分析師 / 李真（執(zhí)業(yè)證書編號：S0890513110002）
研究助理 / 張吉虎
研究助理 / 楊思奇
龍頭股是指在某個行業(yè)中市場份額較大、經(jīng)營能力和盈利能力領(lǐng)先行業(yè)平均水平、估值較低且具有明顯競爭優(yōu)勢、能夠引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展的上市公司。
2017年伴隨價值理念的盛行和A股市場機構(gòu)投資者占比的提升，低估值的大盤藍籌股持續(xù)上漲，開啟了一波慢牛行情。2018年年初大盤藍籌股開始回調(diào)，2月以來創(chuàng)業(yè)板指數(shù)開始連續(xù)上漲，但從個股來看，年初以來的行情切換中依然圍繞龍頭股展開，近期市場追捧的“獨角獸”概念股本質(zhì)也是新興行業(yè)的潛在龍頭股。預(yù)計2018年在價值投資理念的推動下，龍頭股依然存在投資機會，且伴隨A股納入MSCI指數(shù)，國際機構(gòu)投資者的入場也將為龍頭股帶來持續(xù)的資金流入，疊加近期A股藍籌白馬股回調(diào)，后續(xù)相關(guān)龍頭股的投資機會依然值得關(guān)注，本文主要對龍頭股ETP進行分析，方便投資者通過基金把握相關(guān)機會。
1. 龍頭ETP
目前市場上共有2只龍頭股指數(shù)基金——華安上證龍頭ETF（510190）和匯豐晉信恒生A股（A代碼：540012，C代碼：001149），前者為ETF基金，跟蹤上證龍頭指數(shù)，后者為場外指數(shù)基金，跟蹤恒生A股龍頭指數(shù)。
2. 標(biāo)的指數(shù)差異
2.1. 指數(shù)編制方案差異
上證龍頭指數(shù)和恒生A股龍頭指數(shù)在指數(shù)編制方式樣本空間、選樣方法、加權(quán)方式、調(diào)樣頻率等方面均存在差異，具體如下表所示：
首先，在樣本空間上，上證龍頭指數(shù)成分股僅來源于滬市，而恒生A股龍頭成分股則來源于滬深兩市，樣本更完善。
其次，在“龍頭股”概念界定上，上證龍頭從規(guī)模、流動性和盈利能力三方面考慮，通過總市值、成交額、營業(yè)收入和營業(yè)利潤四個指標(biāo)作為樣本股篩選標(biāo)準，且在選樣時對于上述四個指標(biāo)賦予相同權(quán)重；而恒生A股龍頭則從規(guī)模和盈利能力兩方面界定“龍頭股”，并對總市值、凈盈利和收入三個指標(biāo)賦予了不同的權(quán)重，從權(quán)重來看，該指數(shù)更注重樣本股的規(guī)模大小，并且在選樣時未特別考慮個股的流動性。另外，在行業(yè)劃分標(biāo)準上，兩者也存在差異，上證龍頭采用中證二級行業(yè)分類，而恒生A股龍頭則采用恒生行業(yè)分類。
最后，在編制方法上，上證龍頭個股以等權(quán)重方式加權(quán)，個股權(quán)重基本在1.5%左右，前十大個股集中度基本在15%左右，這也確保了行業(yè)（中證二級行業(yè)分類）的均勻分布，從集中度來看，而恒生A股龍頭采用流通市值加權(quán)，個股權(quán)重上限為10%，前十大個股集中度在55%左右，權(quán)重股對指數(shù)的影響更大。從加權(quán)方式來看，恒生A股龍頭指數(shù)的代表性更強。
除上證龍頭外，中證指數(shù)公司還編制并發(fā)布了中證龍頭指數(shù)，該指數(shù)以中證800指數(shù)成分股為樣本空間，其余選樣及編制方法與上證龍頭指數(shù)相同，目前尚無基金覆蓋。
2.2. 指數(shù)成分差異
首先在數(shù)量上，上證龍頭指數(shù)成分股更多，為71只，而恒生A股龍頭指數(shù)成分股不足50只。
其次，上證龍頭指數(shù)的行業(yè)覆蓋度更高。以申萬一級行業(yè)為統(tǒng)一標(biāo)準，則恒生A股龍頭指數(shù)的成分股更多的來自交通運輸、公用事業(yè)、采掘等板塊，而上證龍頭指數(shù)成分股則多來自非銀金童、商業(yè)貿(mào)易、通信、醫(yī)藥生物板塊；結(jié)合市值占比來看，恒生A股龍頭指數(shù)中銀行、家電和食品飲料板塊占比較高，而上證龍頭指數(shù)中，非銀金融、商業(yè)貿(mào)易、醫(yī)藥生物板塊的權(quán)重更大。從行業(yè)覆蓋度來看，上證龍頭指數(shù)對各行業(yè)的覆蓋度更高，而恒生A股龍頭指數(shù)并未覆蓋在醫(yī)藥、計算機、建筑材料等板塊。
2.3. 指數(shù)估值與收益特征
估值方面，根據(jù)整體法估值，2018年1月31日上證龍頭指數(shù)的市盈率20.25倍、市凈率2.19倍、股息率1.87%，恒生A股龍頭指數(shù)市盈率16.87倍，市凈率2.32倍、股息率2.16%，恒生A股龍頭指數(shù)相對具有低估值、高股息特征。結(jié)合成分股市值分布來看，上證龍頭指數(shù)中中小市值成分股更多，而恒生A股龍頭指數(shù)成分股市值多在千億以上，大市值特征更明顯。
收益方面，從歷史表現(xiàn)來看，2017年全年的藍籌白馬股行情中，恒生A股龍頭指數(shù)累計上漲44.42%、上證龍頭指數(shù)累計上漲15.82%，同期上證50指數(shù)累計上漲25.08%、中證100指數(shù)累計上漲30.21%，對比來看，藍籌股領(lǐng)漲行情中恒生A股龍頭指數(shù)進攻性更強；而在2013年的小盤股行情中，恒生A股龍頭指數(shù)的表現(xiàn)則弱于上證龍頭指數(shù)。結(jié)合風(fēng)險指標(biāo)來看，2014年以來恒生A股龍頭指數(shù)的波動率和最大回撤指標(biāo)同樣優(yōu)于上證龍頭指數(shù)。
綜上所述，上證龍頭指數(shù)成分股較多，對于各行業(yè)的覆蓋度更高，但成分股均來自滬市，忽略了深市的龍頭股行情，同時等權(quán)重編制方法導(dǎo)致指數(shù)集中度不高，個股對指標(biāo)的邊際影響較小。而恒生A股龍頭指數(shù)同時覆蓋滬深兩市，流通市值的加權(quán)方式下指數(shù)集中度較大，重倉股對指數(shù)的影響較大，在大盤藍籌行情中進攻性更強，但對于部分行業(yè)板塊有所遺漏。
產(chǎn)品形式上，跟蹤上證龍頭的華安上證龍頭ETF實物申贖機制有利于減小跟蹤誤差、管理費和托管費也較低，雖然可二級市場買賣，但成交不活躍，對于大額資金而言流動性無明顯優(yōu)勢；而跟蹤恒生A股龍頭指數(shù)的匯豐晉信恒生A股為場外指數(shù)基金，投資者只能通過場外申贖參與，效率較低且基金管理費和托管費更高。
3. “類龍頭”指數(shù)
從上述龍頭指數(shù)的選樣方案來看，“龍頭股”主要有兩點特征：高市值和高價值。根據(jù)上述特征，一些大盤藍籌指數(shù)的成分股也具有一定的龍頭特征，如以規(guī)模和流動性作為選樣標(biāo)準的上證50指數(shù)、中證100指數(shù)；以價值指標(biāo)作為選樣標(biāo)準的央視財經(jīng)50指數(shù)、基本面50指數(shù)等，這些“類龍頭”指數(shù)的編制方法見附表，下面我們主要從個股的市值、行業(yè)分布和估值角度做簡單對比。
首先，從上市地點來看，創(chuàng)業(yè)板50指數(shù)和上證系列大盤藍籌指數(shù)可以看做單市場“類龍頭”股的集合，基本面50、中證100、滬深300、300等權(quán)、等權(quán)90和央視50成分股涵蓋滬深兩市，屬于全市場“類龍頭”指數(shù)。
市值分布上，基本面50、中證100、上證50、50等權(quán)和恒生A股龍頭成分股市值基本均在500億以上，大市值特征明顯，而等權(quán)180、300等權(quán)成分股中中小市值個股的占比相對較高，創(chuàng)業(yè)板50指數(shù)成分股均為1000億以內(nèi)的中小市值個股。
行業(yè)分布上，“龍頭”指數(shù)（恒生A股龍頭、上證龍頭、中證龍頭）和等權(quán)“類龍頭”指數(shù)（等權(quán)90、180等權(quán)、300等權(quán)）的行業(yè)傾斜度相對較小，而其他“類龍頭”指數(shù)的行業(yè)分布相對較為集中，如創(chuàng)業(yè)板50指數(shù)成分股多集中在電子、傳媒、公用事業(yè)、計算機板塊，而上證50指數(shù)和基本面50指數(shù)中金融和食品飲料板塊占比極高，受相關(guān)板塊行情的影響較大。
從風(fēng)險收益指標(biāo)和估值指標(biāo)綜合來看，在“類龍頭”指數(shù)中，基于價值面選股的基本面50指數(shù)和央視50指數(shù)的風(fēng)險收益比更優(yōu)，且具有明顯的低估值、高股息特征；偏向中小市值的創(chuàng)業(yè)板50、180等權(quán)、300等權(quán)在2013、2015年的小盤股領(lǐng)漲行情中相對表現(xiàn)更好，估值方面具有低估值、低股息特征；大市值特征明顯的基本面50、中證100、上證50、50等權(quán)和恒生A股龍頭則在在2017年的藍籌白馬股行情中領(lǐng)漲，同時估值偏低，股息率也相對較高。
綜合上述分析來看，“類龍頭”股指數(shù)與龍頭指數(shù)在成分股的選擇和市場表現(xiàn)上均有一定的相似性（創(chuàng)業(yè)板50除外），且上述指數(shù)均有相應(yīng)基金覆蓋，產(chǎn)品形式包括ETF、LOF、分級、場外指數(shù)基金，在龍頭股領(lǐng)漲行情中，投資者也可以關(guān)注相關(guān)類龍頭基金的投資機會。
4. 附表：龍頭指數(shù)與“類龍頭”指數(shù)編制方案對比
