最近格力電器從高位調(diào)整了10%，看很多球友開始不淡定了，各種到頂?shù)难哉撻_始頻現(xiàn)。那么此時的格力電器還值得持有么？持有到什么價位？這個問題要從格力的估值談起，2300億的格力到底貴不貴？算不算低估？
之前關于格力定性的分析已經(jīng)在多個帖子中發(fā)表過，這次純從定量的角度分析。
聲明：本人重倉持有格力，有屁股決定腦袋的嫌疑。
先給本人結論：2300億的格力極其低估！
1、空調(diào)行業(yè)地位
關注格力，重點肯定是空調(diào)，可以說空調(diào)決定了格力的價值。其他類似智能制造、智能家居、小家電等全當紅利。格力空調(diào)好是眾所周知的，但好到什么地步，我們用幾張圖表分析一下。
各公司空調(diào)行業(yè)營收、空調(diào)行業(yè)成本均取自2012-2016年報，由于三公費用年報中無法分行業(yè)統(tǒng)計，故計算經(jīng)營利潤時采用“空調(diào)營收/總營收×三公費用”折算至空調(diào)行業(yè)。此處為何選用營業(yè)利潤而不是凈利潤進行對比？后面有論述格力電器隱藏利潤，故暫時用營業(yè)利潤更客觀反映各家空調(diào)部分營利情況，畢竟營業(yè)利潤-稅費就是空調(diào)行業(yè)凈利潤了。
可以看出，雖然從2012-2016年，格力營收與其他三家上市公司相比略有減少，約從120%降至90%，但營業(yè)利潤從140%升至170%以上，即從上市公司角度分析格力占據(jù)空調(diào)行業(yè)約50%的份額，賺取了空調(diào)行業(yè)60%以上的利潤。營業(yè)利潤率更是遠超其他公司，且差距有增大的趨勢。
2、公司質地
格力電器一直保持的較高的凈資產(chǎn)收益率，根據(jù)2016年年報公司賬上持有現(xiàn)金956億，公司總資產(chǎn)1823.69億，凈資產(chǎn)549.21億，表面上看公司杠桿率達到了3倍以上，但通過對資產(chǎn)負債表進行分析，有息負債（個人理解：著急還的，不換要利滾利）不到總負債的10%，大部分為無息負債（個人理解：只要你“江湖”地位在，這部分錢就一直在賬上），2012-2016年的資產(chǎn)情況如下表（實際杠桿按股東權益+有息負債/股東權益計算，有些欠妥，但已能反應經(jīng)營風險）。
眾所周知茅臺“江湖地位”顯赫，賬上大量現(xiàn)金不說，還有大量預收賬款和應付賬款，且無應收款項。其實格力在占用上下游貨款上也不含糊……
可以看出，格力常年占用上下游資金達到營收的40%以上，也存在大量的應收票據(jù)，占營收的30%以上，但對年報中應收票據(jù)進行查看，幾乎全部為銀行承兌票據(jù)，在看應收賬款95%以上為1年以內(nèi)的，且對上一年年報進行查看，2015年1-2年的應收賬款沒有遺留至2016年，也就是說幾乎全部收回。
3、真實利潤
敲黑板“重點來了”
客觀評價格力，搞清楚格力的“真實利潤”才是關鍵。何為真實利潤，就像茅臺有預收賬款這個可以蓄水池，格力也有自己的蓄水池——銷售返利。關于這點我無法從公開消息獲得支撐，但可以在歷年年報中從兩點側面反映：遞延所得稅資產(chǎn)和銷售返利。
①遞延所得稅資產(chǎn)
老唐《手財》中對遞延所得稅資產(chǎn)的定義如下：
在看格力2016年報117頁對遞延所得稅資產(chǎn)的分類。
遞延所得稅資產(chǎn)主要由579.83億的“預提費用”產(chǎn)生86.97億，計提比例為15%。慢著！這15%怎么這么熟悉，不就是格力的企業(yè)所得稅稅率么（年報101頁）。格力是按預提費用把利潤的一部分歸為未來可能支付給經(jīng)銷商的銷售返利，但這是你格力自己的說法，稅務局可不買你的賬，就先當當期利潤計提15%的企業(yè)所得稅在說，等你真得返利給經(jīng)銷商時在回沖給格力。這么看這個“預提費用”是不是跟銀行撥備計提很像，但撥備計提是按壞賬的150%覆蓋，格力這個“預提費用”多為一年內(nèi)有效的銷售返利（這個提法來自雪球，具體的出處忘記了，關于這點麻煩了解的朋友賜教。但按常識分析銷售返利也應該存在一個“返利有效期”，不應該無限期的計提）。那我們看2012-2016年報關于遞延所得稅及預提費用的統(tǒng)計：
其中*年份為未單獨披露預提費用，采用預提費用遞延所得稅資產(chǎn)/15%得到。
可以看出，格力的預提費用逐年增加，綜上分析，我們可以初步分析這個預提費用就是格力的“蓄水池”。
②銷售返利
從歷年年報對銷售返利的披露，也可以側面證實格力的“蓄水池”。
預提費用和銷售返利在累計值和當年增值大體上相同，但均存在差值，這個本人核對各項與當年主營營收的關系，沒有找到明顯的規(guī)律，希望了解的朋友賜教。
③真實利潤
那么經(jīng)上所屬，格力每年的真實利潤情況如何呢？
4、投資價值
（1）安全墊
①董總
格力在董總及領導班子團隊帶領下，在第一個任職5年取得了卓越的業(yè)績，在任期的下一個5年，相信董總和領導班子帶領格力走向另一個高點。
②家底
目前格力手握1000億經(jīng)營無關現(xiàn)金，而且還在逐年增加，雖然目前看這些現(xiàn)金在賬上有些浪費，但這就是格力的家底，足夠支撐起各種潛在的收購及研發(fā)。
③估值
董總在各種場合提過上半年格力營收700億，簡單加上2016年三四季度的營收，17年營收預計在1300億（如果按董總規(guī)劃和今年空調(diào)的銷售情況，樂觀估計1500億也不是不可能，但這部分暫不考慮），按前真實扣非凈利潤率計算，真實利潤247億，還不考慮目前賬上已經(jīng)躺著500億左右的蓄水池，格力的估值不到10倍PE。
（2）成長性
①空調(diào)
資料取自長江家電研究團隊，發(fā)達國家（美國/日本）空調(diào)戶均保有量達到2.5臺的行業(yè)天花板，但我國城鎮(zhèn)及農(nóng)村遠未達到上述天花板，那么這就是格力在空調(diào)行業(yè)的成長空間。至于大家喊了N年的空調(diào)早已到天花板的言論，呵呵，現(xiàn)實一次次的打臉，我只相信客觀數(shù)據(jù)。
②智能家居、智能制造
關于這些發(fā)力點，我選擇相信領導層的能力，截取2016年報相關部分。
③投資價值
以上該說的都說了，但每個人對價值的理解不一樣，具體格力有沒有投資價值見仁見智，各位自己獨立判斷。
