牧原股份（002714）分析：
一、 企業基本情況
1. 基本概況：牧原食品股份有限公司成立于2000年7月，地處河南省南陽市，2014年1月在深圳中小板上市，上市時總股本2.42億股，流通股0.605億股，截止2017年9月，總股本11.6億股，流通股6億股。控股股東和實際控制人是秦英林和錢瑛(夫婦），直接和間接合計持股65.58%，股權高度集中，秦英林是公司董事長和總經理。公司的主業是生豬的養殖與銷售，截止2017年6月30日，公司共有66個全資子公司，分布在中原、華北、東北的十二個糧食生產省份。
2. 主營業務情況：生豬的養殖與銷售。
2010-2016年，公司營業收入從4.45億元增至56.06億元，增幅達11.6倍，六年復合增速為52.6%，近三年復合增速為40%。凈利潤從0.86億元增至23.22億元，增幅26倍，六年復合增速為73.3%，近三年復合增速為97%。2017Q3，公司實現營收71.6億元，同比增長83.5%，實現凈利潤18.1億元，同比增長2.9%，對比利潤均處于負增長的同行企業，公司保持正增長，體現了較好的成長性。
3. 分產品和區域情況：分產品，公司99.5%以上是生豬銷售，其他少量產品包含有豬糞、玉米、飼料等附屬產品銷售。分區域，公司100%業務是國內業務，根據子公司的分布情況，公司的子公司分布以河南省為中心，集中在華北、東北、華東和華中區域。
4. 競爭優勢：公司擁有一條集飼料加工、生豬育種、種豬擴繁、商品豬飼養等多個環節于一體的完整生豬產業鏈，并擁有自動化水平較高的豬舍和飼喂系統、強大的生豬育種技術、獨特的飼料配方技術、優越的地域環境、較高的市場認可、扎實的生產管理和一支強大技術人才隊伍等，由此使本公司在疫病防控、產品質量控制、規模化經營、生產成本控制等方面擁有明顯的競爭優勢。
5. 行業對比：
選取五家含有生豬養殖業務的上市公司作對比，從規模和盈利情況看，溫氏股份與公司最具可比性。從2016年數據看，公司總股本、總資產、營收規模比較小，但凈利潤和每股收益較高僅次于溫氏股份，而盈利指標毛利率、凈利率和ROE則排名第一，盈利能力大幅高于同行其他企業。從2017Q3數據來，5家企業唯有牧原股份保持了凈利潤正增長，其他4家企業均出現了凈利潤同比較大幅度下降，在2017年市場豬肉價格下行的大環境中，公司保持了正增長，體現公司的成長性較好，同時盈利能力仍保持大幅高于對比企業，體現了公司較強的競爭能力。
6. 分紅情況：隨著公司利潤的大幅增長，分紅派現力度逐漸增大，2016年派現金額有8億元，占當期凈利潤比例為34.5%。
7. 市場表現：
公司上市至2017年9月20日，總市值增幅4.2倍大于總股本增幅3.8倍，市值增速大于股本增速，在此區間，中小板指增幅為0.5倍，公司的股價走勢一直強于深圳中小板指，2015年6月后更是大幅高于中小板指走勢。
近三年牧原股份與中小板指數對比的股價走勢圖（前復權）：
二 、 企業高管狀況
員工持股計劃：共實行了三期
1) 董事長秦英林是公司的創始人和實際控制人，現年52歲，學歷本科，畜牧專業出身，27歲開始創業，擁有二十多年的生豬養殖及企業管理經驗，曾獲杰出青年農民、畜牧行業優秀工作者、畜牧業領軍人物等榮譽，體現了其較好的管理能力，十分注重對公司股權的控制（直接持股42.48%，夫妻間接持股合計65.6%）。
2) 高管有兩位是元老級管理者，從公司成立時已進入公司，另外兩位是2012年引進公司，也有了5年的磨合適應，學歷不高，但術業各有專攻，其中副總王華同曾任河南方城縣、內鄉縣等地方公職，對公司近年規模擴張與貧困縣地區合作有重大積極影響。整體高管團隊年齡不高（平均46.5歲），年薪不高（34萬元），但均有持股，利益與公司利益一致，有較好的利益推動助力
3) 公司實行了3期的員工持股計劃，合計占總股本9.66%，利益綁定員工超過千人（主要綁定子公司員工），現股價均大幅高于持股計劃成本價，對員工的促進作用較大。
三、 財務分析
1) 企業發展能力：較好。
2014年是公司近幾年利潤最低點，主要是受到行業豬肉價格下跌，原料（玉米等）成本上漲的雙向擠壓。此前公司受到資金限制，規模擴張緩慢，2014年1月完成上市后，融資渠道打開，公司迅速擴張生豬養殖規模，銷售量快速增加，伴隨著豬肉價格回暖，帶來2015和2016年業績高增長。2017Q3，豬肉價格有所下跌，上市公司同行企業凈利潤呈大幅下跌，公司仍保持了2.9%的增速，體現其良好的成長性。未來幾年，隨著公司不斷募資投入擴大生產規模，公司持續發揮成本低等優勢，必將帶來業績持續高增長。
2) 盈利能力：強。
公司經歷了2014年的業績低點后，隨著市場豬肉價格的回暖和玉米等原料價格的下降，以及公司規模的擴大，公司整體的盈利能力大幅提升，2016年毛利率達45.7%，凈利率和凈資產收益率分別達41.4%和50.7%。2017年，市場豬肉價格在2016的基礎上下行，相關生豬養殖企業的盈利能力均受挫，公司2017Q3的毛利率和凈利率也相應下降到31.4%和25.3%，但對比起溫氏股份、天邦科技、正邦股份等同行企業，公司的盈利指標仍大幅高于他們，體現了公司良好的盈利能力。
3) 三費情況：
整體費用率控制較好，保持在10%以下。銷售費用率較低，保持在0.5%以下，管理費較穩定，控制在3%左右，2017三季度管理費用率有所提升至4.2%，主要是生豬保險費和人工薪酬增加帶來。因公司擴張規模資金需求導致銀行貸款多，利息支出高，財務費用率一直保持在3%左右，大幅侵蝕公司利潤。與溫氏股份對比來看，撇開財務費用，從公司經營費用管控來看，牧原股份比溫氏股份略勝一籌。
4) 營運能力：較好。
公司的銷售回款模式是錢貨兩清，期末應收賬款和應收票據不存在余額。存貨方面，主要包括原糧、豆粕等原材料和仔豬、保育豬、育肥豬等消耗性生物資產。近幾年存貨金額增加較快，占營收比例也不斷增加接近50%，但考慮存貨均屬于公司生產過程中的消耗物資，基本沒有積壓風險，存貨的增加也側面反映出公司的規模正呈現較大幅度的增長。整體運營能力較好。
5) 償債能力：較弱。公司資產負債率較高，超過50%，流動比率和速動比率較低，在1倍以下，負債壓力重。
——資產情況：流動資產較少，僅占總資產29%，其中在手資金較少，約20億元（含理財），占總資產比為10.6%。存貨34億元，占總資產比為17.9%。非流動資產較多，占總資產71%，其中固定資產和在建工程合計有104億元，占總資產55%，生產性生物資產（種豬）有12.5億元，占總資產6.6%。近三年，公司的固定資產、在建工程和生產性生物資產（種豬）均呈現大幅增加的趨勢，側面印證公司正在大幅擴張規模。
——負債情況：自繁自養的養殖模式擴張需求大量資金投入，而公司實際控制人注重對公司股權的集中控制，因此主要通過舉債籌資，導致了大量的負債，短借和長借合計有42.4億元，占總負債46%，應付債券有14億元，占總負債15%。有息負債合計有60.3億元，對比起在手資金20億元，短期償債能力弱。而公司近幾年將持續擴張生產規模，預計將保持重負債狀態。
6) 現金流情況：較好。公司的銷售收入基本在當期結算完成，沒有產生應收款項，近三年的凈利潤現金含量平均為259%，體現了公司良好的現金流，而2016和2017Q3的凈利潤現金含量低于100%，主要是因為公司正處于規模快速擴張階段，大量資金投資于規模擴張，體現在存貨的增加，總體來看，公司目前的現金流處于非常健康的良性循環狀態。
7) 總結：公司的優勢在于經營費用管控好，盈利能力強，資金回流快，持續擴張規模將能帶來業績高增長；劣勢在于自繁自養模式規模擴張慢，需投入資金大，有息負債重，產生財務費用高，侵蝕公司利潤。負債的壓力在于規模的擴張而不影響正常經營活動，個人認為雖然負債高，但財務安全性較好。
四、 國家政策
- 免增值稅：公司及各子公司生產、銷售生豬屬銷售自產農產品，享受免繳增值稅優惠政策。
- 免企業所得稅：從2008年1月1日起，從事牲畜、家禽的飼養所得免征企業所得稅。公司及各子公司應納稅所得額屬從事牲畜飼養所得，可享受免征企業所得稅優惠。
2014年開始國家對畜禽養殖業提出了嚴格的環保要求，近兩年也陸續出臺多項政策對養殖業的環保進行規范要求，同時對生豬養殖業提出要大力發展規模養殖，環保趨嚴和規模化發展要求將逐步清理了生豬養殖散戶，提升規模化生豬養殖機構的集中度。公司是生豬養殖的大型機構，在國內生豬出欄規模僅次于溫氏股份，飼養過程做到了標準化、集約化、機械化、自動化水平，環保處理也處于行業領先，將能充分享受到行業整合的紅利，在低成本優勢下持續擴張規模，占領市場。
五、 行業分析及公司發展
行業發展：
1. 豬肉是我國居民最主要的肉類消費，2015年消費量有5567萬噸，2016年生豬出欄量有6.85億頭，占我國肉類消費總量的60%以上，以一頭生豬110公斤計算，生豬交易年市場規模有1.38萬億元，為萬億級的市場。
2. 目前市場上有農戶散養、“公司+農戶”養殖和自繁自養三種模式：
我國生豬養殖業長期以散養為主，規模化程度較低。2008年之前，年出欄50頭以下的散養戶出欄生豬占全國生豬出欄總數均在50%以上。2008年年出欄生豬50頭以上的養殖戶出欄生豬占全國生豬總出欄量的比例提升到56%，首次超過一半，但總體規模化水平仍較低。2011年出欄5萬頭以上的養殖戶全國為162家，2012年出欄5萬頭以上的養殖戶為187家，2013年年出欄5萬頭以上的養殖戶增長到了202家。
- 國內生豬養殖行業的規模化比例近年來持續提升。根據博亞和訊的數據，2016年“規模場+一體化”模式合計出欄比例已經超過50%，首次超過散養戶（500頭以下）的出欄比例。預計到2020年，“規模場+一體化”模式合計出欄比例將達到57%，其中“一體化”模式出欄比例將達到10%。
2. 生豬養殖行業現行挑戰：
(1) 行業素質整體偏低，綜合生產能力落后。
(2) 生豬養殖中豬病風險大，死亡率居高不下。
中小型規模養豬場和散養戶防疫條件差，加上生豬長途調運頻繁，流動環節引發疫情風險高，使得生豬疫病防控難度進一步加大。我國生豬平均死亡率高達10%-12%，而發達國家低于5%。
(3)飼料原料緊缺，國內養殖成本居高不下。
對生豬養殖業來說，飼料成本占總體飼養成本的70-80%，飼料中60%是玉米。 由于飼料原料供給不足，加上近年國家為確保農民利潤，不斷提高糧食收購價格，造成國內飼料原料成本快速上升。總體來看，近期我國生豬養殖平均成本飆升至13元/公斤，對比美國成本僅為7-8元/公斤。
3. 豬周期形成原因：“豬周期”的循環軌跡一般是
豬肉價格上漲刺激農民積極性造成供給增加，供給增加造成肉價下跌，肉價下跌打擊了農民積極性造成供給短缺，供給短缺又使得肉價上漲，周而復始，這就形成了所謂的“豬周期”。主要影響因素是母豬存欄量的變化帶來生豬供應量增減影響價格變動。
下圖為1991年-2016年的生豬價格走勢情況。其中1991年-2006年的生豬價格數據為月度數據，數據來源為全國畜牧總站；2007年-2016年9月為周度數據，數據來源為Wind。
從上圖中的紅點可以看出，我國生豬價格的波動性逐年提高，且波動的周期越來越短。1991-2000年價格圍繞某一價格上下波動，2000-2003最為穩定，2003-2006年一波周期之后，全國豬價呈現越來越劇烈且趨勢向上的波動。
大量研究表明，豬肉價格的周期波動與生豬生產周期波動基本一致，波動周期大致為3~4年。從圖中可以看到4個周期波動呈越來越劇烈態勢：2003年6月至2006年5月為相對劇烈的一個漲-落完整周期，2006年5月至2010年6月為劇烈波動的周期，2010年6月至今我國豬價基本上又完成了兩個大的周期波動。
目前豬周期呈現新的特點：時間跨度加大，大周期里面包含小周期，波峰和波谷都在持續向上移動。
豬肉價格無法達到供需均衡點的根本原因是信息不完全：
——分散的養殖戶只能根據當前價格來決定當期補欄規模以期實現養殖利益最大化。但分散養殖戶無法預知市場整體的供需結構，因此最終會出現“合成謬誤”
——擴大養殖規模對單個養殖戶是正確選擇，但所有養殖戶都擴大養殖規模的結果就是整個市場的錯誤選擇。同樣的，當豬價下跌，單個養殖戶虧損選擇淘汰母豬對其當下是正確的選擇，但所有養殖戶都縮小養殖規模導致供給短缺引發新一輪豬價的上漲。
不難推斷出養殖行業的規模化對穩定生豬價格有重要作用。
從能繁母豬存和生豬存欄量來看供給情況：
從2013年開始，能繁母豬和生豬存欄量基本處于持續下行狀態，到2017年9月份，能繁母豬存欄和生豬存欄都已經是近10年的新低。
然而，隨著生豬存欄、能繁母豬存欄的連續下降，2017年的生豬價格卻持續下行，從供需兩側加以分析討論：
供應層面：
——隨著養殖技術水平的提高，每頭母豬年提供生豬數量增加，從而增加供應量。
——另外生豬出欄體重的變化也可能增加供應量，我國早期生豬生產水平低，品種差，出欄體重在90—100千克，但隨著品種改良和技術進步，出欄體重提高到100—110千克，在本次養豬周期內，由于價格振蕩關系和屠宰率的雙重影響，出欄體重在散戶屠宰中不斷提高，目前可達到150千克，甚至標準屠宰體重也由100—110千克提高到120千克以上，因此屠宰體重或者出欄體重的提高大幅度增加了豬肉供應量，其提高幅度在20—25%。
需求層面：
——由于肉品之間的替代性及大眾對不同肉品風味的追求進步，豬肉在肉品消費中的比例下降，從而影響了豬肉消費的水平；
——其次，由于消費人群的變化，豬肉不再成為新生代消費群體的主要選擇，豬肉消費地位下降；
——第三，豬肉屬傳統肉食品，并且脂肪含量較高，對過去以豬肉消費為豬的人群來說，已經成為影響其健康的重要因素，豬肉消費量比下降成為必然趨勢。
綜上所述，即使生豬存欄大幅度下降，也很難激發供需矛盾的興趣，在這種背景下，生豬價格的滯漲可能是一種必然現象。結合豬周期的特點（3-4年周期，波谷不斷向上）來看，預計2017-2018年上半年，豬肉價格將完成這一周期的下行階段，2018年下半年將恢復逐漸上行，開始另外一個豬周期。
4. 未來發展趨勢：產業格局發生變化，散戶退出，規模化場戶成為生豬養殖主體。
（1）政策引導發展方向：
《全國生豬生產發展規劃（2016-2020）》明確提出了：生產保持穩定略增，豬肉保持基本自給；規模比重穩步提高，規模場戶成為生豬養殖主體；規模企業屠宰量占比不斷提升。
隨著養豬產業的快速發展，我國生豬養殖規模化程度不斷提高。近年來我國出臺多項措施促進生豬養殖向規模化、專業化、組織化轉變。
未來10年仍是中國養豬業規模化發展的黃金期。
（2）環保壓力加大，加快散戶退出。
目前每年生豬糞便量超6億噸，約占畜牧業糞便總量的1/3。《畜禽規模養殖污染防治條例》、《水污染防治行動計劃》、《新環保法》相繼實施，生豬養殖環保壓力加大，導致不符合環保要求的養殖散戶不斷退出市場。
散養戶因規模小，質量可控力差，成本高，環保差，整體盈利能力相對較差，一旦遇到豬價周期下行時容易導致虧損，從而退出市場。另外隨著國家政策對環保的趨嚴，未來規模化養殖企業的不斷增加產能將會逐步替代散養戶的市場份額。
2015年前十大豬養殖企業占總生豬出欄量的3%左右，2016年前十大出欄量占總出欄量也不超過5%，未來隨著大規模生豬養殖企業的規模擴張，將逐漸積壓掉散養戶的市場。
公司發展：
1. 飼料加工：以糧食生產區域為中心建立飼料加工廠，飼料成本低。
（1）原料采購：豬飼料生產所需原料主要包括小麥、玉米、豆粕等。公司的子公司布局在糧食主產區，原糧收購成本低，原則上就近收購；飼料成本低，公司的基本飼料不對外銷售，采用“按需生產、散裝運輸”的方式，減少了飼料包裝成本、倉儲成本以及銷售費用；飼料運輸成本低，飼料廠布局在鄉鎮或郊區，距離養殖場平均距離較近，運輸成本較低；減少營養浪費，營養配方團隊研發出精細化的配方，減少不必要的營養損耗。
（2）飼料生產 ：
公司生產所使用的飼料均自主生產，從2010-2013.6飼料生產情況來看，公司飼料生產完全能實現了自產自供需求，小部分外購是為了進行飼料對比試驗：
公司自建飼料廠和研究飼料營養配方，生產飼料供應各環節生豬飼養所需。飼料廠生產自動化，全過程計算機控制，不僅配料精確，且實現了從原糧采購、飼料加工、罐裝運輸、自動飼喂等全過程飼料無人為接觸污染，確保了飼料質量安全。
飼料營養配方采用先進的以營養素利用特定效率為基礎的凈能評估體系和真可消化氨基酸模式，精準衡量配方中有效蛋白質的含量，提高了飼料的消化利用率；采用階段性營養配方技術，運用析因法對不同生豬建立動態營養模型，針對不同豬群及季節變化設計飼料配方。
目前，公司具有300萬噸的飼料加工能力，2016年公司有44萬元的飼料和84萬元的玉米外售額，也說明了公司的飼料基本能保證自產自用，在規模擴大的同時也不斷增加飼料廠的建設，至2017H1，公司仍有多個飼料廠在建設中。
2. 生豬生產體系齊全，具有完整的曾祖代—祖代—父母代—商品代生豬代次繁殖體系。
規模化的養殖集團基本已實現自身的種豬繁殖生產系統（溫氏股份、牧原股份等），這也是區別于散戶（農民養殖和養殖大戶）的優勢之一，自育自用比外購種豬成本低。優質種豬是養豬產業的基礎，品種在養豬成功要件中占據44%的比例，保持優質種豬對飼養成本、成長速度、出欄時間、安全控制等方面都有很高的提升作用。
公司采取開放式育種方式，引入優質種源，利用曾祖代核心種豬的同品種間選配繁殖，不同品系祖代豬（一元豬）相互雜交擴繁，獲得父母代豬（二元豬），二元種母豬和杜洛克種公豬雜交獲得三元豬杜大長或杜長大，三元豬育肥后作為商品豬對外銷售。
公司現擁有牧原杜洛克、牧原長白、牧原大約克、牧原二元母豬、牧原三元仔豬等優質產品，具有生長速度快、飼料轉化率高、背膘薄、產仔多、抗病力強等特點。
牧原股份集約化規模位居全國前列，也是全國領先的種豬供應商，國內專業的二元母豬生產基地。公司是首批國家生豬核心育種場，農業產業化國家重點龍頭企業，國家養豬業旗艦企業，中國畜牧行業領軍企業，國家生豬產業技術體系綜合試驗站。
現擁有專業育種人員110余人，以及國際先進的BLUP評估軟件，專業的肉質檢測等設備，可對商品豬的肉色、PH值、剪切力、滴水損失等方面進行檢測；年測定純種豬2萬頭以上，測定父母代種豬8萬頭以上，商品豬肉質測定1000頭以上，自有30余個豬場，超過150萬頭豬的數據，確保后代商品豬經濟效益最大化。
2016年有2個國家生豬核心育種場，3個二元擴繁場，曾祖代核心群超過8000頭，年可供二元母豬超過30萬頭（ PYS為23，對應690萬頭商品豬，完全能滿足產能需求），純種豬超過10萬頭，滿足不同客戶對高價值種豬的需求。
3. 規范的員工培訓體系及養殖標準化，公司養殖模式高度可復制：
（1）公司員工培訓體系完善，人力資源有保障。
公司自繁自養養殖模式下，養殖技術和經驗能夠較好的積累和傳承，且公司已經建立以了規范的員工培訓體系，新員工能夠在較短時間內熟練掌握相關養殖基礎知識及操作技術，為公司養殖規模快速擴張提供了人力資源保障，2015 年公司員工數量即開始呈現大幅上行的態勢，同比增長63%，預計這一態勢仍將持續。且從年齡結構上來看，30 歲以下員工占比達47%，人員結構的年輕化保證了未來產能擴張時人才的持續供應。
（2）飼養模式高度標準化和自動化，可復制性強。
經過長期累積，公司目前已經對飼料加工、疫苗和獸藥使用、種豬繁育、肉豬育肥等養殖過程中所涉及的環節制定了高度標準化的操作規范，并且大量采用機械化、自動化養殖設備，簡化養殖程序、減輕養殖勞動量。完善的員工培訓體系和高度標準化和自動化的程序使得原有養殖模式可快速高效地復制到新建產能中。
（3）完善環保體系奠定擴張基礎：
公司高度重視環保措施，已經建立起一套較為標準的環保設施體系：
在廢水處理上，采用現代化的節能節水環保設備，漏縫板、半漏糞工藝智能產床等裝置，使得廢棄物能夠較快進入集糞池中，并采用固液分離的方式進入公司沼氣工程系統進行無害化處理。
在固體廢棄物處理上，通過將養殖場的病死豬、廢棄物由專用密封車輛收集運輸--消毒車輛--高溫化制--冷凝除臭--油脂壓榨--油脂凈化分離等全密封過程，實現病源零傳播和環境零污染。
完善的環保體系保證了公司在規模擴張時可進行在各養殖場復制推廣，在養殖環保政策日益嚴格的情況下有效避免了因污染被關停的風險。
4. 產品銷售：
公司商品豬的銷售渠道分為屠宰加工企業、豬販子、零售三類，種豬的銷售客戶分為規模化養殖企業、養殖戶；仔豬的主要銷售客戶為養殖戶。
銷售模式：客戶上門收購，錢貨兩清。（沒有應收款）
豬販子的銷售模式屬于行業銷售特征，豬肉作為我國居民最主要的肉類消費品（肉類消費占比超過60%），養殖企業一般都是出欄交貨，不負責運輸，因專門成立運輸隊費用太高，利用率很低，且國內生豬養殖企業規模較大的企業較少，無法滿足大型屠宰加工企業的采購需求，而下游屠宰加工企業能力一般較大，因為養殖企業的下游客戶大部分通過豬販子來來實現銷售。
另外，公司有部分固定合作的機構客戶，包括龍大牧原、正大農牧、山東銀寶、上海五豐等，公司前五名客戶銷售額占比合計在25%左右。其中河南龍大牧原公司是公司與山東龍大肉食品公司于2008年共同成立的，公司持股40%，通過參股河南龍大牧原公司，公司完成了對養殖產業鏈下游的延伸，對公司的生豬出欄銷售也有一定的保障。
目前，公司處于產能快速擴張期，隨著項目的陸續投產，生豬出欄規模較呈快速增長，對于產能擴張會否難以消化的問題，公司方面表示，考慮到目前生豬養殖的行業情況是由分散的養殖供給，向規模化、集中化養殖發展，規模化養殖企業的產能擴張將逐步替代散戶養殖的市場，因此產能消化問題不大。
通過分析和對比看出，牧原股份的養殖成本處于行業最低，這也是公司發展的最強護城河，能保證公司即使在豬價下行的情況下仍能保持盈利（2017Q3業績對比可看出，只有公司凈利潤保持增長），保障公司未來隨著規模擴張業績持續高增長。
公司未來發展：解決了產能瓶頸的土地和資金問題，持續擴張規模帶動業績高增長。
公司的規模擴張需要大量土地和資金，而資金問題是制約公司規模發展的瓶頸，導致規模發展速度大幅低于溫氏股份。
公司2012年才趕上溫氏股份2005年95萬頭的規模，溫氏股份以年平均增速30%穩定擴張，近三年的年平均出欄量增速也達到19%，而公司主要是受到資金的瓶頸限制，2014年公司完成上市后才打開融資渠道，產能擴張在2016和2017H1得以體現，增速分別達到62%和156%。未來幾年，公司在解決了土地和資金的重要問題，規模實現快速擴張，以公司低成本的優勢，將帶來業績的持續高速增長。
（1）布局貧困縣保證了公司擁有足夠的土地資源。
公司所有擴張養殖場均需要新建，且規模較大，年出欄規模平均都為30萬頭以上，因此需要獲取大量的土地資源。在土地問題上，公司主要以與貧困縣合作，土地成本和人工成本都相對較低，同時能帶動當地就業和經濟發展，受到當地政府歡迎和支持（政策扶持力度達），上市時期公司已前瞻性的布局貧困縣，土地儲備達到5.6萬畝，保證了產能擴張時所需的土地資源。目前公司子公司中已有13 個位于貧困縣，且公司還與30-40 個縣市就發展生豬養殖項目正在磋商，為公司產能擴張提供了土地資源保障。現階段公司所披露的規劃在建產能已達約1097.5 萬頭，儲備的土地資源可供約1300-1500 萬頭年出欄產能。
（2）雄厚的資金實力為養殖規模擴張提供了充足的動力。
在成本控制優勢下，公司不僅在豬周期景氣時可以獲得較高收益，同時在行情低迷時也依然可以保持盈利能力（2014 年凈利潤8019 萬），2012-2017Q3凈利潤合計54億元，持續的盈利能力使得公司可以擁有充足的資金開展養殖場的建設。
未來業績的增長動力在于生產規模的擴張：
由于公司沒有詳細披露具體產能情況，只能根據公布的部分資料進行推測：
養殖場的建設期一般為8個月，投產后商品豬的上市日齡是180天后，即養殖場投產后6個月后可出欄對應產能商品豬。根據定增擴產的資料公布，初步計算商品豬對應的固定資產投資額約為1100元/頭。 （與研報數據基本吻合）
至2016 年底公司已建成年出欄600 萬頭產能（預計主要由總部、鄧州牧原、臥龍牧原、曹縣牧原、鐘祥牧原貢獻），未來3-4 年隨著2014-2017 年新設子公司逐漸建成投產，預計公司產能有望以200-300 萬頭的速度逐年遞增。
根據公司固定資產和在建工程的金額進行產能預測：（單頭商品豬固定資產投資額為1100元/頭）
簡單驗證：公司在投資者平臺透露，2016年底已建成產能達到600頭，而2017年的生豬出欄量預計為600-800萬頭，截止2017年9月，公司生豬出欄量達524萬頭，與假設預測數據基本吻合。
結合固定資產和在建工程情況，以及公司籌資計劃來看，預計2017年銷售量能達到780萬頭，2018年產能能達到1000萬頭，2019年達到1300萬頭。
對公司2017-2019年業績預測如下表：
六、 負面影響因素
1) 生豬價格波動持續下降的風險。
2) 原材料（玉米、豆粕等）價格波動上漲帶來成本上漲的風險。
3) 發生動物疫病對生豬銷售產生不利影響的風險。
4) 公司規模擴張不及預期，出欄規模增長不達預期的風險。
5) 發生自然災害造成生豬養殖場建筑及設施損壞影響生豬生產經營的風險。
6) 公司流動比率、速動比率較低，面臨短期償債能力不足的風險。若不能及時償還借款并獲得新的借款，將會對經營生產帶來不利影響。
七、 投資理由
1. 行業層面：
1) 豬肉作為我國居民的主要消費肉類，占肉類總消費量的60%以上，消費量大，2016年生豬出欄量有6.85億頭，消費量有5567萬噸。每年目前處于一個較穩定的消費市場，但豬肉的供給方面，目前以散養戶供應為主，至2016年“規模場+一體化”模式合計出欄比例首次超過50%，超過散養戶，而生豬養殖的上市公司由12家，前十大養豬企業出欄量僅占3%。散養戶的生豬飼養水平參差不齊，肉豬質量不一致，產量不穩定，疾病預防控制不好，而散養戶占據了供給端的較大比例也導致了我國的生豬養殖行業素質整體偏低，綜合生產能力落后，豬病風險大，死亡率居高不下等行業問題，而國家方面自2013年以來出臺了多項有關養殖業的環保政策要求對畜牧養殖業的環保加以規范要求，導致大量環保不達要求的散養戶退出市場，同時散養戶的規模小，成本相對較高，在豬價下行階段易產生虧損導致退出市場，不管從行業本省的洗牌發展還是國家環保趨嚴等政策要求導向，未來生豬養殖必然向規模化、專業化、組織化轉變發展，未來10年仍將是中國養殖業規模化發展的黃金期。
2) 公司作為A股中唯一自繁自養模式的上市公司，其生豬出欄規模僅次于溫氏股份，但盈利能力大幅高于溫氏股份，未來隨著持續擴張生豬養殖規模，必將在行業向規模化發展的道路上占據一片席地。
2. 公司層面：
1) 低成本優勢，盈利指標強：公司自繁自養的養殖模式，帶來了行業生豬養殖成本最低的最強護城河。公司布局在河南、東北等玉米、麥子生產地，具有飼料成本低的優勢，同時與溫氏股份等上市公司的“公司+農戶”模式對比，公司沒有委托養殖費該項費用，整體對比下來，公司的單頭生豬養殖成本比其他企業低，這也是公司最具競爭力的低成本優勢，使得公司能在豬價上行時獲利最大，豬價下行時以成本低和產能持續擴張抵消影響帶來業績增長。低成本優勢帶來了公司大幅高于同行企業的高盈利指標，2017Q3在豬價下行時期，公司仍實現了2.9%的凈利潤增長，而同行企業出現了-8%到-66%的負增長，而且公司的毛利率、凈利率均比同行企業高出不少于7個百分點，體現了較高的盈利能力。
2) 持續擴大生豬產能規模帶來業績高增長。公司自繁自養的養殖模式需要大量土地建設養殖廠房，而公司早已前瞻性的布局了貧困縣的土地租賃，土地儲備在2014年上市時已達到5.6萬畝，可供約1300-1500萬頭生豬年出欄產能，目前還與30-40個縣市進行發展生豬養殖項目磋商，與貧困縣的合作發展能帶動當地就業和經濟發展，受到政府大力支持，土地成本和人工成本都相對較低。資金方面，公司自上市后打開了多方融資渠道，累計已募資有103億元，而擬籌劃募資有約61億元，加上公司本身較強的造血能力，為持續的產能規模擴張提供了充足的資金動力。預計2017年公司生豬出欄量能達到780萬頭，2018和2019年能分別達到1000萬頭和1300萬頭，持續帶來業績高增長。
3) 市值彈性空間大。 從市凈率PB角度看公司的市值。近年來行業最低迷時期2014 年股價最低點對應當時每股凈資產測算公司最低PB 水平。2014 年牧原股份公司PB 最低達3.85，此時應該為市場對于公司凈資產未來盈利能力給予的最低預期的估值水平。因此后期來看，即使以最悲觀假設預期行業盈利達到2014 年時期水平，市場對于公司PB 估值水平達到3.85，而2017年三季度，公司的PB值為5.7，現估值較為合理，后續可參考PB的回落入市，目前整個生豬行業處于周期下行約至底部，未來有望隨著行業的回暖和公司的擴大發展，帶動市值的上升。
4) 大股東及員工大額增持，公司價值得到內部認可。 大股東及員工的大額增持也進一步表明公司價值得到內部認可。去年以來，公司管理層連續通過定增、員工持股計劃以及二級市場購買的方式進行增持，且數額較大，合計增持金額已超過39 億元。近期公布的第三期員工持股計劃總金額更是達8 億元，且杠桿比例2:1，覆蓋員工數量達5000 人。公司管理層及員工在當前階段進行大規模增持，不僅充分顯示出了對于未來發展的信心，也表明了公司價值得到內部認可。
八、 估值對比
從三季度的數據來看，牧原股份凈利潤僅次于溫氏股份，但整體的盈利能力大幅高于溫氏股份，從凈利潤增速來看，牧原股份是唯一一家在生豬價格持續下行的階段保持了增長的企業，體現了良好的成長性。
從市值對比來看，溫氏股份凈利潤是牧原股份2.23倍，如果參考利潤對應的市值計算，牧原股份的市值應該在609億元，且考慮到溫氏股份的利潤處下降階段，而牧原股份的利潤處于增長階段，從該角度上看，牧原股份的市值仍有較大的上升空間。
從PE和PB來看，牧原股份現階段估值較為合理，考慮到公司處于產能快速擴張期，未來隨著產能的持續落地必將帶來業績的高增長，也將帶動市值的增長。
無論從公司發展還是從市值空間來看，公司都極具高成長性，建議公司可持續關注該標的，選取適當機會入手，長期持有（2017年8月完成員工持股計劃從二級市場上購買價格為29.97元/股，定增優先股的價格為24.76元/股，可做安全邊際參考價格）
