近日，為全面深入貫徹落實黨的二十大精神和中央經(jīng)濟工作會議部署，推動中央企業(yè)進一步聚焦提升核心競爭力、實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展和培育世界一流企業(yè)，國資委進一步優(yōu)化完善中央企業(yè)經(jīng)營指標體系，將“兩利四率”調(diào)整為“一利五率”，保留利潤總額、資產(chǎn)負債率、研發(fā)經(jīng)費投入強度、全員勞動生產(chǎn)率四個指標，用凈資產(chǎn)收益率替換凈利潤指標、營業(yè)現(xiàn)金比率替換營業(yè)收入利潤率，引導企業(yè)更加注重投入產(chǎn)出效率和經(jīng)營活動現(xiàn)金流，不斷提升資本回報質(zhì)量和經(jīng)營業(yè)績“含金量”。
一、 央企高質(zhì)量考核指標動態(tài)變化，考核要求與時俱進
央企高質(zhì)量考核指標一直是動態(tài)變化的，從2020年的兩利三率演變到2023年的一利五率，體現(xiàn)了與時俱進的考核思路。2023年中央企業(yè)“一利五率”目標為“一增一穩(wěn)四提升”，“一增”即確保利潤總額增速高于全國GDP增速，力爭取得更好業(yè)績；“一穩(wěn)”即資產(chǎn)負債率總體保持穩(wěn)定；“四提升”即凈資產(chǎn)收益率、研發(fā)經(jīng)費投入強度、全員勞動生產(chǎn)率、營業(yè)現(xiàn)金比率四個指標進一步提升。
二、考核指標的變化核心是提升資本效率
央企考核指標最核心的變化就是從凈利潤改變?yōu)閮糍Y產(chǎn)收益率，營業(yè)收入利潤率改變?yōu)闋I業(yè)現(xiàn)金比率。從考核指標來說，凈利潤和利潤總額都是同性質(zhì)的指標考核，在某種程度上屬于重復考核。
利潤總額=營業(yè)利潤+營業(yè)外收入-營業(yè)外支出
凈利潤=利潤總額-所得稅費用
如上公式所示，凈利潤和利潤總額的差異僅僅在于所得稅費用。因此，這兩個指標的關(guān)聯(lián)性極強，且都屬于絕對值的考核。所以，將凈利潤指標改變，保留利潤總額，并不改變原來的考核指標范圍。
凈資產(chǎn)收益率也稱為權(quán)益凈利率，或股東權(quán)益報酬率，也就是大家都比較熟悉的ROE（Return on Equity），具體計算公式為：
凈資產(chǎn)收益率=凈利潤／平均股東權(quán)益
如何提高凈資產(chǎn)收益率，按照著名的杜邦公式，可以把凈資產(chǎn)收益率進一步進行分解：
ROE =（凈收益/銷售額）×（銷售額/總資產(chǎn)）×（總資產(chǎn)/股東權(quán)益）
=（凈利率）×（資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）×（杠桿比率）
也可以采用最原始的方式，就是提高分子，降低分母。在公司業(yè)績不改變的情況下，能否躺著就提高了凈資產(chǎn)收益率呢？問題的核心就在于降低分母。分母降低，就是要降低凈資產(chǎn)水平。從資產(chǎn)負債表來看：
資產(chǎn)=負債+股東權(quán)益
在保持資產(chǎn)等式不變的情況，要達到降低股東權(quán)益的目標，一是資產(chǎn)和股東權(quán)益均降低；二是負債增加，股東權(quán)益降低。以下是股東權(quán)益的構(gòu)成：
股東權(quán)益=實收資本+資本公積+其他綜合收益+盈余公積+未分配利潤+少數(shù)股東權(quán)益
股東權(quán)益的降低，最容易實現(xiàn)的是降低未分配利潤。換句話說，就是加大分紅力度。特別是企業(yè)如果存在大量現(xiàn)金及等價物的情況下，為了避免資金閑置或投資于低效資產(chǎn)，最合理的方式就是將資金通過分紅的方式向股東進行派發(fā)。另外，對于上市公司來說，公司還可以通過股票回購并注銷的方式，來減少實收資本。
在凈利潤水平不變的情況下，通過降低股東權(quán)益，可以提升凈資產(chǎn)收益率水平。當然，如果企業(yè)沒有多余的現(xiàn)金及等價物，且資產(chǎn)負債率及各項財務(wù)指標健康，還可以通過改變資本結(jié)構(gòu)的方式，增加負債，增加分紅來減少股東權(quán)益，也就是資產(chǎn)端不發(fā)生改變，通過舉債的方式來派發(fā)股利，也可以實現(xiàn)降低股東權(quán)益的目標。顯而易見，負債增加會導致財務(wù)費用增加，進而降低凈利潤水平。在分子和分母同時改變的情況下，就需要進行比較。
三、 增加分紅或回購，提升資本效率，會提升企業(yè)估值水平，實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值
不論是在A股還是港股，都存在大量的國有企業(yè)上市公司。這些公司的股價長期低于每股凈資產(chǎn)水平，處于低估值水平的狀態(tài)。股票價格長期低于每股凈資產(chǎn)的主要原因之一就是資產(chǎn)低效，股利分紅水平不高。如果可以提高資本效率，提升分紅水平或?qū)嵤┕善被刭彛o資本市場傳遞積極信號，則可以改變國有企業(yè)長期低估的狀況。
在這方面，中國石化無疑率先做出了榜樣。為維護公司價值及股東權(quán)益，2022年5月18日，中國石化審議通過《授權(quán)中國石化董事會回購公司內(nèi)資股/及境外上市外資股的議案》，8月26日，董事會通過《關(guān)于以集中競價交易方式回購公司股份的方案》。中國石化于2022年11月25日完成A股回購并于12月30日注銷所回購的全部A股合計4.423億股，在香港上市的H股6.78億股，合計回購注銷股份11.20億股。
除股份回購外，中國石化每年分紅兩次，股息率達到10%。2022年全年，中國石化股價從年初3.82元/股至2022年年底的4.36元/股，即使不算股息除息，股價也上漲14%，資本市場給予了中國石化股票回購的積極響應(yīng)。截止2023年2月5日，中國石化A股股價4.47元，依然低于每股凈資產(chǎn)6.48元，PB值為0.69。但是，在中國石化繼續(xù)實施有效政策的影響下，保持吸引力的派息政策和股息率，股票價格還會持續(xù)提升。
同樣，資本市場，特別是港股市場，還存在大量市凈率極低的國有企業(yè)，例如北京控股（PB值0.26）、中國再保險集團（PB值0.24）。如果這些企業(yè)都可以領(lǐng)會國資委實施一利五率考核指標的深刻含義，相信資本市場也一定會給予正面的響應(yīng)。
2023年開春伊始，全面實行股票發(fā)行注冊制改革正式啟動。全面注冊制改革，將進一步加強資本市場的活力。大浪淘沙，只有以為投資者提供價值回報為目標的優(yōu)秀企業(yè)才能獲得長期的發(fā)展。對國企上市公司來說，深入理解國資委一利五率考核指標的深刻內(nèi)涵，努力提升投資者回報水平，也才可以真正實現(xiàn)國有資產(chǎn)的保值增值。在條件成熟的時候，也許考核國有企業(yè)的市值，也會成為國有資產(chǎn)保值增值的考核指標，一利六率（增加市值增長率）未來可期。
