很多復星醫藥的粉絲都對恒瑞不服，大家都是20多億的凈利潤，股本都是23-24億股，憑什么你恒瑞市值1千億，我復星只有五六百億呢。大家臉上一個個大寫的不服！
我也是復星的粉絲，關注復星多年，復星也是我曾投入資金買入建倉最多的個股，而恒瑞我從來沒買過。我也曾對恒瑞有過看法，當然，我當時也和大家一樣的不服，甚至想，再過幾年我們復星發威了，（市值）要么你恒瑞下來，要么我復星上去。
但市場由不得我意氣用事，市場自有市場的道理。而我經過對恒瑞的研究和學習，不得不承認一個事實，人家40倍的市盈率還真有人家的道理。
下面我來將二者進行一個比較。
1、股本和流通市值
復星醫藥：股本24.145億股，實際控制人持有38.43%，流通股占61.57?%，按照24元股價計算，總市值579億，流通市值357億元。恒瑞醫藥：股本23.43億股，實際控制人持有52.42%，流通股占47.58%，按照46元股價計算，總市值1077億，流通市值513億元。兩者比較，復星醫藥總市值相當于恒瑞的53.76%，流通市值相當于69.59%。
2、營業收入和凈利潤（參考2016年3季度報表）復星醫藥收入106億，凈利潤21.8億，每股凈利潤0.9元。恒瑞醫藥收入83億，凈利潤19.3億，每股凈利潤0.82元。從數據上看，復星收入比恒瑞高20%，凈利潤高10%，每股收益也高10%。
3、股票市盈率水平按照當前股價和2016年業績預期計算，復星醫藥20倍市盈率，恒瑞醫藥40倍。這就是最大爭議所在！
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下面我來看看恒瑞到底有什么優勢，能讓市場常年給予40倍上下的市盈率。
1、恒瑞最大的競爭力是它的技術優勢，同時帶來的產品的高毛利率和市場占有率。
這一點我們可以看看雙方的凈利潤率比較：復星有相當大的一部分利潤是投資收益，3季報中21.8億凈利潤有5.15億非經常損益，還有國藥控股貢獻的10億元，實際上復星醫藥106億元收入產生的凈利潤只有6.65億，凈利潤率只有6%。恒瑞醫藥83億收入，產生凈利潤19.3億，都是實打實的賣藥掙的錢，凈利潤率23.25%！明顯比復星高出很多。就算我們單獨把復星醫藥里醫藥盈利最強的重慶藥友、萬邦、奧鴻、新生源拿出來計算，平均的凈利潤率只有15%，還是落后于恒瑞。大家要知道，凈利潤率的高低，也是一個公司價值重要標尺之一。
2、主營業務凈利潤上面的分析也說了，復星醫藥扣除非經常性損益后凈利潤為16.65億，而恒瑞醫藥依舊是19.3億，這一下恒瑞就有16%的領先了。
3、研發能力和研發產品
現在雙方每年在研發投入都達到了9億左右的水平，從資金上來說是打個平手。但是看雙方研發產品的布局，就可以分出高下了。
?。?）、首先在原研新藥上，1.1類新藥，在2016年中報里我看到恒瑞有19個，而復星醫藥只有2個！原研新藥是醫藥企業利潤最肥厚的領域，也是企業研發能力最有力的證明。如果按照原研新藥的未來市場空間來算，恒瑞的19個藥市場空間至少是復星的5-8倍！而且恒瑞這些年已經有多個原研新藥上市并貢獻了很大的利潤，研發能力已經得到了證明，而復星目前都是空白。
?。?）、在仿制藥的布局上，復星重兵于單抗，成績也不錯。而恒瑞在這方面無論藥品數量還是進度上都不屬于復星，說是雙方打成平手已經是偏向復星了。
（3）、在研發成功率上，恒瑞已經有很多產品上市，目前的收入基本都是研發成果的證明，而且每年都能保持著幾個新產品上市的節奏。復星研發戰略啟動得晚，目前還沒有一個像樣的研發產品上市和貢獻利潤。或許也有，但是規模太小，公司的報告從來都不提。
?。?）、從未來產品上市的節奏上看，恒瑞新品帶來的業績增長量至少是復星醫藥的2倍以上。而恒瑞的研發實力在復星醫藥之上，這也是多年事實證明了的。雖然雙方投入資金一樣，但多年技術積累不是用錢輕易買得到的，這就是優勢所在，競爭力所在。
4、未來增長潛力
雖然在醫藥增長潛力上恒瑞要遠遠領先復星，但是復星有醫院和醫療器械兩塊業務補充，將這一差距縮小。而且復星醫藥現在正處于從PE公司向實業公司轉型期，每年業績里的投資收益會越來越少，而留下的空白需要實業的業績去填補。復星未來整體業績的增幅要小于實業部分業績增幅，恐怕還要3-5年以上才能達到一致。按照各路研究機構和我個人的觀點來看，恒瑞醫藥未來3-5年的業績平均增速能達到25%，保守看也有20%以上；而復星醫藥則是15%的水平，保守10%。畢竟雙方都是這么大體量的公司，再指望動輒50-100%的增長是不現實的。恒瑞今年目前增長率是22%，而復星是15%。別說憑什么恒瑞就是25%，復星就是15%，反正我認可這個結論，而且市場上那么多研究機構也都認可。如果你有你自己的觀點，那請自便。大家再算一下，按照25%和15%的業績增長，10年后雙方的市盈率將是多少？恒瑞是4.29倍，復星是4.94倍。
5、資產質量
（1）、復星醫藥總資產445億，凈資產219億（剛增發完成后），資產負債率超過50%；恒瑞總資產136億，凈資產117億，負債率14%。恒瑞負債率很低，財務安全性無疑遠超復星。
（2）、復星醫藥凈資產里目前已經有33億商譽，未來完成收購印度GLAND項目后商譽將達到100億的水平，也就是219億凈資產里很快只剩下119億的干貨，實實在在的資產。（關于商譽的含義請自行百度學習）因此雙方在凈資產絕對數量上打個平手。
（3）、恒瑞醫藥117億凈資產里有62億現金，而且歷年凈現金流量非常良好。而復星醫藥在完成收購GLAND之后現金存量將非常緊張了，還要應付超過200多億的債務！
?。?）、恒瑞現在至少有50億資金可以用于投資或收購，如果恒瑞也將資產負債率提升到復星醫藥的超過50%的水平，那么可以達到150億現金能自由自配！這部分資金如果用于收購，按照15-20倍市盈率水平的話，還可以提供7-10億的凈利潤！這也是公司潛在價值之一。
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總的來說，恒瑞醫藥主業盈利能力強于復星醫藥、財務安全性高于復星醫藥、研發能力和新藥布局強于復星醫藥、資產質量高于復星醫藥，未來成長強于復星醫藥，所以它的估值要高于復星醫藥。而且復星醫藥如果扣除非經常性損益部分的5倍市盈率，主業醫藥產業部分的市盈率已經達到25倍。而恒瑞醫藥現在40倍，我覺得也不算太離譜。我覺得無論恒瑞醫藥也好，復興醫藥也好，現在的估值水平都是在合理水平線上。雖然本文我說了恒瑞很多好話，但我還是不買恒瑞。因為它現在40倍市盈率，雖然合理，但沒有低估，所以不買。而現在的復星，我也覺得不是好的買點，也是因為我覺得它的估值沒有低估，只是合理而已。當初18元時我買入就不一樣了，那是低估。現在比18元漲了30%以上，我當然覺得沒多少好處了。
最后再強調一下，復星依舊是家優秀的公司，只不過恒瑞實力更強一些。所以恒瑞40倍市盈率是合理的。但是恒瑞估值高了，所以投資價值不見得比復星大。千萬別因為我沒有通篇說復星的好話就覺得我是在唱空復星，打是親罵是愛，看到不足才漲得快！以上只是個人觀點，歡迎各路高手前來指點。有理講理，有數據擺數據，噴子請勿來搗亂，我膽小怕嚇。
作者：江南散戶唐人龍
