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伊利股份90億元定增大計劃，控制權問題塵埃落定？
早在幾個月前，就有社群群友提出，舉牌與控制權爭奪戰會成為A股市場的一大主題，不少盈利能力強、現金流狀況好、股權較為分散的優質公司會被資金方看上，成為控制權爭奪戰的主角。對于這類公司來說，如何抵御“門口的野蠻人”將是一門大功課。
伊利股份為優質的大藍籌股，股權較為分散，無實際控制人，正是“門口的野蠻人”理想的目標。
早在3個月前，有跡象表明，伊利股份已被“野蠻人”盯上。伊利股份似乎對此有所警覺，曾于8月10日推出修改公司章程的計劃，打算通過修訂公司章程的方式抵御惡意收購。但修改公司章程的操作更多是基于普通法下對策，引來了交易所是否有違國內《公司法》、《證券法》的問詢。最終伊利股份取消召開臨時股東大會的計劃，并未修改公司章程。
很快，伊利股份被舉牌了。9月14日，陽光保險增持伊利股份567萬股，合計持股數量達到303,240,065股，持股比例達到5%，觸及舉牌線。9月18日，陽光保險發布簡式權益變動書，并承諾未來12個月內不再增持伊利股份。
簡式權益變動書發布當天，伊利股份宣布停牌。
伊利股份停牌一事在社群里激起了廣泛的討論。有群友認為，在目前監管規則之下，伊利股份比較有可能采取的做法是尋找“白衣騎士”，很有可能通過定增的方式稀釋陽光保險的持股比例。但有的群友認為，伊利股份不太可能在短時間內拿出切實可行的定增計劃。
但在10月21日，伊利股份發布了非公開發行預案。伊利股份真的拿出一份定增計劃來了。
小汪@并購汪仔細閱讀伊利股份的定增預案，發現伊利股份拿出了一份金額90億元的大計劃。
假設定增成功，陽光保險的持股比例被稀釋到4.56%。根據陽光保險作出的12個月內不增持伊利股份的承諾，它不能再次對伊利股份舉牌。定增完成之后，新進入的5名股東合計持股比例達到8.82%，與伊利股份第一大股東呼和浩特投資、伊利股份管理層持股比例加起來，合計達到24.12%。這將大大抬高潛在的“野蠻人”奪取伊利股份控制權的成本。
而在募投項目這一方面，伊利股份的計劃非常大。伊利股份擬定增募資90億元，其中46億元用于收購港股上市公司中國圣牧37%股權。由于已觸發要約收購義務，通過要約收購，伊利股份最多將收購中國圣牧74.92%股權，收購金額可達99億元。伊利股份將自籌資金，解決要約收購的資金問題。
距離停牌日不過1個多月，伊利股份就能拿出一份定增大計。僅從這個角度說，伊利股份叫人印象深刻。
1、伊利股份：90億元定增大計劃
伊利股份于2016年10月21日發布非公開發行預案，擬以15.33元/股的價格發行不超過587,084,148股，募資不超過90億元。本次非公開發行的對象為呼市城投、內蒙交投、金石灝汭、平安資產、金梅花投資合計5名特定投資者。募資用途為收購港股上市公司中國圣牧37%股權、投資新西蘭乳品生產線建設項目、國內高附加值乳品提質增效項目、運營中心投資/研發中心及云商平臺項目。
非公開發行完成后，伊利股份總股本將由60.65億股上升為66.52億股。發行前伊利股份不存在控股股東和實際控制人，發行后仍不存在控股股東和實際控制人。
2、定增引進“白衣騎士”？
2.1 定增對象：或成“白衣騎士”，承諾認購股份60個月內不得轉讓
本次非公開發行的對象為呼市城投、內蒙交投、金石灝汭、平安資產、金梅花投資合計5名特定投資者，發行對象之間不存在關聯關系。發行對象已同伊利股份于2016年10月21日簽訂了《附條件生效的股份認購協議》。
根據協議，本次認購的股份在發行后60個月內不得轉讓。而根據現有監管規則，非關聯方參與的定增的鎖定期應為1年。
非公開發行對象具體情況如下：
1）呼市城投：控股股東和實際控制人為呼和浩特市國資委；
2）內蒙交投：控股股東和實際控制人為內蒙古自治區發展和改革委員會；
3）金石灝汭：控股股東為金石投資。金石投資為中信證券全資子公司。金石灝汭作為中信證券以自有資金進行直接股權投資的平臺，主要投資于信息傳媒、醫療健康、先進制造及新能源、時尚消費等領域；
4）平安資產：控股股東為中國平安。平安資產主要業務范圍包括管理運用自有資金及保險資金、受托資產管理及相關咨詢業務。平安資產以其管理的“中國平安人壽保險股份有限公司-萬能-個險萬能”及其設立的“平安資產鑫享3號資產管理產品”認購本次非公開發行的股票，“平安資產鑫享3號資產管理產品”的投資人為中國平安。
5）金梅花投資：控股股東為金梅花資本控股（深圳）有限公司，實際控制人為趙中修。金梅花投資主營業務為股權投資及投資管理，投資領域涵蓋生物、醫藥、文化娛樂、新材料、新能源汽車、工業4.0、互聯網金融等。
從以上5個公司的背景看，它們參與本次定增的目的很可能是獲得財務投資回報。
小汪@并購汪推測，以上5個公司作為伊利股份管理層引進的定增認購對象，很可能會扮演“白衣騎士”的角色。引進5位新進股東，可以抬高取得伊利股份控制權的成本，令各路意圖對伊利股份發起惡意收購的“野蠻人”知難而退。
2.2 定增后：陽光保險股權被稀釋為4.56%，取得控制權持股需追加220億元？
假設本次定增的發行數量為587,084,148股，則5名定增對象持股比例合計為占發行后總股本的8.82%。本次非公開發行之后，第一大股東呼和浩特投資的持股比例由8.79%稀釋到8.02%，第三大股東陽光保險的持股比例由5%稀釋到4.56%。
根據伊利股份2015年年報披露，伊利股份管理層持股數量合計484,265,592股，應占非公開發行后總股本的7.28%。
5名新進股東、伊利股份第一大股東、伊利股份管理層持股數量合計達到24.12%。
假如陽光保險當時并未作出不增持的承諾、且意圖謀求伊利股份控制權，確保獲得絕對控制權的持股比例則需提升至占發行后總股本的24.12%，那么陽光保險還需要收購13.01億股。從2016年8月1日至2016年10月23日，伊利股份的股價均價為16.96元/股。按這個價格計算，陽光保險需出資220.65億元。
非公開發行后，伊利股份的股權結構如下：
本次非公開發行預案出臺距離停牌日不過1個月多。伊利股份何以在短時間內拿出一份周全的定增方案？本次募資用途為收購中國圣牧37%股權，以及3個項目建設。
伊利股份投資3個項目并不令人意外，但伊利股份如何在短時間內構建好取得港股上市公司控股權的交易呢？中國圣牧是一家什么樣的公司？伊利股份收購中國圣牧股權有什么戰略目的？
3、伊利股份：作價46億元收購中國圣牧37%股權，收購不以非公開發行為前提
3.1 中國圣牧：專注高端奶生產，最新市值約134億元
中國圣牧成立于2010年，公司創始人大部分來自蒙牛。中國圣牧為控股型公司，主要經營實體為境內子公司圣牧高科，主營業務為奶牛養殖、高端液體奶生產與銷售，從成立開始就定位于中高端奶制品市場，尤其是有機奶市場。中國圣牧原本就是伊利股份的奶源供應商之一。
中國圣牧在2014年、2015年、2016年上半年的營業收入分別為人民幣21.32億元、31.04億元、16.22億元；凈利潤分別為人民幣7.11億元、8.01億元、4.02億元。
中國圣牧于2014年7月14日在港交所主板上市。中國圣牧總股本為63.54億股，按照截止2016年10月23日的最新收盤價計算，總市值約為人民幣134.46億元。中國圣牧的實際控制人為姚同山、武建鄴、高凌鳳、崔瑞成等一致行動人士。
中國圣牧的第一大股東為World Shining Investment Limited，持股數量為26.51億股，持股比例為41.72%。World Shining Investment Limited為圣牧高科部分自然人股東設立的境外持股公司。
3.2 伊利股份擬46億元收購中國圣牧37%股份，要約收購義務可能多出資53億元，交易總規模可達99億元
伊利股份已于中國圣牧部分股東簽訂《股份買賣協議》。公告并未披露協議的簽訂日期。
根據協議，伊利股份擬收購中國圣牧公司股東王福柱、王振喜、楊亞萍、楊亞利、蘆順義、郭運鳳、云金東、張俊科、王鎮、王彩霞、向永紅、黃秀英、董潤利、郭永豐、孫川、王東升、于淼、田杉、周韡、華寶信托有限責任公司、Greenbelt Global Limited、Kuanjie (Cayman) Investment Center LP、Saint Investment Holdings、Sequoia Capital2010 CGF Holdco,Ltd合計持有的中國圣牧2,351,128,000股股權，占中國圣牧全部已發行股份的37.00%，收購價格為每股2.25港元，總計5,290,038,000港元，約為人民幣46億元。
根據中國圣牧2016年中報披露，中國圣牧凈資產為人民幣50.37億元。相對于本次交易作價46億元，凈資產溢價率為146.82%。而相對于中國圣牧2015年凈利潤8.01億元，靜態PE為15.53倍。
伊利股份收購中國圣牧37%股份的事項與本次非公開發行不互為條件，若本次非公開發行不成功，伊利股份將通過自籌資金完成本次收購。
根據香港監管規則，伊利股份收購中國圣牧股權超過30%，已觸發要約收購義務。伊利股份必須以不低于協議收購價格向全體股東發出全面收購要約。伊利股份可向港交所申請豁免要約收購義務，但公告顯示伊利股份并未申請豁免要約收購義務。
但伊利股份已取得中國圣牧部分股東作出的不接受要約收購的承諾。中國圣牧現有股東姚同山、武建鄴、楊亞萍、楊亞利、蘆順義、郭運鳳、云金東、高凌鳳、王鎮、崔瑞成、王彩霞、董潤利、孫川、World Shining lnvestment Limited 等自然人/機構已經就其合計持有的 1,696,206,000股做出不可撤銷承諾，承諾不接受后續要約。
公告披露，后續可能接受要約收購的股數合計2,715,901,800股，包括因為購股權計劃可能新增發的4.09億股。
假設除了承諾不接受要約收購的股東之外，中國圣牧其余股東都接受要約收購，則伊利股份最多需為要約收購出資53.21億元。加上本次為收購中國圣牧的37%股權支付的46億元，共計支付99.27億元。
公告稱“因本次全面收購要約而需支付的對價，公司將以自籌資金支付”。但公告并未披露伊利股份自籌資金的安排。
3.3 伊利股份收購中國圣牧：獲得優質奶源，加速占領中高端奶制品市場
本次收購完成后，伊利股份將控股中國圣牧，得到港股上市平臺，有利于伊利股份在海外的資本運作。
除此之外，收購中國圣牧還是伊利股份未來戰略布局的重要一環。收購中國圣牧將使伊利股份在中高端奶制品市場上的競爭力更強。
中國圣牧在中高端奶制品市場上有較強的競爭力，主要體現在兩方面：
中國圣牧出產原料奶質量極高，可為伊利股份中高端奶產品提供優質奶源。截至2016年6月30日，中國圣牧擁有奶牛12.20萬頭，其中有機奶牛為8.3萬頭。中國圣牧擁有的牧場位于北緯 40°-47°的“黃金奶源帶”，適宜于奶牛養殖。中國圣牧采用獨特的“沙漠全程有機產業體系”，嚴格控制有機生產過程的主要環節，可保證出產牛奶安全、無污染。
中國圣牧的自有品牌“圣牧有機”系列產品奶主打中高端市場，銷量不斷上升。中國圣牧有機液態奶制品采取自有牧場生產的有機原料奶，質量高，定位為中高端市場，符合目前消費者對質量高要求的趨勢。液態奶業務的銷售收入占中國圣牧總營收的比例不斷上升，目前占比為65.49%。目前中國圣牧在全國 400 多個城市均有銷售網點，而且積極開拓電商銷售渠道。有機液態奶業務為中國圣牧未來發展重心。
伊利股份收購中國圣牧37%股權，將獲得優質奶源，加大在產業鏈上游的布局，有利于自身中高端奶制品獲得穩定的生產原料供應，同時獲得中國圣牧持有的中高端奶制品的優質品牌。
4、伊利股份戰略布局主線：重視搶占中高端市場
4.1 高端奶暢銷，伊利股份重視中高端市場
目前我國乳制品市場銷量增速趨緩，提價和產品結構升級成為推動行業收入、凈利潤增長的主要因素。出現這種現象，有許多原因，比如中國人口紅利逐漸消失，消費者收入增加，日益提高對乳制品產品質量的需求，三聚氰胺等負面事件的影響。
在這種背景下，高端奶制品，尤其是高端酸奶非常受消費者青睞，在銷量上漲的同時，價格仍有向上空間。
目前我國高端液態奶市場規模已達百億元。根據AC尼爾森統計，中國2015年奶制品市場各分類中高端奶的銷量增速同比是最高的，達到23%，高于行業平均增速。而在高端奶市場中常溫酸奶的收入增速是最高的。
伊利股份作為奶制品行業龍頭，一直重視高端市場。早在2006年伊利股份已推出高端產品“金典”系列，在酸奶方面，已推出安慕希、暢輕等暢銷產品。根據 AC 尼爾森數據，伊利股份的常溫酸奶安慕希2015年銷售額增速為460%。
4.2 本次定增募投項目重點為高端奶制品生產
從本次定增定增募投項目的計劃可以看出伊利股份著重加大高端奶制品生產。
本次定增顯示，伊利股份在奶制品行業的布局主要有兩條主線：
第一條主線是收購產業鏈上游公司，獲得優質奶源：伊利股份收購中國圣牧控股權，可獲得中國圣牧自有牧場的優質奶源供應。伊利股份一向重視奶源供應。早在2012年，伊利股份收購新西蘭乳制品公司大洋洲乳業，總投資金額超30億元。通過收購大洋洲乳業，伊利股份可以在新西蘭生產奶粉，可與當地牧場簽訂長期供應協議，獲得新西蘭安全優質奶源。
第二條主線是大力搶占高端奶產品市場：本次定增，伊利股份擬使用募資25.28億元用于國內高附加值乳品提質增效項目，項目實施主體為伊利股份的12個子公司。項目重點為擴大巴氏殺菌奶、高端酸奶、高端豆奶等高端奶制品的生產能力。
這兩條主線是互相加強的。獲得優質奶源才能生產出優質高端奶制品。
5、伊利股份：產業鏈延伸，同時解決控制權問題？
5.1 原本擬修改公司章程，新章程爭議過大
自從萬科、寶能股權之爭的話題引爆資本市場以來，不少股權較為分散的上市公司非常擔心成為惡意收購者的目標。
伊利股份一開始抵御惡意收購的方式是修改公司章程。伊利股份擬修改公司章程的重點為：
1）規定買入股票者在持股比例達到3%之后，必須通報董事會、發布簡式權益變動書且2個交易日內不得買賣股票。違反規定者，不得行使表決權；
2）關于更換及提名董事會、監事會成員以及修改公司章程的提案，須連續兩年以上單獨或合計持有公司15%以上股份的股東才有權提出提案。
3）以下事項必須獲得股東大會表決權的四分之三才能通過：公司章程修改、更換董事監事、惡意收購方與公司進行的任何交易事項、收購方為惡意收購而提交的關于購買或出售資產、租入或租出資產、贈與資產、關聯交易、對外投資（含委托理財等）、對外擔保或抵押、 提供財務資助、債權或債務重組、簽訂管理方面的合同（含委托經營、受托經 營）、研究與開發項目轉移、簽訂許可協議等議案；
4）在發生公司被惡意收購時，公司須一次性向董事、監事、高級管理人員按其在公司的上一年度應得稅前全部薪酬和福利待遇總額的十倍支付現金經濟補償金。
5）當公司面臨惡意收購情況時，董事會可以采取本章程規定的以及雖未規定于本章程但法律、行政法規未予禁止的且不損害公司和股東合法權益的反收購措施，而無需另行單獨獲得股東大會的決議授權。
伊利股份的新公司章程，可謂是針對惡意收購武裝到牙齒。
但這份新的公司章程產生了許多爭議，有可能違反《公司法》、《證券法》相關規定。伊利股份因此收到上交所問詢函。最終伊利股份取消了修改公司章程的計劃。
5.2 自籌資金可解決收購資金需要？
從取消公司章程修改計劃、被陽光保險舉牌，再到出臺本次定增預案，前后不過2個月，伊利股份的控制權問題可謂是一波三折。
假如本次定增能成功，伊利股份的控制權問題可以得到很好的解決，應該是不會再起太大波折了。
看完伊利股份的定增預案，小汪@并購汪陷入了思考。伊利股份出臺這份定增預案，除了在產業鏈上的布局以外，是否還有控制權的考慮？
一方面，伊利股份找到了5名愿意接受60個月鎖定期的定增認購對象。其實從5名投資者的背景就可以看出，它們的投資風格應當偏穩健，能夠接受較長的鎖定期。追求穩定低風險收益的投資者一向青睞藍籌股。
另一方面，這5名定增認購對象并沒有簽訂一致行動人協議，也并未將表決權讓渡給公司管理層或第一大股東，這是否是下一步的安排？
收購中國圣牧37%股權的事項不以本次定增為前提。也就是說假如定增沒有成功，或者定增進展緩慢，伊利股份將自籌資金解決收購問題。而伊利股份出資最多可達99億元。
根據半年報披露，伊利股份賬面資金有102.69億元。也許伊利股份資金充足，資金實力足以應付大體量現金收購。假設伊利股份自有資金足以收購大體量資產，它為什么要通過定增募資呢？
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