作為A股游戲公司里最會玩的三七互娛，自2014年上市后，不斷收購整合，市值從40億漲到了如今的370億。
本案，三七互娛，為了拿下心儀的游戲公司，一年內三版修改重組方案，先忍痛割愛（取消對中匯影視的收購），再調低墨鹍科技的估值。
調整后的方案為：三七互娛通過發行股份及支付現金，收購墨鹍科技68.43％股權和智銘網絡49％的股權，作價12億。同時，并募集配套資金4.5億。
除了三改方案以外，本案還有兩處亮點：
一是，2014-2015年，墨鹍科技凈利潤一直虧損，分別為-2965萬和-3314萬。但在2016年，實現驚天大逆轉，實現營收1.3億，凈利潤9442萬。足足9倍的營收增長率。
二是，三七互娛在收購前，就派自己的全資孫公司西藏泰富，提前進場控股墨鹍科技。并支付了近433倍的估值溢價。
費勁心思、不惜高價的收購，如此勢在必得之決心，太令人感動了。
吃瓜群眾感動了，二級韭菜感動了，連監管層也感動了：就在今天，2017年2月23日，本案獲“有條件通過”。
“A股游戲市值誰最會造？”
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1
交易方案
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——發行股份支付現金購買資產
三七互娛擬以17.37元/股的發行價格，向網眾投資、楊東邁和諶維購買其持有的墨鹍科技68.43%股權，交易作價9.52億元（現金對價3.33億元，發行股份6.19億元）
（發行股份支付現金具體情況）
三七互娛擬以17.37元/股的發行價格，向胡宇航購買其持有的智銘網絡49％的股權。交易作價2.54億元（發行股份1.65億元，現金對價0.89億元）。
（發行股份支付現金具體情況）
——募集配套資金
三七互娛擬以不低于11.04元/股的發行價格，向10名特定投資者非公開發行股份募集配套資金不超過4.55億元。
（募集用途）
本次交易前后，上市公司實際控制權未發生變更。交易完成后，上市公司的控股股東、實際控制人仍為吳氏家族。
2
背景
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上市公司：三七互娛 ( 002555 ）
公司成立于1995年5月，2011年2月在深交所上市。
截止本案發生時，公司的控股股東、實際控制人為吳氏家族。
（上市公司股權結構）
上市公司主營業務為網頁游戲、移動游戲的研發和運營以及汽車塑料燃油箱制造、銷售。
公司是安徽省高新技術企業，擁有3項實用新型專利、17項外觀設計專利和1項發明專利。
2014、2015年公司收購上海三七100%股權。
據最新三季報顯示，公司實現營收36.68億元，同比增長12.13%，實現凈利潤7.52億元，同比增長112.47%，2013—2016年1-8月，實現凈利潤分別為：368.12萬元、5,860.70萬元、92,173.71萬元和73,070.35萬元。
（上市公司三年一期財務數據）
標的資產一：墨鹍科技
公司成立于2013年5月。
截止本案發生時，公司的控股股東為網眾投資，實際控制人為楊東邁。
（墨鹍科技股權結構圖）
主營業務為網絡游戲的研發制作和授權運營，所研發的網絡游戲類型包括精品網頁游戲與移動端網絡游戲兩大領域。
公司是國內優秀的精品網絡游戲研發商，已上線兩款精品游戲《全民無雙》、《決戰武林》。
旗下有鯤鹍數碼、朗鹍數碼、米稷數碼、傲爵數碼四家全資子公司。
公司2014-2016年1-8月實現凈利潤分別為-2,965.30萬元、-3,314.77萬元和9,442.51萬元。
（墨鹍科技兩年一期財務數據）
標的資產二：智銘網絡
公司成立于2014年11月。
截止本案發生時，公司的控股股東為上海志仁，實際控制人為三七互娛。
（智銘網絡股權結構圖）
主營業務為網絡游戲的代理、運營。
公司旗下代理運營《傳奇霸業》、《夢幻西游》等知名網絡游戲產品。
公司2014-2016年1-8月實現凈利潤分別為-4.43萬元、99.64萬元和2,689.69萬元。
（智銘網絡兩年一期財務數據）
3
看點
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1）看點一：交易方案設計
本案，三七互娛擬通過發行股份及支付現金方式，購買墨鹍科技68.43％股權和智銘網絡49％的股權，并向不超過10名特定投資者募集配套資金4.5億，主要用于本次交易的現金對價及中介費。
購買資產的交易結構安排，具體來看：
——墨鹍科技68.43％股權，作價9.5億
其中，以17.37元/股價格，向楊東邁、諶維、網眾投資發行3565萬股，股份支付合計6.19億；并現金支付網眾投資3.33億。
——智銘網絡49％股權，作價2.5億
以17.37元/股價格，向胡宇航發行953萬股，股份支付合計1.65億；并現金支付8918萬。
2）看點二：契而不舍的收購——重組方案一年發三次
本案，是三七互娛第三次，也是最后一次修改方案，并且獲得監管層有條件通過。
我們先回顧下前兩次的情況——
早在2016年8月，三七互娛第一次發布重組方案（第一版）：擬收購墨鹍科技68.43%、智銘網絡49%和中匯影視100%的股權，其中墨鹍科技作價11億，智銘網絡2.5億。
監管層立即發來“慰問”，問詢了標的資產的業績承諾、估值以及收入預期的合理性。結果，2016年10月，三七互娛主動放棄對中匯影視的收購，并第二次發布重整方案（第二版）。
方案調整后，監管層依然“窮追不舍”，又繼續提出19道嚴問，涉及是否存在自充值、是否存在刷榜、估值和收入預期的合理性等等。
于是，三七互娛又被逼修改重整方案（第三版），也就是本案。
三七互娛下調墨鹍科技68.43％股權收購價格，由11億調整為9.5億，智銘網絡交易對價不變。
一年左右的時間，方案經歷了兩次修改，先是取消對中匯影視的收購，后來又調低對墨鹍科技的交易作價。
反反復復折騰，契而不舍追求，墨鹍科技和智銘網絡，到底是有多牛逼，讓一個市值370多億的公司如此“不害臊”的上演著求偶大戲？
不過，這對于三七互娛來說，也沒什么好遮羞的，畢竟他從2014年上市以來，就一直馬不停蹄地搞收購。
收購給他帶來的好處，最明顯的是：市值上漲。
三年多時間，從上市之初的42億元已經漲至當前的370多億，成為A股最賺錢的游戲公司之一。【3】
廢話不多說，回到正文，一起看看監管層連連關注的標的資產到底如何。
3）看點三：墨鹍科技的營收，增值速度如“高鐵”
墨鹍科技，主營業務包含頁游和手游開發。旗下主要有兩款產品：手游《全民無雙》和頁游《決戰武林》。
來，大伙先來看一組數據：
2016年1-8月，墨鹍科技的營收一下從2015年的1308萬，暴增至1.32億。
1年時間不到，營收增值了9倍。
對于營收的暴增，墨鹍科技在回復監管層問詢回復如下：
2015年，公司無產品上線，無穩定收入來源，研發成本作為利潤抵減項目，占公司管理費用的86%以上，公司的持續經營主要依賴于過往股東持續投入。
直到2015年末，《全民無雙》上線產生收入，從而導致2016年1-8月，營收激增。
并且，就2016年已實現的營收和凈利潤數來看，截至2016年10月，墨鹍科技實現全年業績承諾無壓力。（承諾：2016年歸屬于母公司的凈利潤不低于1.03億）
2014-2015年度凈利潤虧損的墨鹍科技，在2016年全然靠著《全民無雙》，咸魚翻身。
除了這款“明星游戲”以外，《決戰武林》2016年10-12月，預計流水也在2000萬左右。這還不包括正處于封測階段的X-GAME，以及孵化項目1-5等等。
怪不得游戲行業這么火爆，這做利潤就跟玩似的！
不過，游戲行業的生命周期性也很凸顯。
對比下2016年8月和2015年12月的數據，該款游戲的月流水已經縮水了將近65%，月活躍用戶數已經從251萬銳減為33萬，月付費用戶數從52萬跳水至4.5萬。
這些數據表明，這款游戲的用戶正在大面積流失，并且盈利能力增長也存在很大壓力。
4）看點四：墨鹍科技五次股權轉讓，最后一次估值翻了433倍
先來看下，墨鹍科技初始的股權結構：
楊東邁、買志峰和墨麟股份對墨鹍科技的認繳出資額分別為60萬元、60萬元和180萬元。
——2014年9月，第一次股權轉讓（買志峰無償退出）：
買志峰將所持有墨鹍科技20%股權無償轉讓給楊東邁，并由楊東邁按章程約定期限繳足全部出資。
轉讓完成后：
——2015年10月，第二次股權轉讓（楊東邁無償轉讓，諶維進入）：
楊東邁將所持有墨鹍科技15%股權作價0元人民幣轉讓給諶維，并由諶維按章程約定期限繳足全部出資。
轉讓完成后：
——2015年12月，第三次股權轉讓（墨麟股份減持30%）：
墨麟股份將所持有墨鹍科技11.25%、18.75%的股權，分別作價33.75萬、56.25萬，轉讓給諶維、楊東邁。
轉讓完成后：
墨麟股份出讓30%股權，作價90萬。
推算出墨鹍科技此時100%股權作價估值為300萬。
——2016年2月，第四次股權轉讓（網眾投資進入）：
網眾投資是楊東邁、諶維共同出資成立的合伙企業，認繳出資10萬，執行事務合伙人為楊東邁。
楊東邁將所持有墨鹍科技25%股權，作價75萬元轉讓給網眾投資，諶維將所持有墨鹍科技15%股權，作價45萬元轉讓給網眾投資。
墨鹍科技此時100%股權作價估值，仍為300萬。
——2016年3月，第五次股權轉讓（墨麟股份退出，西藏泰富高價進入）：
墨麟股份將所持有墨鹍科技30%股權作價4億元轉讓給西藏泰富（三七互娛全資孫公司）。
同時，西藏泰富對墨鹍科技，增資3,000萬元，獲得2.25%墨鹍科技股權。
注意了！墨鹍科技此時100%股權作價估值為13億。
短短1個月，墨鹍科技的估值就增加了433倍！心甘情愿入手的最終買方，其實正是三七互娛。
而在五次股權轉讓中，墨麟股份套現4億多，退場；三七互娛一躍成為墨鹍科技控股股東。
對于這一高價股權轉讓的做法，監管層也拋出問詢。
墨鹍科技也只是表示，就是你情我愿，看對眼了而已。
或許吧，三七互娛對于墨鹍科技的愛，真的是激進而濃烈的。為了納入自己的資產，4億都不是錢~
如若，墨鹍科技未來真的如他在公告中預測的那樣給力，三七互娛就算是豪賭，也要押這個“寶”了。
4
產業
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標的資產所處的行業為——網絡游戲行業
產業上游——游戲研發商
產業中游——發行運營商、推廣渠道商
產業下游——游戲玩家
（產業鏈）
據Newzoo《全球游戲市場報告》統計顯示，2015年全球游戲行業總產值達到918億美元，預測未來至2019年全球游戲市場將保持6.6%的復合年增長率。
（2015-2019全球游戲市場規模）
2015年中國網絡游戲市場整體銷售收入為1,435.8億元，同比增長29.9%。艾瑞咨詢數據預測，2017年有望突破2,000億元。
（2011-2018中國網絡市場規模）
目前，中國的網絡游戲產業正處于端游、頁游市場份額穩定，移動網絡游戲快速增長的階段。
墨鹍科技屬于游戲研發商，主要競爭對手包括：多益網絡、完美世界、廣州銀漢等。
墨鹍科技憑借強大的研發實力，已研發出諸如《全民無雙》、《決戰武林》、《風暴之怒》等網絡游戲。已與深圳騰訊、西游網形成長期穩定合作關系。
智銘網絡為發行運營商，主要競爭對手如下：
智銘網絡已成功代理運營《傳奇霸業》和《夢幻西游》等游戲，多個產品在各類游戲排行榜中均位列前茅。
移動游戲多元化發展，游戲重度化是行業未來的發展方向。
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中介機構
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財務顧問：廣發證券
法律顧問：北京市天元律師事務所
法律機構：天健會計師事務所
審計機構：北京中企華資產評估有限責任公司
PS：
對于智銘網絡，三七互娛也是早早控制了智銘網絡51%股權，此次再收購49%剩余股權，就是進一步將其變為全資子公司。
并且值得注意的是，三七互娛不僅僅絕對控股智銘網絡，還是智銘網絡的最大金主。【1】
身為游戲代理發行商的智銘網絡，其供應商名單里，三七互娛占據里半壁江山。
吃人嘴短，拿人手短。智銘網絡沒有墨鹍科技那么得寵（溢價433倍），也是很正常的。
不過，胡宇航當初490萬元的出資額，如今賺了2.55億，也有了50多倍的增值啊。
好想讓爸爸媽媽來看看，誰說玩游戲沒出息？（捂臉）
順便插一句，這個A股最會造市值的游戲公司，不僅僅有錢，還很會玩。
在2017年的互聯網公司年會榜單上，三七互娛被媒體們評為：最會玩的互聯網公司。
年會上，不僅有“搶繡球，奪千金”的游戲，黑豹樂隊駐唱，還有和“奧巴馬”合影、掰手腕贏美元紅包……【2】
本輪收購也已經過會，這個A股最會玩、最會造市值的公司，未來還會有什么新的玩法呢？
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本案寫作過程中參考以下材料，特此鳴謝：
【1】25億壕購3家疑點重重的公司，三七互娛產業鏈擴張背后的驚人真相！ 符勝斌，2016-08-15
【2】看完三七互娛年會這么玩，感覺前半輩子的年會都白過了，百度貼吧，2017-01-21
【3】2年市值從40億漲到370億，神秘的“貪吃蛇”游戲公司，三聲，2017-01-21
本文完
