在成熟的資本市場，并購基金一直都是私募股權基金的主流形式，在目前國內經濟環境發展下，并購市場交易活躍，并購基金為企業獲取資金來源開啟了新的方式。
本文以暴風科技公司與中信資本合作設立的上海雋晟基金為例，分析了上市公司設立并購基金的組織與運營模式及并購基金為公司發展帶來的優勢。
一、背景簡介
1、暴風科技公司概況
北京暴風科技股份有限公司是國內一家知名的互聯網視頻企業，主要通過軟件為客戶提供相關互聯網視頻服務。暴風科技于2015年3月24日上市，至10月27 日停牌期間共12個交易日，創下55個漲停板的A市記錄。在停牌至2016 年的5個月里，為了增加公司的企業價值，提高公司的經營業績，暴風科技參與了多次并購與發行股份購買資產等交易，籌劃進行了公司的重大資產重組事項。
2、國內并購基金環境
自從2006年股權分置改革以來，國內的并購交易逐漸增加，企業開始在國際上并購資源和技術，國內的并購市場非常活躍。并購基金在歐美等成熟的私募股權基金市場上是主流形式，在國內的發展只能算剛剛起步。因此，產業并購需要在國家政策的引導下進行發展。
二、設立并購基金的模式分析
在暴風科技2015年12月3日的對外投資公告中顯示，該公司合伙平安信托，與深圳中信資本控股有限公司和北京淳信奮進投資管理中心共同出資 6.84 億元，設立上海雋晟投資合伙企業。
1、并購方案
暴風科技與平安信托、淳信奮進以有限合伙人的形式設立上海雋晟并購基金，資金將在境外避稅區設立特殊載體來獲取公司股權，再由暴風科技以發行股份或支付現金的方式會后基金持有的公司股權。
上海雋晟投資合伙企業在設立融資渠道時，由平安信托產品作為基金的主要資金提供方，是收益分配順序的優先級本金，平安信托出資51299萬元，占基金總資產的 75%。隨后，暴風科技與淳信奮進作為進取級，分別出資 6840 萬元和 10260 萬元，按照出資比例 10% 和 15% 收取浮動收益。此外，優先級超額收益的 90% 將歸屬于劣后級，資金杠桿比例達 1:3。暴風科技大股東馮鑫將對基金整體進行最低收益擔保，保底年化 13.5% 的收益率，為項目提供有力的增信措施。目前該基金已完成的資金規模達 1.2 億元，預計并購基金的存續期限為 2+1 年。
2、管理模式
通常情況下，上市公司會選擇有限合伙制作為并購基金主要的組織形式，因為相比合伙制，公司制顯然有更高的稅收優惠，因此并購基金多為上市公司量身定做。中信資本(深圳)資產管理有限公司作為普通合伙人(GP)，負責投資合伙企業的日常管理和運作，承擔無限連帶責任，目前投資方向主要用于認購暴風科技并購基金的份額，并對特定被投資企業進行股權投資、參與定增并購等。
平安信托、暴風科技與淳信奮進等投資人作為有限合伙人(LP)，享受合伙收益，以出資額的比例對企業債務承擔有限責任。實際上，北京淳信資本管理也隸屬于中信集團，是中信資產體系內的私募股權投資平臺。
雋晟基金投資合伙企業主要的管理組織是成立合伙人會議，將決定著合伙人協議的制定與修改等重大管理事項。而中信資本資產管理公司作為管理的執行機構，將成立投資決策委員會，為并購基金項目的實施提供投資決策。
3、上市公司 + 信托 +PE 模式
上市公司通常利用私募股權投資的專業和融資渠道，以較小的資金獲取更大的利益與資源，上市公司與PE合作設立并購基金是多數公司首選的模式。上海雋晟投資合伙企業在于PE合作的基礎上，特別增加了信托作為LP，這在并購基金的設置上并不常見。在引入的5個LP中，有三個合伙人是平安信托的單一信托產品。這些信托產品作為事務管理類信托，可能會從銀行等方面獲取資金來源，而平安作為募資機構，將根據暴風科技的公司需求來決定投資方向，基金的關鍵導向還是在于中信資本的管理。
我國的資本市場波動較大，近幾年“上市公司 +PE”并購基金在并購市場中盛行，雋晟基金選擇的信托模式則是屬于穩健型發展的方式，公司所需的鎖定資金將會花費大量時間，因此信托的參與度并不會有想象中那么高。
4、基金的盈利與退回方式
雋晟基金協議顯示，該基金預期回報在年化收益50%以上，業績報酬預計年化收益8%以上，管理人提取20%超額收益，增信措施即上市公司實際控制人擔保基金保底年化13.5%收益，是屬于收益較高的預期。
關于退回方式，暴風科技公司可能預計在投資完成后1年啟動收購程序回購公司股份，公司可以通過在股市的股價上漲帶來較高盈利，可以在推高公司市盈率的同時，利用與低市盈率的項目之間的市盈率差，用定增的方式以少量股權購入項目來減少收購成本。另外，暴風科技還可以通過并購基金的投資項目獨立上市。基金投資項目的利潤增長將可能為暴風科技帶來盈利，為公司投入資金和管理來提升公司業績。暴風科技還可以通過作為基金劣后級投資人、基金投資人或基金管理公司股東對并購基金的投資和管理獲取相應收益。
還有一種退回方式，假設雋晟基金的投資收益沒有達到預計承諾的年化 13.5%，暴風科技大股東馮鑫將履行回購義務，保證使投資收益達到年化收益。
三、并購基金的優勢
隨著國內并購市場的逐步發展，上市公司大多偏好通過并購重組來提高自身的企業價值，而資本市場的不斷完善，為公司并購募資和投資機構投資都提供了良好的環境。并購基金在我國的發展下，成為了并購交易中重要的金融產品之一，大多數投資的項目都與公司本身的經營行業有關，尤其是近幾年來投資熱點集中在新興產業。
并購基金的主要優勢在于擁有較強融資能力的上市公司與擁有專業投資與管理能力的基金管理公司強強聯手，優勢互補，為并購項目提供了所需的產業資本、豐富的投資經驗和風險控制能力。
基金為暴風科技專門設計的項目結構，可以使目標公司在產業整合中以較小的資金獲取較高的收益，例如本案例中的雋晟基金，暴風科技只占 10% 的資金投入。暴風科技將通過不斷地收購基金設計產出的項目，推動項目發展，獲取收益的同時推動自身公司的股價市值，對企業利潤有很大的提升。此外，公司還可以通過投資和基金的杠桿效應獲取大量收益，在作為基金管理人可以獲取管理收益，在超額分配收益中獲取協議提成。
四、結語
盡管目前我國的并購基金發展仍處于初級階段，并購基金的模式尚不算成熟，還可能因為宏觀經濟、行業周期和公司管理、并購重組等影響投資的收益。而且投資時間較長，一般需要 2-10 年，資金流動性不高，基金將面臨著投資項目虧損或收購方公司無法按協議回購的風險。
但總體來說，并購基金的方式相比公司直接收購避免了一些弊端，相對來說還是利大于弊的。
隨著我國的并購市場與經濟環境的發展，并購基金在國內將踏入快速發展的進程，有望在未來的幾年成為我國私募股權市場的主流基金形式。
來源：股權菁英薈club
