入與凈利、扣非凈利的增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~，銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率，存貨、應(yīng)收賬款（并對(duì)這兩者進(jìn)行重點(diǎn)分析，看一看經(jīng)營(yíng)層面是否明顯產(chǎn)品積壓或應(yīng)收款過(guò)多的問(wèn)題），毛利率、凈利率，負(fù)債率，凈資產(chǎn)、總資產(chǎn)等等，這些常規(guī)的指標(biāo)自然是要看的。
本人在這里要說(shuō)的并不是如何對(duì)這些指標(biāo)進(jìn)行分析（說(shuō)細(xì)了，可以寫本書了啊），主要是想說(shuō)在分析企業(yè)之時(shí)，我認(rèn)為有三個(gè)關(guān)鍵的定量指標(biāo)要重要研究把握一下（請(qǐng)注意，是說(shuō)重要把握一下，而不是說(shuō)別的財(cái)務(wù)指標(biāo)并不重要）：
1、凈資產(chǎn)收益率(ROE） 我曾作過(guò)一篇小文：凈資產(chǎn)收益率是選擇長(zhǎng)期持股的金標(biāo)準(zhǔn)。金標(biāo)準(zhǔn)，就不是銀標(biāo)準(zhǔn)，更不會(huì)是銅標(biāo)準(zhǔn)。在我看來(lái)，這是選擇長(zhǎng)期牛股的一個(gè)“壓倒一切”的指標(biāo)，所以怎么強(qiáng)調(diào)它的重要性也不過(guò)份。
凈資產(chǎn)收益率有加權(quán)扣非后的凈資產(chǎn)收益率、攤薄凈資產(chǎn)收益率、加權(quán)資產(chǎn)收益率。還可以將它的凈利潤(rùn)直接與年初的凈資產(chǎn)相除，得到一個(gè)凈資產(chǎn)收益率，以反應(yīng)一年下來(lái)的凈資產(chǎn)回報(bào)情況。我本人更傾向于用加權(quán)扣非后的凈資產(chǎn)收益率。
為什么說(shuō)凈資產(chǎn)收益率這個(gè)指標(biāo)對(duì)于我們投資人來(lái)講，如此重要呢？
因?yàn)椋?br> 1、它類似于衡量我們股東投入資產(chǎn)回報(bào)率的指標(biāo)。這其實(shí)又是商業(yè)上的常識(shí)。比如，我們投資100萬(wàn)、1000萬(wàn)去辦一家企業(yè)，N年下來(lái)，我們自然想得到的是有多大回報(bào)率。
2、它又可以衡量企業(yè)利潤(rùn)再投資的回報(bào)水平。
其實(shí)這個(gè)指標(biāo)，也是巴菲特念念不忘的一個(gè)重要指標(biāo)，且要求其長(zhǎng)期水平當(dāng)保持在15%以上。其實(shí)，如果研究一下中國(guó)股市這些年走出的長(zhǎng)牛股（短期被炒上去的、我稱之為“水牛股”的不在之列，其實(shí)這種“水牛股”，也保持不了長(zhǎng)久），它們有一個(gè)共同特點(diǎn)，就是在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，都保持了較高的ROE水平。
對(duì)于這個(gè)指標(biāo)，可以運(yùn)用杜邦公式去進(jìn)行分析(不懂杜邦公式的，可以在東方財(cái)富之類的網(wǎng)站上看一下財(cái)務(wù)分析，立馬就能夠懂的），進(jìn)而還能夠推導(dǎo)、驗(yàn)證出一家企業(yè)的賺錢模式，如究竟是厚利少銷，還是薄利多銷。
當(dāng)然，一家公司維持較高的凈資產(chǎn)收益水平，前提是不能會(huì)計(jì)造假，在巴菲特看來(lái)，也不能有過(guò)高地使用杠桿。這些思想我們均可以直接加以吸收、利用。
相對(duì)于凈資產(chǎn)收益率，巴菲特對(duì)市場(chǎng)上追逐的每股收益的增長(zhǎng)并不十分看重，他甚至認(rèn)為每股收益有時(shí)就是個(gè)煙霧彈，因?yàn)椤耙粋€(gè)靜止的時(shí)鐘”，也是會(huì)“增長(zhǎng)”的。想一想也是，一家企業(yè)賬戶上的現(xiàn)金存在銀行，或者買入債券，有時(shí)不也是一種增長(zhǎng)嗎？可是，如果這家企業(yè)的增長(zhǎng)還不及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率高，是不是這種企業(yè)真?zhèn)€是當(dāng)“羞于存世“了？還別說(shuō)，有的企業(yè)還真是如此，因此，巴菲特另一個(gè)念念不忘記的指標(biāo)，就是那個(gè)“一美元原則”，即投資的一美元至少要大于一美元的回報(bào)。細(xì)想一想，其實(shí)這又是商業(yè)上的常識(shí)。
與凈資產(chǎn)收益率相關(guān)的，大師級(jí)的投資大師們，如格雷厄姆、費(fèi)雪、巴菲特等，差不多都發(fā)現(xiàn)了企業(yè)“受限制盈余”的問(wèn)題。通俗地講，即別看有的企業(yè)表面看來(lái)年年“賺錢”，但是為了保證自己的競(jìng)爭(zhēng)地位，它還必須進(jìn)行利潤(rùn)再投資，用我的話說(shuō)，它們個(gè)個(gè)就安徒生童話里的那個(gè)女孩穿上了那個(gè)紅舞鞋，跳舞不止，燒錢不止。照實(shí)說(shuō)，它們不是賺錢機(jī)器，反而是燒錢機(jī)器了！這樣的企業(yè)，按理說(shuō)更應(yīng)當(dāng)“羞于存世”了！不過(guò)，還別說(shuō)，這樣的燒錢機(jī)器，在上市公司之中還多有存在，作為投資人，我們?nèi)遣黄穑炊h(yuǎn)之就是了！
行文至此，其實(shí)我想說(shuō)的是，一家公司的多年的ROE水平，其實(shí)就如同一個(gè)照妖鏡，可以真實(shí)地照出那些燒錢機(jī)器的真實(shí)嘴臉。
你說(shuō)，這個(gè)指標(biāo)對(duì)我們投資人來(lái)講重要不重要呢？當(dāng)然是十分重要的。
二、自由現(xiàn)金流 由于我們是投資人，而不是會(huì)計(jì)師，所以對(duì)有些財(cái)務(wù)指標(biāo)只要弄個(gè)正確的大概即可。比如，在自由現(xiàn)金流的計(jì)算上，我們可以將經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與投資現(xiàn)金流量?jī)纛~相加，即可以視之為一家企業(yè)的自由現(xiàn)金流（這一點(diǎn)僅是一般規(guī)律，對(duì)于有大量理財(cái)投資的公司，當(dāng)將這一塊除去計(jì)算，這一點(diǎn)見(jiàn)下面，我的朋友詩(shī)安
@詩(shī)安 點(diǎn)評(píng)的非常到位）。一家公司多年經(jīng)營(yíng)下來(lái)，是否會(huì)產(chǎn)豐富的自由現(xiàn)金流，可以將它多年的兩個(gè)數(shù)字相加，這個(gè)指標(biāo)在我看來(lái)，也如同一個(gè)照妖鏡，可以“照”出一家企業(yè)多年的經(jīng)營(yíng)成果是不是真的收獲了真金白銀。
我在這里想說(shuō)的是，我們讀書人啊有時(shí)最容易犯的毛病就是將書讀呆了。關(guān)于如何理解一家企業(yè)的自由現(xiàn)金流這事兒上我就這么讀呆過(guò)！
巴菲特在2000年寫給股東的信上，曾經(jīng)引用過(guò)公元前600多年古希臘的那個(gè)著名伊索寓言，即“一鳥(niǎo)在手勝過(guò)兩鳥(niǎo)在林”。“一鳥(niǎo)在手”，我的理解即到手的現(xiàn)金，顯然說(shuō)明一家企業(yè)產(chǎn)生自由現(xiàn)金流的重要性，因?yàn)榈览砗軠\顯，到手的現(xiàn)金顯然要比“畫餅充饑”強(qiáng)得多。
然而帶著這種機(jī)械的理解，我越來(lái)越發(fā)現(xiàn)，中國(guó)上市公司中的一些長(zhǎng)牛股顯然與此不相符合。比如，云南白藥、天士力等都是中國(guó)上市公司中著名的長(zhǎng)牛股，但多年以來(lái)它們的自由現(xiàn)金流并不豐富（有興趣的可以自己去計(jì)算），其實(shí)類似的例子很多。
經(jīng)過(guò)多年的體悟、觀察，后來(lái)我終于明白一家公司的自由現(xiàn)金流其實(shí)當(dāng)與它的生命周期有關(guān)，特別是在價(jià)值初創(chuàng)期、價(jià)值擴(kuò)張期，它們的自由現(xiàn)金流有時(shí)并不好看，在這個(gè)事情上千萬(wàn)不可拘泥，當(dāng)結(jié)合具體的行業(yè)與企業(yè)發(fā)展階段來(lái)進(jìn)行研判。
其實(shí)細(xì)細(xì)想來(lái)這也是商業(yè)上的常識(shí)，譬如，我們自己家開(kāi)一個(gè)店鋪，明明開(kāi)一個(gè)店就能夠賺錢，自然需要將賺來(lái)的錢，甚至還要將融資來(lái)的錢盡快地投入進(jìn)去，以不斷擴(kuò)大自己的商業(yè)領(lǐng)地。“天下武功，唯快不破”。具體到有的企業(yè)來(lái)講，通過(guò)這種快速擴(kuò)張的商業(yè)模式，便因此而在行業(yè)內(nèi)迅速勝出，取得先發(fā)優(yōu)勢(shì)，甚至成為獨(dú)占鰲頭的贏家。
與上述情況相反，當(dāng)一家企業(yè)自由現(xiàn)金流相當(dāng)豐富之后，我們反而有時(shí)要警覺(jué)這家公司是不是已進(jìn)入成熟或衰退期。這說(shuō)明，這家公司賬上或許有太多的現(xiàn)金而沒(méi)有好的項(xiàng)目再投資，正如前面所講的，此時(shí)公司應(yīng)該做的是將股利分給股東或者在市場(chǎng)低估其價(jià)值時(shí)進(jìn)行股票回購(gòu)。
當(dāng)然，在我們中國(guó)上市公司一個(gè)普遍的現(xiàn)實(shí)情況是還缺少這種股東文化，作為企業(yè)的“當(dāng)家人”，它們有時(shí)寧可滿足自己雄性的沖動(dòng)（有些上市公司的締造者，其實(shí)更是充滿著這種動(dòng)物精神進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)衰敗，從某種程度上真是成也蕭何，敗也蕭何），即亂投資、亂花錢去滿足自己所謂的雄心，也不愿意將股利分紅股東，至于企業(yè)被大大低估而進(jìn)行回購(gòu)股票，更是如熊貓血一樣的稀少了。當(dāng)然，這是另外方面的一個(gè)話題。
最近我恰好又重溫了一下巴菲特的這段原話，對(duì)于這個(gè)問(wèn)題也有了更深的理解（真經(jīng)真是需要經(jīng)常念啊）。
巴菲特說(shuō)：
“在伯克希爾，我們從不試圖從未經(jīng)證實(shí)的企業(yè)海洋中挑選出幾個(gè)涌現(xiàn)出的贏家。我們還沒(méi)有聰明到這樣做，而且我們深知這一點(diǎn)。相反，我們對(duì)灌木叢中有多少只鳥(niǎo)以及它們何時(shí)會(huì)出現(xiàn)有合理的信心時(shí)，我們努力對(duì)這些機(jī)會(huì)運(yùn)用伊索2600歲的方程式。顯然，我們永遠(yuǎn)不能精確預(yù)測(cè)一家企業(yè)現(xiàn)金流入流出的時(shí)機(jī)或它們的確切數(shù)量。因此，我們盡量使我們的估計(jì)保守，而且專注于那些企業(yè)意外不太可能對(duì)所有者產(chǎn)生浩劫的行業(yè)中。” 從這段話中，可以理解到，
巴菲特也并不是不對(duì)“林中的鳥(niǎo)”進(jìn)行預(yù)測(cè)與評(píng)估，相反，他只在是在那些不易被快速顛覆的行業(yè)中，在自己的能力圈內(nèi)去保守地進(jìn)行評(píng)估，并且自己對(duì)這種評(píng)估有合理的信心之時(shí)，才做出投資決策的。 由此，我們可以延伸地思考，對(duì)于那些自由現(xiàn)金流并不好看，仍處于價(jià)值初創(chuàng)、價(jià)值擴(kuò)張期的企業(yè)，我們也不是不可以投資(有的反而更具有投資價(jià)值），但是關(guān)鍵還是要建立在它們不容易被顛覆，而且自己能夠理解判斷的基礎(chǔ)之上。
自己以為，這才是對(duì)企業(yè)自由現(xiàn)金流的正解。
三、毛利率、凈利率 曾有網(wǎng)友問(wèn)我，林園說(shuō)，他對(duì)投資企業(yè)的毛利率要求在30%以上，你怎么看？這件事兒真是啟發(fā)了我，讓我頓悟到，股市雖然常常造股神，但是你可千萬(wàn)不要迷信股神，投資人的可貴品質(zhì)還是當(dāng)建立在獨(dú)立思考、獨(dú)立決斷之上。
巴菲特的話怎么樣？可以說(shuō)，從內(nèi)心里我多數(shù)信，因?yàn)樗f(shuō)的多數(shù)是真理，是商業(yè)上的常識(shí)邏輯。但是盡管如此，我們也不可將他說(shuō)的話，一句頂一萬(wàn)句！
換句話說(shuō)，我們學(xué)習(xí)某種東西關(guān)鍵是要得其神韻，掌握其精髓，并善于活學(xué)活用。
其實(shí)，說(shuō)到一家企業(yè)的賺錢模式，不外乎是兩種：
一種如貴州茅臺(tái)式的，如：15年的毛利率92.23%，凈利率50.38%，這個(gè)數(shù)字是不是令人瞠目結(jié)舌？但是，它的賺錢模式其實(shí)是厚利少銷。
與此相對(duì)應(yīng)，另一類即是薄利多銷。如格力電器，15年的毛利率32.46%，凈利率12.91%。類似的例子，還有：如雙匯發(fā)展，15年的毛利率20.77%，凈利率9.80%；伊利股份15年毛利率35.89%，凈利率7.78%。
可以想像一下：假如貴州茅臺(tái)像伊利股份那樣保持如此低的毛利率、凈利率，那么它還是個(gè)賺錢機(jī)器嗎？如果伊利股份保持如貴州茅臺(tái)如此高的毛利率、凈利率水平，保持如此高的周轉(zhuǎn)率、銷售量，豈不是太令人恐怖了？——世界上的錢還不都讓它賺走啊！
不過(guò)，別急，前面我說(shuō)過(guò)，商業(yè)的世界也如自然界一樣，最終也是呈現(xiàn)令人不可思議的“合理分布”的，一家企業(yè)的賺錢模式其實(shí)說(shuō)到底還是與它所年的“行業(yè)命相”（前面已經(jīng)論及），以及與它自身的努力密切相關(guān)的。
再進(jìn)一步講，就像西紅柿與黃瓜相比沒(méi)有任何意義一樣，單純地看一家公司的毛利率與凈利率，并無(wú)多大意義，自己為，更有意義的是將它的毛利率、凈利率與其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手進(jìn)行對(duì)比，進(jìn)而找出哪家公司的強(qiáng)弱對(duì)比來(lái)。
仍以格力電器為例，15年毛利率是32.45%，凈利率12.91%；相比之下，美的集團(tuán)的綜合毛利率25.84%，凈利率9.84%。就是單純論空調(diào)來(lái)講，多年下來(lái)，格力電器的凈利率水平始終要壓著美的幾個(gè)小點(diǎn)點(diǎn)。可別看只是僅差個(gè)小點(diǎn)點(diǎn)，其間究竟誰(shuí)是行業(yè)老大，誰(shuí)是千年老二，就不說(shuō)自明了！
所以，對(duì)于毛利率、凈利率，我們既要縱向看，即看一看這家企業(yè)歷史上毛利率、凈利率的上升曲線（這很重要），如果是攀沿向上的，那或許說(shuō)明，這個(gè)公司的經(jīng)營(yíng)效率、盈利能力在不斷提升，或者這個(gè)行業(yè)的集中度在不斷提高，同時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)的格局或許進(jìn)一步趨向緩和。同時(shí)，更為重要的是，還要橫向比一比，即與同行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，一直領(lǐng)先者，自然是行業(yè)內(nèi)的龍頭或領(lǐng)軍企業(yè)。
按：下篇草擬題目：談?wù)劰乐担翰辉匐y倒英雄漢
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談?wù)勥x股（1）：幾把“快刀”
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