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文 | 篤慧 中泰證券鋼鐵團隊

編輯 | 對沖研投   經(jīng)授權發(fā)布

問：今年5月的新開工面積小幅下滑，銷售也下滑很多，所以大家的一致預期是下半年經(jīng)濟不行，但從另一個角度，現(xiàn)在庫存水平比較低，基本和2010年的庫存水平相當，這兩者一個利多一個利空，請問二者的強弱？

答：3月-5月所謂的房地產(chǎn)銷售上漲和下降都是基數(shù)問題，3-5月基本是平的，因為貸款利率上行速度慢，導致今年房地產(chǎn)銷售端下降幅度會比大家預期好很多，今年的房地產(chǎn)銷售下滑可能在5%以內(nèi)，由于庫存進一步降低，地產(chǎn)投資不會差。

問：這兩天反彈可能更多是由于流動性改善預期所驅(qū)動，這是否意味著大家對整個流動性的預期改善，如果這個預期發(fā)生改變，是否意味著短期的反彈會結束？這樣是否對整個鋼鐵板塊的反彈周期難以把握節(jié)奏？

答：之前是，現(xiàn)在有點不同。因為一般來看成長股對通脹和利率變化是最敏感的，5月11號之后，確實有階段成長股反彈是比周期股好的，可以認為是流動主導因素。

但是最近這段時間市場表現(xiàn)，周期股最近反彈幅度比成長股要大，就無法用流動性來完全解釋。

此前估值的下壓是兩方面造成的：一是利率上行會壓縮整體權益類資產(chǎn)的估值水平，第二是全社會對經(jīng)濟中長期預期比較悲觀，大家都覺得經(jīng)濟復蘇和盈利不可持續(xù)。

從5月11日開始權益資產(chǎn)都出現(xiàn)了反彈，但大家對經(jīng)濟的中長期預期從5月11日之后沒有得到改善的。最近開始更多是大家對經(jīng)濟的中長期預期出現(xiàn)修正，第二點的影響會比第一點更重要。

問：如果經(jīng)濟真的沒有大家預期的那么差，那是否意味著大家對整個寬松的預期就會比原先降低？從債券的角度來說，本身經(jīng)濟調(diào)整就是曇花一現(xiàn)。

答：是。如果一切按照我的邏輯推演發(fā)生，接近于2002年的周期，2002-2004年擴能是一種需求，擴充出來之后是供給，在擴能的情況下，經(jīng)濟非常好，2002-2004年經(jīng)濟很牛，但股票很熊，當時也是這種情況，資金脫虛向?qū)崳?003年是五朵金花，整體市場估值來說受到壓縮。

問：想請教一下您關于螺紋鋼期貨價格的大致判斷？

答：螺紋鋼價格從盤面利潤來看我覺得是偏多，目前盤面期貨價格貼水現(xiàn)貨大概是六七百，個人覺得至少在4個月時間內(nèi)經(jīng)濟不會出現(xiàn)明顯下行，更多的是偏平穩(wěn)狀態(tài)，因為前期和二季度大家對經(jīng)濟預期下調(diào)的非常厲害，非常悲觀之下才有這么大的貼水，這種情況很可能出現(xiàn)修正。

目前鋼鐵企業(yè)盈利約1000塊，這么高的盈利是匪夷所思的。現(xiàn)實情況是這么高的ROE水平，一定是對應整個行業(yè)開工率非常高的狀態(tài)，在產(chǎn)能供不應求的情況下，這種利潤才會產(chǎn)生。

但反過來說，在產(chǎn)能不足的情況下什么樣的利潤率是合理的，要改變只有兩個因素，一個是需求開始往下走，二是供給出來了。

從需求端來說，4個月之內(nèi)我看不到很明顯的下行，供給端有些不確定性。我個人了解的情況來看，可能新增的情況比大家預期的要少很多，因為很多電爐企業(yè)投產(chǎn)需要一定時間，包括人員和產(chǎn)能的準備時間，可能沒有大家想的那么多，估計就是幾百萬噸到一千萬噸，對于產(chǎn)品的利潤來說，我個人也不覺得有很大的壓縮空間，這是我的觀點。

問：信貸現(xiàn)在基本分部門來看，政府、居民、企業(yè)都在降杠桿，居民這塊是房地產(chǎn)貸款，房地產(chǎn)貸款一直沒怎么下降，這可能是支撐前期房地產(chǎn)銷售不錯的一個重要原因，如果未來居民的房地產(chǎn)信貸被壓縮，地產(chǎn)銷售您覺得是否會進一步下降？

答：會下降，今年房地產(chǎn)來說，3·17央行出手的地產(chǎn)調(diào)控已經(jīng)產(chǎn)生影響了，由于貸款利率上升速度慢了，導致房地產(chǎn)的銷售端下滑速度比大家想的慢一些，所以今年經(jīng)濟就是偏平的走勢。

問：想請教您對鐵礦石價格的后期判斷，如果礦石現(xiàn)在基本面比較差，那螺紋鋼的價格是否能維持住，且盈利能保持擴大？

答：鐵礦石價格確實基本面不行，因為礦石和鋼鐵周期不同步，一般中游制造業(yè)的產(chǎn)能投資是2年左右，鋼鐵2012年盈利開始逐步下滑，2012年下滑之后，投資端開始逐漸萎縮，2014年之后沒什么新增產(chǎn)能。

上游采掘業(yè)不太一樣，真正價格崩潰是在2014年，比制造業(yè)晚了兩年，產(chǎn)能周期很長，鋼鐵一般是兩年，但采掘業(yè)是5—8年，今年海外鐵礦石是8000-1億噸的凈增增量。

去年經(jīng)濟是V型反轉(zhuǎn)，而今年是走平的狀態(tài)，走平意味著需求沒增加，供給多了價格一定會跌，從96美金跌到現(xiàn)在的54美金，基本是腰斬，但我不覺得目前位置上還有很大的絕對跌幅。

因為目前經(jīng)濟形勢還是比較好，它不是經(jīng)濟崩潰，整體產(chǎn)業(yè)鏈庫存壓的很低，鋼廠的可用天數(shù)也壓的非常低，再往下打，即使2015年最差經(jīng)濟崩潰的情況來說，當時的鐵礦石價格也就跌到36、37美金左右，現(xiàn)在是50多美金，最多再跌10美金，成本再塌陷100塊，沒有多少空間了，大概是這樣的判斷。

問：您怎么看有色，比如鋁，如何排序？

答：銅和鋁來說我個人覺得都一樣，工業(yè)金屬價格需求端都在中國，因為中國的固定資產(chǎn)投資占全球的一半，不僅是鋼鐵占全球的一半，像銅、鋁、鉛等都占一半，中國的經(jīng)濟沒問題它們都沒問題，供給端也是在2014年左右修復資產(chǎn)負債表，供給端調(diào)整也非常充分.

在這種情況下，我覺得所有的東西都應該反彈，如果是采掘業(yè)我不知道它們的周期怎么樣，是否像鐵礦石的周期一樣晚一點，但制造業(yè)來說，差不多都是在2012年開始盈利下滑，2014年之后開始修復資產(chǎn)負債表.

整體方向上，有色和鋼鐵不會有很大的差異，都是本源的東西。市場整體偏好來說，我覺得可能市場對有色更偏好一些，改變大家對鋼鐵的認識還需要更長的時間跨度，我作為鋼鐵研究員，我可能更喜歡鋼鐵一些。

問：如何進行排序？

答：我覺得化工、鋼鐵、有色、煤炭、建材。

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