來源:易建濤 易說
在一個投資類的網站上看到有人提出了這么一個問題：
做價值投資，到底難點有哪些？
眾多網友在下面跟帖談自己的看法，我觀察后發現，雖然不同的投資者對價值投資有不同的看法，但綜合起來看，大家認為做價值投資難基本是有三個方面原因：一是給企業估值難；二是控制自己情緒難；三是市場環境讓價值投資難以實現。
我認為以上三點基本概況了在A股市場做價值投資的難點所在。對于價值投資的基本理解，投資者們大體是有共識的。堅持價值投資的理念，其內涵就是發掘并分享企業成長的價值。
無論是在成熟的資本市場還是發展中的資本市場，價值投資的本質是一樣的，可以簡要地歸納為四個方面：明確能力圈、給企業估值、利用市場價格、追求安全邊際。
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1. 明確能力圈
首先一點就是明確能力圈，資本市場中聚集了眾多聰明而且勤奮的投資者，比的其實就是誰更能準確的認識企業的價值。如果一個投資者在經過長期的努力后，對某些公司的理解能超越絕大部分人，比如能夠對公司未來5-10年甚至更長期的發展做出較為準確的判斷，這就是一個投資者的能力圈，投資者需要不斷擴大自己的能力圈。
以前我們談到過，一些投資者在某些行業要比別的投資者更熟悉，比如自己就身處這樣的行業內，對行業的內在屬性有直觀感受，就顯然比別人更具有優勢，這個領域就是其能力圈范疇。
當然，我認為投資者情緒控制也是相當重要的一個方面，這在某種程度上也可以看做是能力圈的內容之一，一種能夠將自己的情緒控制在適應投資操作的范圍的能力。
2. 估值是技術與藝術的結合
再看一個價值投資的核心，也是最大的難點，就是給企業估值。在投資者的能力圈內，或許在估值上會比其它投資者更具有優勢。說到底，估值是一項技術與藝術結合的工作。
估值的難點就在于，其要對財務分析有基礎的知識儲備，這已經將很多普通散戶投資者卡在了門檻之外了。如果不是自己去做過研究，僅憑一些分析機構告訴我們，市場估值較低了，某個企業價值低估了，難以堅定信念，直接導致的結果是拿不住，因為一只股價跌出價值的股票很可能還會在底部震蕩很長時間，長的一兩年都有可能，如果沒有堅定的信念，一般投資者是很難守得住的。
估值的難還難在對市場整體發展階段的識別。比如價值投資的兩個代表，格雷厄姆和巴菲特。他們是師徒關系，格雷厄姆的《證券分析》誕生于大蕭條時代，對內在價值的計算更傾向于清算價值，因此更為看重企業賬面資產，尤其是有形資產的真實性和變現能力。
而巴菲特時代，美國從大蕭條中逐漸擺脫出來，進入國力上升期，世界貨幣體系也從金本位轉向美元法幣，通脹很常見，更多資本從債權資產轉向了股權資產，符合格雷厄姆清算價值標準的投資對象就大幅減少了。
于是，巴菲特做出了調整，其對企業價值的評估，從清算價值的客觀計算，轉向了持續經營價值的評估。未來盈利以及支撐盈利持續成長的護城河，成為價值評估的核心。
此外，估值的方法千千萬萬，絕對估值法和相對估值法適用于不同發展階段的企業，甚至也適應不同行業的企業。這其中對個人投資者的分析能力提出了非常高的要求，需要經驗的積累。
3.內在價值的內涵
前文說到，價值投資的本質可以簡要地歸納為四個方面：明確能力圈、給企業估值、利用市場價格、追求安全邊際。
這些方面也都是基于兩個假設，也是基本面分析的兩個前提：證券具有某種可以衡量的內在價值；價格圍繞價值上下波動。
投資者們在市場上首先關注的就是股票的價格，很多投資者僅僅因為預期市場價格上漲而買入股票，因為預期市場價格下跌而賣出股票。同時，幾乎所有的投資者都會有這樣的問題：“以這個價格買（賣），是不是合適的？這個股票到底應該值多少錢？”換句話說，在投資者的心理上會假設每只股票都存在一個“由股票本身決定的價格”，投資學上就把這稱為“內在價值”。
20世紀有名的猶太投資人科斯托蘭尼有一個著名的比喻，說內在價值和價格的關系就好像主人牽著一條小狗，小狗前前后后地跑，盡管不會離主人太遠，但方向未必一致。
現代金融學理論中關于股票估值的探討，基本上就是運用各種主觀的假設變量，結合相關的金融原理或者估值模型，來算出一個“理論價格”，并且認為這就是股票的“內在價值”。
難就難在因為計算的過程中，有多個要素是預測的變量，而每個投資者對于股票的信息掌握程度又不同。另外，由于個性的不同，有的投資者樂觀一些，有的投資者悲觀一些，在預估的時候就會有數值上的差異，即使大家用同樣的估值模型，算出來的內在價值也千差萬別。
這樣的差異結果會導致投資者采取不同的行動，而這樣的行動結果反映到股價上，又成了別的投資者估值時采用的數據，如此交錯，股票的“真實”內在價值到底是多少，沒有誰能說出一個所有人都信服的數值。
雖然價值投資的分析有這樣的缺憾存在，但是價值投資者們從沒有放棄追求內在價值。價值投資者要把股票的市場價格看成“朋友”，同時也要看成“敵人”。
為什么這么說呢？因為如果不重視價格，就無法利用價格偏離內在價值的空間獲益；如果太在意價格，貪婪和恐懼的情緒就容易導致錯誤的操作。這樣的關系要求價值投資者善于利用市場價格。
4.重視安全邊際
要善用市場價格，也就引出了價值投資中另一個重要的概念——安全邊際。價格圍繞價值波動，價格低于價值的部分，就是安全邊際。價值投資的核心，就是追求更大的安全邊際，要以0.5元的價格買入1元的價值。追求更大的安全邊際，其實質就是追求更高的風險收益比，這是超額收益的來源。
前面已經談到，估值的過程每個投資者都會有自己的一套方法，而對于安全邊際的認識也就不同，有的人認為以0.8元的價格買1元的價值，就是有安全邊際了，有的人更保守，需要等到以0.5元的價格買1元的價值，如果是有機會以0.2元的價格買，就更好的。
但實際上，當有這樣的機會時，從市場整體看，應該是市場已經跌得慘不忍睹，眾多投資者對股市唯恐避之不及的時候了。有的原本在市場中的投資者在這個時候已經被深套了，沒有余錢再去補倉，而在場外的投資者在這時候恐怕是不敢進場。所以說，價值投資考驗的是一個投資者的決心和耐心。
很多A股的投資者也常常質疑，認為A股市場不適合做價值投資。有一些客觀現實我們是要有認識的，A股市場仍是新興加轉軌的市場，具有一定的特殊性，比如國有成分比重較大、行政干預相對較多、階段波動性較大、投機性偏高、機構投資者力量還不夠強大等等，由此也導致了證券市場對宏觀經濟的反應存在特殊的不確定性，讓價值投資更具難度。
但我相信，隨著A股市場逐步的加深制度改革、擴大對外開放，在制度完善、機構投資者比例增加、上市公司治理不斷優化之后，價值投資也會獲得更多的認可，有利于價值投資的環境也會形成。
