文/陳嘉偉
《成長股投資秘籍》第二篇
在上文中我們談了成長股投資邏輯，投資難點和特征，今天談估值。
一 如何理解估值
估值的本質是二個維度，一個是對現有價值的判斷，一個是對未來價值的判斷，成長股就是對未來的價值即對凈利潤增長能力進行預估和判斷，投資是你花錢買斷這個公司未來的收入，一個比喻是你花錢一次性把一個大學生未來一生收入買斷，那么你賺不賺錢錢取決于你買的價格和他未來真實的賺錢能力。
用于估值的工具常用的有PE市盈率，市凈率PB，市盈率增長率PEG，還有盈利收益率，怎么理解？我們用剛畢業的大學生作為例子：
假設現在他打工一年賺4萬元，那么如何給他定價呢？先假設市場在正常理性的情況下怎么定價：
如果他是一般二本畢業的那么市場認為給他年收入15倍是合理的定價，價格為60萬
如果他是一本畢業，市場出價就高一點，可能是年收入的20倍，價格為80萬
如果他是國內一流大學畢業，市場出價可能會達到30倍，價格為120萬
如果他是世界一流大學畢業，市場可能給他40倍甚至更高，價格為160萬。
如果這個學生是一個企業，那么算出來的價格就是公司的總市值，這個倍數就是PE，年收入就是企業凈利潤，PE乘以他目前的年收入就是市值。
公式：凈利潤乘以PE等于總市值
或者總市值除以凈利潤等于PE
一個學生目前的定價和他的畢業于哪里有關，因為畢業的學校是他過去十幾年學習能力，努力程度的證明，市場假設他未來會繼續保持當前的狀態，但現實中存在多種結果：
1 比預期的低，
2 比預期高，
3 和預期差不多，
4 有時高有時低。
以上是用PE估值的邏輯，這適合于那些穩定增長的企業。再看PB，用市凈率估值是基于對這個學生現在擁有多少凈資產作為基礎來定價，也就是他的總資產減去負債后剩下的價值，一般周期性行業用PB估值，所謂周期性就是一下好，一下不好。
剛才講是在市場理性和正常情況下的估值，但是市場有時候是非理性的，比如經濟蕭條大家都沒有錢，那么投資人少，出的價格肯定就低，PE低，經濟繁榮，大家都有錢，出價自然就高，PE 高，就像牛市和熊市是一種非理性的狀態，市場有時候也流行追捧哪個學校，或者哪個專業，這就是題材股，概念股，熱門股。
成長股主要用PE估值，延伸出來的還有PEG，用市盈率除以增長率，兼顧了價值和成長性，但側重成長性，PEG值越小股票的吸引力越大，但不適合很成熟的行業和周期股。
還有盈利收益率，也就是市盈率的倒數，用每股收益除以股價，一般標準是用國債收益率5%作為衡量標準。
二 如何應用
看一個實際的例子：萬東醫療，總市值43.86億，凈利潤為8839萬，總股本為5.41億股。
這個行業是成長股的搖籃，2015年到2017年的凈利潤增長率分別為56.85%，77.54%，52.52%，今年三季度凈利潤增長為40%，半年增長為40.47%，一季度為52.56%。這個增長率很高，還算穩定，符合成長股的特征要求。
1 盈利收益率
先假設這個公司就停留在這個狀態不再增長了，如何估值？當一個企業利潤不再增長那么我們先看看他的盈利收益率是否高于5%的無風險收益標準：
2017年每股收益為0.2元，今年按照增長40%計算每股收益為2.8元，除以股價8.11元，盈利收益率是3.45%，低于5%的標準，說明股價高了。
那么多少價格是合適的呢？假設只有盈利收益率比無風險收益高一點才值得買，比如6%，那么用今年的總利潤除以6%就是他對應的總市值，再除以總股本就是合適的股價。
去年的凈利潤為10911萬，今年按照增長40%計算就是15275萬，除以6%等于25.45億，而實際的市值為43.8億。
再用25.45億的市值除以總股本5.41億，他的合適的股價是4.7元，而實際是8.1元。
2 PE估值
盈利收益率是假設公司凈利潤不增長，但實際上是有增長的，那么高增長的萬東醫療值多少錢呢？
我們假定未來5年，每年增長30%，我們就可以算出他到2022年的凈利潤為4.05億元，那么到時候公司值多少錢就與市場會給他出多少倍的PE有關，假設三種情況：
1 正常25倍PE，那用4.05億凈利潤乘以25，總市值差不多100億，現在的市值是43.8億，那么投資者的收益率是228%。
2 熊市15倍PE，那么總市值是60億左右，投資者的收益率36.9%，
3 牛市40倍PE，那么總市值是160億左右，投資者的收益率為365%。
所以與投資者收益密切相關的幾個核心要素都出來了：
第一 買入的時候市盈率高低，當前是熊市，他的市盈率是37倍，明顯高了，假設現在的市盈率是20倍，那未來的收益率就高多了。
第二，凈利潤增長率，上面的計算都是假設他能達到30%，假設他達不到收益率就不會有計算的高。
第三，只有在股市行情好 的時候賣股票收益才是最好的，或者當市場看好某個行業板塊的時候賣才是最好的，反過來在熊市買才是最劃得來的，而大熊市和牛市都是需要等待的，所以投資需要耐心。
3 PEG
我們再用PEG估值，當下的PE是37.2倍，關鍵是未來增長G如何取，第一個需要參考過去5年的增長情況，特別是最近二年的情況，看他的趨勢是變好還是變差了，然后預估未來5年的平均增長率，上面預估的是30%，
因為過去5年只有2014年是負增長，其他四年的平均增長為55%，所以我們預估未來的增長為30%，那么用當前的PE37.2倍除以30%等于1.24倍，用PEG估值判斷股價高低的標準如下：
小于0.5倍是低估，0.5倍-1倍是合適，大于1倍肯定就是高估。
當然對于未來的增長預估最好悲觀一點，風險會小一點，黑馬一向主張不超過25%，在用PEG估值時如果都小于1，那么增長率越大越有吸引力，比如A公司目前的PE是20倍，增長率是25%，PEG是0.8，B公司PE是30倍，增長率為37.5%，PEG也是0.8，那么后者的吸引力更大，因為隨著時間的推移，公司的股價假設不增長PE會比低增長的更低。有興趣的可以自己算一下。
4 整體估算法
這個方法的步驟：
1 先算出某個行業的總體凈利潤水平，行業的銷售額是可以查出來的，增長率也是可以查出來的，平均的凈利潤水平也是可以從前5名公司算出來的，那么你就可以算出這個行業未來5到10年的利潤水平。
假設現在行業的總銷售額為1000億，利潤為100億，增長率為15%，那么五年后行業總的凈利潤為200億。
2 估算出這個公司未來的市場占有率，這需要參考當下公司的市場份額，趨勢，產品競爭力，管理層的能力，行業地位，增長速度，商業模式等等因素，這對投資者的能力要求遠高于估值。當你算出這個公司未來的市場份額，乘以行業總的利潤就是公司未來的總利潤。
3 比如算出來這個公司未來的市場份額為30%，那么5年后這個公司的凈利潤為60億，那么他未來5年的股價是多少呢？就用60億除以總的股本，這就是未來公司的極限股價。
當然這一切都是藝術，每個人對行業的理解不一樣估算的結果千差萬別，而投資能力也體現在這里。
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明天再見！
