文 | 銀行螺絲釘 （轉載請注明出處）
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最近在挖掘新品種，不過在介紹新品種之前，我想用幾篇文章講一下指數基金的發展歷史，也方便理順投資思路。
到90年代的時候，指數基金已經成為一股不可小視的力量了。但是這段時間里的指數基金，基本是以“市場有效＋隨機游走”理論為核心而設計的，主要是市值加權型的指數基金。
市場有效理論真的是無懈可擊的嗎？真的沒有人能長期戰勝市場嗎？
當然不是，最典型的例子就是格雷厄姆一脈了。格雷厄姆和他的學生、助手，很多都在幾十年的時間里獲得了超過市場平均的收益。這說明了市場上確實是有能獲得超額收益的方法的。
三因子模型
隨機游走理論的提出者尤金·琺碼自然也注意到了這一點。他也從“市場存在超額收益”這一點出發進行研究。他跟弗朗奇教授研究了很多影響股票收益的因素，后來在1993年，大名鼎鼎的三因子模型誕生了。
這個模型提出了股票市值的大小、市凈率估值的高低，都會影響股票的收益。
經過研究表明，市值小的一批股票收益比市值大的一批股票要好一些，價值型的股票收益比成長股的股票收益要好一些（這里的價值股是用市凈率高低判斷的，低市凈率劃分為價值股）。
這一點在A股也是成立的。申萬指數有開發“大盤、中盤、小盤”和“高市凈率、中市凈率、低市凈率”的指數，來衡量它們的表現。
在A股，過去十幾年，假如投資1000元的大盤股，能漲到2900多元，投資小盤股能漲到近5000元。更恐怖的是市凈率的高低，投資高市凈率的股票，只能漲到1300元，但投資低市凈率的股票，能漲到6200多元，差距拉的更大。
A股，低估值投資、小盤投資也都是有效的。
這個模型現在看來很粗糙，后來的研究也表明，不只有市值因子和市凈率因子能提供超額收益，還有很多其他的因子也可以提供超額收益，例如低市盈率、低市銷率、高股息率等等。但在當時，這個模型也是非常震撼的，也給了指數基金市場很大的啟發。引爆了指數基金第二代品種的迅速發展。
第二代指數基金的興起：挖掘市場的超額收益
第二代指數基金，不再單純的看市值挑選股票，也不再根據市值加權。而是積極挖掘可能的超額收益。
最初三因子模型用的是市凈率，后來其他的價值因子也加入進來，像市盈率、市凈率、股息率、盈利收益率等等。一般把按低市盈率、低市凈率、高股息率、高盈利收益率等挑選股票的指數稱為價值型的指數。研究表明，這些價值型的指數，確實能獲得超額收益。
值得一提的是，雖然小盤股收益會比較好，但基金公司很難開發“規模越小權重越高”這樣的指數基金，因為越是小盤股，能承載的資金量越有限、沖擊成本也越高。這樣的指數基金運營成本很高，也很難把規模做大；規模做不大，給基金公司帶來的收益就低。基金公司沒有動力去開發這樣的產品。所以市場主流主要還是圍繞價值因子來開發。
后來這樣的指數基金越來越多，競爭也進入白熱化階段。指數基金是有先發優勢的，同樣的一個指數，誰先制作成指數基金上市，就能吸引更多的資金。后來者很難超越先發者。在這個前提下，很多后來者開始嘗試進行創新，試圖創立更優秀的第二代指數。
第二代指數基金的杰出代表：基本面、紅利
其中涌現了兩家非常有代表性的公司，它們的指數基金思路可以說是第二代指數基金的集大成者。
第一個公司的成立者，叫阿諾特，他2005年發表了一篇《基本面指數化方法》，提出了“基本面指數”這個概念。基本面指數會考慮過去5年營業收入平均值、過去5年現金流平均值、凈資產、過去5年分紅總額平均值這四個因素，并進行排名，挑選排在前面的公司。換句話說，基本面指數不是按市值加權，而是按公司的基本面加權。
阿諾特的研究表明，基本面指數比市值加權的指數，在43年的時間里，平均每年表現高出2%。阿諾特的野心很大，他想用基本面指數取代第一代市值加權指數，一口氣成立了龐大的基本面指數基金家族。我們非常熟悉的基本面50（ 代碼160716），就是基本面指數的典型代表。
基本面指數基金的成功，引來了新的競爭者：智慧樹公司。智慧樹公司也很看好基本面加權的指數，但是阿諾特把基本面指數先推出了，因為指數基金有先發優勢，智慧樹需要從另一個角度突破：紅利指數。于是智慧樹在基本面指數基金推出半年后，一口氣在一天里上市了20只自己研發的紅利指數基金，之后也發了很多紅利指數基金。紅利指數并不是它發明的，但是做了很多創新型的改進。
紅利指數是按照股息率來加權的，哪個股票的股息率高就選哪個。經過智慧樹的研究，紅利指數最主要的優點有兩個：波動更小、對熊市的抵抗力更強。后來紅利指數也在尋找高股息率品種的基礎上，篩選企業的基本面，力求企業能做到更長期期限的分紅。
其實這些指數發展到最后，“殊途同歸”。無論是基本面指數還是紅利指數，都演化成“篩選企業基本面，同時兼顧低估值”的思路。某種意義上，它們已經在逐漸向格雷厄姆和巴菲特的價值投資在靠攏。這兩類指數基金，就是目前第二代策略加權指數基金中，價值型指數基金的集大成者。
一二代指數基金的對比
我們姑且把市值加權型指數基金作為第一代指數基金，把策略加權型的指數基金作為第二代指數基金。我們會發現它們之間差別還是很大的：它們的核心設計理念有很大區別。
第一代指數基金認為“市場無法戰勝，市場是有效的，股價反映了所有的信息”。所以我們最好按照股票的市值加權來買入對應的指數基金。并且基金費用一定要低。
而第二代指數基金，則認為“市場有一定規律可循”，可以挖掘出一些超額收益。不再認可股價反映了所有的信息，而是采用股息率、基本面等其他的加權方式。它們中的佼佼者也確實長期戰勝了第一代指數基金。不過也有缺點，第二代指數基金管理費率普遍比第一代高出不少。基金公司認為既然能獲得超額收益，那我多收一些費用也是應該的。
這兩代指數基金之間設計理念有很大差別。像《漫步華爾街》作者馬爾基爾和“指數基金之父”約翰·博格是第一代指數基金的堅定擁護者；而基本面、紅利指數的創立者，是二代指數基金的堅定擁護者。兩派在雜志刊物上互發文章，打的不可開交。
明白了這些，提起指數基金的時候，就知道不同的指數基金產品設計理念是有很大區別的。
就目前看，在美國，整體上還是第二代指數基金表現更好一些。
不過這些是海外市場、發達國家市場的經驗，到了A股，是不是也是如此呢？A股到底是第一代指數基金表現好，還是第二代指數基金表現好呢？
欲知后事如何，且聽下回分解。
作者：銀行螺絲釘（轉載請獲本人授權，并注明作者與出處）
