因子投資作為資產(chǎn)管理行業(yè)的前沿，通過(guò)研究驅(qū)動(dòng)因子變化的條件，將各種投資邏輯抽象表達(dá)成各類因子，并試圖把這些因子結(jié)合起來(lái)形成指數(shù)化的投資組合。
與高頻量化在市場(chǎng)和海量數(shù)據(jù)中尋找轉(zhuǎn)瞬即逝的信號(hào)不同，因子投資研究的是較大而持久的市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)因素，在理論上利用人類的永恒弱點(diǎn) —— 比如我們傾向于追捧時(shí)髦股票，而非穩(wěn)健股票。影響組合回報(bào)的基本因子主要包括市值、估值、動(dòng)量、企業(yè)質(zhì)量、個(gè)股與市場(chǎng)的相關(guān)性或個(gè)股市場(chǎng)特征等幾大類。
因子收益由因子可解釋的因果確定部分和不確定的噪音部分組成。投資經(jīng)理和研究人員通過(guò)深入研究，明確得到確定性結(jié)果需要的前提和假設(shè)，探尋這些前提假設(shè)無(wú)法滿足時(shí)面臨的風(fēng)險(xiǎn)或者可能出現(xiàn)的損失。確定部分的邏輯性越強(qiáng)、在因子收益中可解釋部分占比越高，投資者就越可以在這些確定性強(qiáng)的邏輯上下重注；而相對(duì)于給定因子的噪音部分占比越高而且缺乏有效對(duì)沖手段，那么時(shí)間在這里就越不是投資者的朋友。
對(duì)于價(jià)值因子的研究是目前最為主流的一類因子投資，其核心投資邏輯由早期尋找絕對(duì)低估、重置套利機(jī)會(huì)不斷進(jìn)化到回避價(jià)值陷阱、尋找具有護(hù)城河的龍頭企業(yè)。
2018年CFA年度獲獎(jiǎng)?wù)撐摹栋头铺氐腁lpha》利用翔實(shí)的數(shù)據(jù)，分解了巴菲特的alpha來(lái)源。論文發(fā)現(xiàn)雖然市場(chǎng)、市值、估值、動(dòng)量（MKT、SMB、HML、UMD）四個(gè)因子并沒(méi)有對(duì)巴菲特的Alpha做出很好的解釋，但企業(yè)質(zhì)量和個(gè)股beta（QMJ、BAB）兩個(gè)因子卻很好地完成了工作。通過(guò)控制這些變量，伯克希爾的上市公司股票組合的Alpha下降到了統(tǒng)計(jì)學(xué)上被認(rèn)為可以忽略的年化0.3%。由此可以看出巴菲特的價(jià)值投資其實(shí)從因子分析的角度看更偏向于質(zhì)量因子而非估值因子。
文章的研究結(jié)果還暗示出選擇單個(gè)或相關(guān)性較高的幾個(gè)因子進(jìn)行投資，雖然其邏輯長(zhǎng)期有效，但在某些時(shí)期波動(dòng)會(huì)大幅增加（比如價(jià)值股在2013年，小盤股在2017年）。所以即使長(zhǎng)期回報(bào)不會(huì)因此改變，但投資者短期內(nèi)財(cái)富會(huì)有很大回撤。在對(duì)價(jià)值投資的實(shí)踐中，投資者除了需要具有長(zhǎng)期投資的理念外，更需要為艱難時(shí)期做好準(zhǔn)備。巴菲特組合了QMJ和BAB兩個(gè)因子，疊加其特殊公司結(jié)構(gòu)中對(duì)于保險(xiǎn)浮存金的運(yùn)用，幫助他度過(guò)艱難時(shí)期，以0.79的夏普比率成為世界上最富有的人之一。
我們對(duì)價(jià)值投資邏輯在中國(guó)市場(chǎng)實(shí)踐的認(rèn)識(shí)是在幸運(yùn)的行業(yè)中尋找出估值合理、成長(zhǎng)可期，運(yùn)營(yíng)效率高，治理規(guī)范沒(méi)有重大缺陷的優(yōu)質(zhì)上市公司并與其共同成長(zhǎng)，分享企業(yè)內(nèi)生有機(jī)增長(zhǎng)帶來(lái)的資本增值。凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為巴菲特最看重的上市公司指標(biāo)，無(wú)疑是衡量股東投入回報(bào)率的好指標(biāo)。關(guān)于如何使用ROE的文章已有很多，我們想從投資股權(quán)、獲取復(fù)利的角度探討一下為什么ROE如此為股神看重。我們都知道復(fù)利的巨大威力，也明白保持復(fù)利的巨大難度。想象一下我們投資的一家企業(yè)在高ROE的初始情景下，不斷賺錢并將利潤(rùn)投入再生產(chǎn)，那么若干年后，隨著公司股權(quán)E的不斷擴(kuò)大，其維持高ROE的難度就幾乎等同于維持高復(fù)利。理論上要維持這種狀態(tài)，企業(yè)或者是開(kāi)辟了新市場(chǎng)、或者是開(kāi)拓了新技術(shù)、最差也是優(yōu)化擴(kuò)大了其生產(chǎn)或者管理的能力圈。所以直白來(lái)講，任何能在一個(gè)完整經(jīng)濟(jì)周期中維持較高ROE的公司都有其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，值得投資者的尊重。投資這樣的公司天然就是投資了有價(jià)值的企業(yè)，在邏輯上可以自證。ROE毫無(wú)疑問(wèn)不是價(jià)值投資的全部、終點(diǎn)或者任何類似的東西，但卻是開(kāi)啟研究、走上一條正確道路的良好起點(diǎn)。
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