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A股科技股重成長(zhǎng)預(yù)期，港股看實(shí)際盈利

問(wèn)：為什么看好科技股的投資機(jī)會(huì)？

李耀柱：在外部貿(mào)易環(huán)境變得復(fù)雜的情況下，我們獲取外部技術(shù)的成本在增加。過(guò)去，我們很容易獲取外部的科學(xué)技術(shù)，所以在硬科技如半導(dǎo)體等行業(yè)，進(jìn)口是成本較低、效率較高的方式。在這樣的情況下，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體沒(méi)有成本優(yōu)勢(shì)，無(wú)法與進(jìn)口企業(yè)進(jìn)行PK。但是現(xiàn)在由于外部采購(gòu)的成本急劇上升，促使我們國(guó)內(nèi)投資制造半導(dǎo)體變得有經(jīng)濟(jì)性，所以這個(gè)行業(yè)在外部環(huán)境變化的過(guò)程中進(jìn)入快速發(fā)展，隨著規(guī)模效應(yīng)起來(lái)，成本也會(huì)快速下降。所以，這些行業(yè)的投資價(jià)值比較突出。同時(shí)，由于中國(guó)在信息網(wǎng)絡(luò)等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上具有絕對(duì)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，所以在軟科技如互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)上也有飛速的發(fā)展。在當(dāng)前的形勢(shì)下，中國(guó)的科技行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期，我們非常看好科技行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)。

問(wèn)：滬港深三地市場(chǎng)的科技股各有哪些特點(diǎn)？哪個(gè)目前估值更合理，成長(zhǎng)性更好？更有發(fā)展?jié)摿Γ?/strong>

李耀柱：滬港深三地科技股有著不同的特點(diǎn)，滬深科技股當(dāng)前估值較高，國(guó)內(nèi)投資者在給企業(yè)定價(jià)時(shí)會(huì)看未來(lái)產(chǎn)業(yè)格局、未來(lái)業(yè)務(wù)空間等。港股市場(chǎng)的科技股大多數(shù)處于穩(wěn)定成長(zhǎng)階段，根據(jù)它的成長(zhǎng)性和歷史估值水平，評(píng)估未來(lái)的盈利表現(xiàn)。兩個(gè)市場(chǎng)很不一樣，A股更加看重成長(zhǎng)預(yù)期，港股更加看實(shí)際盈利。

科技行業(yè)一批優(yōu)質(zhì)企業(yè)龍頭在香港上市，未來(lái)還有其他科技企業(yè)赴港上市。這些都屬于各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的龍頭公司，擁有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，不僅能分享行業(yè)成長(zhǎng)紅利，還能獲得市場(chǎng)集中度提升帶來(lái)的新增份額。相對(duì)于A股而言，港股科技股大公司的“護(hù)城河”比較深，估值相對(duì)便宜，安全邊際更高。

不過(guò)，A股科技板塊中有不少特色品種，例如在港股上市的科技股很少有半導(dǎo)體、電子元器件公司。因此，很難說(shuō)哪一個(gè)板塊的投資價(jià)值更大，我們更加傾向于在估值合適的位置尋找優(yōu)質(zhì)公司買入并持有。

問(wèn)：香港的科技股相對(duì)于A股的科技股有什么優(yōu)勢(shì)？

李耀柱：全國(guó)最大的科技股騰訊、阿里、美團(tuán)都在香港上市，今日頭條也計(jì)劃到香港上市。目前來(lái)看，港股中的科技股龍頭有不少是市場(chǎng)規(guī)模大、競(jìng)爭(zhēng)壁壘強(qiáng)的標(biāo)的，它們的護(hù)城河比小公司深很多。相比A股而言，港股科技股大公司的護(hù)城河比A股強(qiáng)，估值比A股的科技股便宜，安全邊際更高一些。

問(wèn)：明年你最看好哪些科技股細(xì)分領(lǐng)域？會(huì)加大對(duì)港股科技股的配置比例嗎？

李耀柱：我最看好的科技細(xì)分領(lǐng)域是互聯(lián)網(wǎng)、半導(dǎo)體、醫(yī)藥。阿里已經(jīng)在香港上市，還有其他科技類企業(yè)后續(xù)也會(huì)在香港上市。目前來(lái)看，當(dāng)前港股估值水平比較便宜，且基本面逐漸向好，未來(lái)會(huì)逐步增加對(duì)香港科技股的投資比例。同時(shí)，香港有很多生物藥公司值得投資。

廣發(fā)科技動(dòng)力的主題投資范圍包括電子信息傳媒（TMT）產(chǎn)業(yè)、高研發(fā)投入的傳統(tǒng)行業(yè)和科學(xué)技術(shù)占主導(dǎo)的新興行業(yè)，主要投資的行業(yè)是消費(fèi)電子、互聯(lián)網(wǎng)、創(chuàng)新藥等。這只基金的股票投資比例為80%-95%，其中0-50%倉(cāng)位可投資于港股通標(biāo)的，我們會(huì)結(jié)合企業(yè)的成長(zhǎng)性和估值水平動(dòng)態(tài)調(diào)整A股和港股的配置比例，努力讓組合實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期穩(wěn)健的回報(bào)。

港股科技、醫(yī)藥板塊具有較好的投資價(jià)值

問(wèn)：阿里巴巴整體在港股二次上市對(duì)香港市場(chǎng)會(huì)有什么影響？

李耀柱：阿里巴巴回歸港股為更多美國(guó)中概股的回歸帶來(lái)示范作用，為港股市場(chǎng)帶來(lái)資金活力，預(yù)計(jì)在外部貿(mào)易因素沒(méi)有得到根本性解決之前，會(huì)有更多的美國(guó)中概股實(shí)施回歸。阿里是一家非常優(yōu)質(zhì)的公司，未來(lái)加入香港市場(chǎng)指數(shù)后，對(duì)恒生指數(shù)帶來(lái)積極的影響。過(guò)去，恒生指數(shù)以舊經(jīng)濟(jì)為主，隨著阿里等優(yōu)秀的科技股龍頭公司回歸港股上市，指數(shù)進(jìn)化會(huì)得到非常明顯的體現(xiàn)，長(zhǎng)期復(fù)合收益率可能比滬深300要好，也會(huì)吸引更多科技股選擇在香港上市。

問(wèn)：騰訊連續(xù)回購(gòu)，股價(jià)也沒(méi)能提振，阿里回歸，股價(jià)也沒(méi)有折扣，恒生指數(shù)目前底部在逐級(jí)抬升，都說(shuō)港股目前全球估值最低，是不是可以認(rèn)為到了最壞的時(shí)刻，后面開(kāi)啟曲折上行之路？

李耀柱：騰訊作為科技巨頭具有較好的長(zhǎng)期成長(zhǎng)性，雖然短期股價(jià)比較低迷，但長(zhǎng)期發(fā)展向好，短期只是會(huì)受到游戲版號(hào)獲批不順，廣告業(yè)務(wù)發(fā)展低于預(yù)期等因素影響導(dǎo)致股價(jià)相對(duì)低迷。從估值角度來(lái)看，港股是全球最便宜的資產(chǎn)之一，目前港股已比較充分地反映短期風(fēng)險(xiǎn)，所以，我們認(rèn)為港股最壞的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去。從企業(yè)來(lái)看，港股企業(yè)盈利今年三季度開(kāi)始見(jiàn)底，預(yù)計(jì)明年有望進(jìn)入盈利上行趨勢(shì)，通常港股盈利見(jiàn)底時(shí)，后續(xù)會(huì)迎來(lái)盈利和估值雙抬升的機(jī)會(huì)。從長(zhǎng)期來(lái)看，當(dāng)前可能是配置港股的投資時(shí)機(jī)。

問(wèn)：港股的哪些行業(yè)板塊是值得重點(diǎn)關(guān)注的？科技和醫(yī)藥板塊現(xiàn)在有投資價(jià)值嗎？

李耀柱：港股當(dāng)前估值僅次于金融危機(jī)水平。考慮到今年港股上市公司基本面還是有一定的增長(zhǎng)，到明年預(yù)計(jì)估值分位還會(huì)有一定的下降。橫向?qū)Ρ龋酃商幱谌蛸Y本市場(chǎng)較低的估值水平。從中長(zhǎng)期來(lái)看，港股已處于非常有利于配置的水平。

香港可以投資的行業(yè)挺多的，例如互聯(lián)網(wǎng)巨頭。除此之外，在香港上市的半導(dǎo)體、手機(jī)零部件、醫(yī)藥股，特別是生物藥板塊，在香港市場(chǎng)都是非常獨(dú)特的，有些公司比A股公司更加優(yōu)質(zhì)，我看好這些公司的長(zhǎng)期價(jià)值。

此外，香港也有很多優(yōu)質(zhì)的高分紅公司，這些公司主要以公用事業(yè)股、博彩等偏消費(fèi)行業(yè)為主，這些公司也是香港比較獨(dú)特的板塊。在香港上市的消費(fèi)股也具有投資價(jià)值，例如運(yùn)動(dòng)服飾類、餐飲類的公司都是在香港具有獨(dú)特地位，也屬于稀缺的優(yōu)質(zhì)股。

對(duì)于科技股和醫(yī)藥股來(lái)說(shuō)，當(dāng)前估值可能有點(diǎn)貴，但從長(zhǎng)期角度來(lái)看，科技股和醫(yī)藥股具有比較好的投資價(jià)值，因?yàn)樗碇祟惿鐣?huì)的發(fā)展趨勢(shì)，行業(yè)具有較好的增長(zhǎng)空間，在其中精選個(gè)股，選擇估值合適、長(zhǎng)期前景比較好的公司，預(yù)計(jì)還是能獲得不錯(cuò)的阿爾法收益。

問(wèn)：您是如何在滬港深三個(gè)市場(chǎng)選擇科技股？又是如何甄別科技板塊中優(yōu)質(zhì)股的？

李耀柱：不管在哪個(gè)市場(chǎng)選擇科技股，核心是根據(jù)公司的商業(yè)模式進(jìn)行分析，通過(guò)研究企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值來(lái)判斷是否買入某一公司，而不是單純因?yàn)楣驹贏股上市還是港股上市、或者估值情況如何。最重要的判斷是公司在產(chǎn)業(yè)鏈中所處的地位、可以在產(chǎn)業(yè)鏈中獲取多大價(jià)值。選擇科技股很重要的一點(diǎn)就是三個(gè)市場(chǎng)中哪些科技公司最有價(jià)值，選擇這些公司進(jìn)行投資。

在科技板塊中挑選好公司，先研究產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，選合適的賽道，再看企業(yè)的商業(yè)模式、競(jìng)爭(zhēng)壁壘。第一步，找到產(chǎn)業(yè)鏈中價(jià)值最大的細(xì)分行業(yè)，這些行業(yè)至少未來(lái)三五年之內(nèi)景氣向上，更有可能出現(xiàn)持續(xù)成長(zhǎng)的優(yōu)秀標(biāo)的。這就是企業(yè)所處的‘賽道’，企業(yè)所處的‘賽道’決定了它的成長(zhǎng)趨勢(shì)和空間。目前，互聯(lián)網(wǎng)、半導(dǎo)體行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)都很好，從中選擇龍頭公司，成功的概率較高。

第二步，在行業(yè)中選擇龍頭公司。我們需要分析公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位，如果公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位很重要，壁壘就會(huì)很高。具體而言，我會(huì)通過(guò)個(gè)股的定性和定量分析來(lái)研究個(gè)股的成長(zhǎng)性。定性分析主要看企業(yè)的商業(yè)模式、企業(yè)經(jīng)營(yíng)、核心壁壘以及公司治理、管理層靈魂人物等對(duì)公司質(zhì)地進(jìn)行判斷；定量分析主要對(duì)篩選出的標(biāo)的進(jìn)行估值評(píng)價(jià)，橫向比較企業(yè)所在行業(yè)估值及標(biāo)的所處位置。同時(shí)，我會(huì)關(guān)注企業(yè)的收入盈利增速、ROE趨勢(shì)等，最終成為我組合持倉(cāng)標(biāo)的的公司，通常是基本面比較好、企業(yè)盈利處于快速增長(zhǎng)階段，未來(lái)有望成長(zhǎng)為偉大的公司。

明年進(jìn)入業(yè)績(jī)兌現(xiàn)期

優(yōu)質(zhì)科技股漲幅將超預(yù)期

問(wèn)：在歐美市場(chǎng)上市的中國(guó)概念科技股，也開(kāi)始考慮回到內(nèi)陸證券市場(chǎng)，主要受哪些因素影響？若回歸中國(guó)市場(chǎng)，又會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有哪些更好表現(xiàn)呢？

李耀柱：過(guò)去，在海外上市的中國(guó)科技股不能回中國(guó)內(nèi)陸上市，很大一部分原因是內(nèi)陸之前對(duì)上市公司有盈利要求，隨著科創(chuàng)板以及注冊(cè)制的推出，盈利要求已經(jīng)取消，很多在海外上市的科技股會(huì)選擇在中國(guó)境內(nèi)上市。在復(fù)雜的貿(mào)易環(huán)境下，美國(guó)對(duì)中國(guó)的上市公司有更嚴(yán)的審計(jì)要求，這也會(huì)促進(jìn)一些在美國(guó)上市的中國(guó)概念股回流國(guó)內(nèi)上市，這兩個(gè)因素比較重要。

回到中國(guó)市場(chǎng)，要看公司自身質(zhì)量，如果公司質(zhì)量比較好，也會(huì)得到市場(chǎng)的青睞，如果公司質(zhì)量不好，還是會(huì)被市場(chǎng)拋棄，所以不能一概而論。

問(wèn)：外資似乎對(duì)于大消費(fèi)一直青睞有加，但是很少聽(tīng)說(shuō)他們對(duì)于國(guó)內(nèi)科技股有所大行動(dòng)，畢竟國(guó)內(nèi)很多科技股在境外已上市，您是如何看待呢？

李耀柱：其實(shí)外資也在買科技股。當(dāng)然，大消費(fèi)過(guò)去三年估值相對(duì)全球其他地方的消費(fèi)股便宜，也是中國(guó)最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)之一，外資也在持續(xù)買入。過(guò)去，很多國(guó)內(nèi)科技股、優(yōu)質(zhì)科技股都選擇在境外上市，阿里已在香港上市，今日頭條也有可能在香港上市，這些科技股是以軟科技（即互聯(lián)網(wǎng)）為主的科技公司。未來(lái)會(huì)有更多硬科技在A股里面，在外部貿(mào)易環(huán)境變得更加復(fù)雜的情況下，這些硬科技公司也會(huì)慢慢成長(zhǎng)起來(lái)。未來(lái)，隨著外資對(duì)中國(guó)科技股的研究越來(lái)越深，他們的持倉(cāng)比例也會(huì)逐漸提升。

問(wèn)：對(duì)科技板塊明年行情如何看？投資機(jī)會(huì)在那兒？

李耀柱：科技股長(zhǎng)期牛市或許已經(jīng)開(kāi)始了，但中間肯定有波動(dòng)，明年是科技股業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的過(guò)程，重點(diǎn)是看半導(dǎo)體公司是否可以兌現(xiàn)今年的業(yè)績(jī)，包括在進(jìn)口替代產(chǎn)業(yè)鏈上關(guān)于技術(shù)迭代和業(yè)務(wù)訂單的進(jìn)展，從中尋找投資機(jī)會(huì)，其中部分科技股公司業(yè)績(jī)可能持續(xù)超預(yù)期，其漲幅也會(huì)超預(yù)期。

目前我們關(guān)注的科技股投資機(jī)會(huì)主要在互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥、半導(dǎo)體、5G相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈。今年科創(chuàng)板開(kāi)閘，未來(lái)會(huì)有更多“硬科技”企業(yè)在A股上市，這些“硬科技”公司也會(huì)慢慢成長(zhǎng)起來(lái)，所以未來(lái)科技股的行情依然值得期待。隨著海外投資者對(duì)中國(guó)科技股的研究越來(lái)越深，他們的持倉(cāng)也會(huì)逐步提升。

問(wèn)：今年以來(lái)5G，電子元器件類股票漲幅較大，基本算是硬件基礎(chǔ)設(shè)施類，后面據(jù)說(shuō)應(yīng)該重視應(yīng)用類個(gè)股，現(xiàn)在也沒(méi)有相關(guān)標(biāo)的走出來(lái)，明年投資重點(diǎn)還是5G，華為產(chǎn)業(yè)鏈等相關(guān)股票嗎？

李耀柱：明年在5G上的投資不只是看硬件，跟5G相關(guān)的軟件也有較好的機(jī)會(huì)。今年是5G商用的第一年，部分與5G相關(guān)度不高的概念股有一定的泡沫，也有一些公司透支了明年的業(yè)績(jī)。5G產(chǎn)業(yè)鏈肯定是明年市場(chǎng)的主線之一，但要尋找能夠真正受益5G、能體現(xiàn)在業(yè)績(jī)報(bào)表的公司，例如受益于5G應(yīng)用、華為蘋(píng)果產(chǎn)業(yè)鏈5G升級(jí)迭代、進(jìn)口替代等，能夠持續(xù)獲取市場(chǎng)份額、盈利能力超預(yù)期的公司值得重點(diǎn)關(guān)注。 

問(wèn)：有人說(shuō)，科技行業(yè)技術(shù)變化太快，科技公司沒(méi)有護(hù)城河。您怎么看？

李耀柱：科技行業(yè)的技術(shù)變化很快，但說(shuō)科技行業(yè)沒(méi)有“護(hù)城河”是不對(duì)的，我們要看科技公司在產(chǎn)業(yè)鏈中所處的地位，每一個(gè)科技公司都有自己的核心技術(shù)，可以讓它構(gòu)建自己的競(jìng)爭(zhēng)壁壘，這需要認(rèn)真研究與分析。從海外市場(chǎng)來(lái)看，過(guò)去十年漲得最好的指數(shù)板塊之一也是納斯達(dá)克的科技股。

看好互聯(lián)網(wǎng)、創(chuàng)新藥、半導(dǎo)體、5G產(chǎn)業(yè)鏈

問(wèn)：應(yīng)該怎樣去思考科技細(xì)分賽道，才具有正確的前瞻性？

李耀柱：科技股的投資一定要看準(zhǔn)趨勢(shì)，看對(duì)未來(lái)的社會(huì)發(fā)展趨勢(shì)，比如5G的趨勢(shì)會(huì)帶來(lái)哪些產(chǎn)業(yè)升級(jí)或出現(xiàn)什么樣的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，這一點(diǎn)是需要重點(diǎn)研究的。所以要找產(chǎn)業(yè)鏈中價(jià)值最大的部分，例如人工智能投資，我們要找的是上游的GPU芯片，也是人工智能產(chǎn)業(yè)鏈中價(jià)值最大的部分。從細(xì)分板塊來(lái)看，當(dāng)前科技股的投資有幾個(gè)細(xì)分賽道比較好，例如，做華為產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)口替代的半導(dǎo)體公司、在5G中提供替代外國(guó)核心零部件的公司、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的龍頭公司，都屬于科技股非常好的賽道。

問(wèn)：您選擇科技股會(huì)重點(diǎn)關(guān)注哪些板塊，看好的原因是什么？科創(chuàng)板是否考慮配置，科創(chuàng)板從上市以來(lái)，大部分股價(jià)在下行，您怎么樣看待他的機(jī)會(huì)與價(jià)值？

李耀柱：我主要配置的科技領(lǐng)域是互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥、半導(dǎo)體、5G產(chǎn)業(yè)鏈等。中國(guó)是全球互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展最好的國(guó)家，互聯(lián)網(wǎng)巨頭公司具有持續(xù)盈利能力及強(qiáng)大的壁壘；半導(dǎo)體是貿(mào)易摩擦背景下需要大力發(fā)展的行業(yè)，未來(lái)可能出現(xiàn)偉大的企業(yè)；醫(yī)藥主要以創(chuàng)新藥為主，中國(guó)當(dāng)前階段也在大力發(fā)展創(chuàng)新藥，創(chuàng)新藥的需求符合中國(guó)未來(lái)提高人均醫(yī)療支出的需求；5G投資則將由硬件轉(zhuǎn)入軟件領(lǐng)域，5G應(yīng)用、華為產(chǎn)業(yè)鏈5G升級(jí)迭代、做進(jìn)口替代等領(lǐng)域，能夠持續(xù)獲取市場(chǎng)份額的公司值得重點(diǎn)關(guān)注。我們也會(huì)關(guān)注科創(chuàng)板的機(jī)會(huì)，未來(lái)會(huì)從中尋找估值合適、長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)向好的公司進(jìn)行投資。

投資科技股首要是研究產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)

問(wèn)：研究科技股應(yīng)從哪方面著手？是通過(guò)研究報(bào)告和行業(yè)報(bào)告嗎？對(duì)于散戶和個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，有哪些研究方法？

李耀柱：研究科技股，尋找行業(yè)趨勢(shì)比研究公司估值和商業(yè)模式更為重要，首先要研究行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，再根據(jù)行業(yè)趨勢(shì)尋找科技股投資機(jī)會(huì)。投資科技股的第一個(gè)要求，是要把整個(gè)行業(yè)的商業(yè)模式、科技公司的核心技術(shù)、核心競(jìng)爭(zhēng)力都弄清楚。這對(duì)個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)有一定的難度。

與其他行業(yè)研究不同，科技股的研究不僅是調(diào)研上市公司，還要進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈上下游調(diào)研，將對(duì)公司的研究與產(chǎn)業(yè)鏈的情況互相驗(yàn)證。科技股投資需要深入了解其他行業(yè)的專業(yè)知識(shí)，要對(duì)產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)期趨勢(shì)、公司的商業(yè)模式、行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)行深入的研究和分析，這樣才能對(duì)科技股的長(zhǎng)期趨勢(shì)有一定的把握。

問(wèn)：從產(chǎn)業(yè)鏈著手，如何能去把握利潤(rùn)分配鏈上的優(yōu)質(zhì)科技公司？如何通過(guò)商業(yè)模式尋找科技型成長(zhǎng)公司？

李耀柱：從產(chǎn)業(yè)鏈的角度，要看公司能在產(chǎn)業(yè)鏈中獲取多少價(jià)值，要選擇在產(chǎn)業(yè)鏈中價(jià)值最大的公司，這樣的公司成長(zhǎng)的確定性、持續(xù)性都比較高。比如阿里在云上的布局最領(lǐng)先，未來(lái)5G實(shí)現(xiàn)之后，萬(wàn)物互聯(lián)對(duì)云的需求是增加的，它在產(chǎn)業(yè)鏈分配利潤(rùn)的能力也比很多環(huán)節(jié)多，屬于真正受益5G產(chǎn)業(yè)鏈的的公司之一。

從商業(yè)模式的角度，要看這個(gè)公司的商業(yè)模式是否可以持續(xù)。以芯片投資為例，我們選擇的是芯片設(shè)計(jì)公司，比芯片代工公司要好，因?yàn)樾酒O(shè)計(jì)公司可以低成本擴(kuò)張，輕資產(chǎn)。從這個(gè)角度看，主要依賴軟算法的科技公司，是較好的投資品種。例如，某家上市公司的商業(yè)模式是設(shè)計(jì)芯片，再把專利封鎖，通過(guò)這種方式不斷地賣專利，這種商業(yè)模式非常好，輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)。因此，對(duì)于科技股的投資，最好的商業(yè)模式就是公司具有既定技術(shù)，可以讓其無(wú)成本擴(kuò)張，投資過(guò)程中我們要尋找這些優(yōu)質(zhì)商業(yè)模式的公司。

美團(tuán)、騰訊這種形成用戶粘性的科技公司，商業(yè)模式也非常好，因?yàn)檫@些企業(yè)有非常龐大的用戶基礎(chǔ)，可以通過(guò)用戶獲取更大的企業(yè)價(jià)值。如何選擇優(yōu)秀的商業(yè)模式需要慢慢分析和比較，主要是要多看公司，橫向和縱向比較，這樣才能找出商業(yè)模式最優(yōu)秀的公司。

企業(yè)盈利趨勢(shì)比內(nèi)在價(jià)值更重要

問(wèn)：請(qǐng)問(wèn)如何動(dòng)態(tài)合理地看待企業(yè)估值？如何具體測(cè)算企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值？

李耀柱：首先，企業(yè)的估值是由市場(chǎng)交易出來(lái)的，通常有兩個(gè)原因，一是市場(chǎng)橫向比較，覺(jué)得某一個(gè)公司現(xiàn)階段最好，大家都買它，導(dǎo)致企業(yè)估值溢價(jià)。今年很多消費(fèi)股的估值比較高，是因?yàn)樵诮?jīng)濟(jì)弱周期的環(huán)境中，很多企業(yè)的盈利下滑，消費(fèi)、醫(yī)藥作為弱周期品種，受經(jīng)濟(jì)周期影響較小。大家都買消費(fèi)股和醫(yī)藥股，導(dǎo)致估值短期比較高。二是企業(yè)自身的估值波動(dòng)，市場(chǎng)會(huì)根據(jù)企業(yè)的盈利周期、競(jìng)爭(zhēng)格局，在企業(yè)的不同階段分別給不同的估值，所以需要?jiǎng)討B(tài)來(lái)看。企業(yè)的合理估值有一個(gè)價(jià)格區(qū)間，它在某一個(gè)區(qū)間可能處于相對(duì)合理的估值。我們通常以它跟自身比的均值水平來(lái)定估值的錨，如果比均值高2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差屬于偏貴，比均值低2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差就是便宜，以此來(lái)看待企業(yè)的價(jià)值。

但這只是動(dòng)態(tài)反映當(dāng)前的價(jià)格情況，并不能反映企業(yè)的基本面情況，因?yàn)楹芏鄷r(shí)候企業(yè)估值變貴或變便宜是由于企業(yè)自身盈利周期導(dǎo)致的結(jié)果，我們要看這個(gè)盈利周期是怎樣的。如果企業(yè)很便宜，但競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)發(fā)生改變，比如某家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，盈利水平比以前差很多，估值也比以前低。所以估值要看公司的發(fā)展趨勢(shì)，如果公司處于盈利周期繼續(xù)往上走，可以給相對(duì)較高的估值；如果公司處在盈利周期往下走，低估值可能就是陷阱，因?yàn)槲磥?lái)盈利可能持續(xù)下滑，企業(yè)盈利趨勢(shì)比估值更加重要。

給企業(yè)定價(jià)有很多不同的估值模型，例如消費(fèi)型或高分紅公司，可以用DCF進(jìn)行估值，給出合理價(jià)值，而科技股你很難用估值模型給它框定價(jià)值，更重要的還是看盈利趨勢(shì)。所以對(duì)于企業(yè)估值，不同行業(yè)有不同的估值方式，很難一概而論。對(duì)于不同行業(yè)的企業(yè)價(jià)值測(cè)算其實(shí)有一定的方法論，我們可以通過(guò)相關(guān)書(shū)籍獲取信息。

我認(rèn)為，更重要的還是看企業(yè)盈利趨勢(shì)，在投資過(guò)程中，企業(yè)盈利趨勢(shì)比內(nèi)在價(jià)值更加重要。

問(wèn)：你是否有比較推崇的投資人？你最認(rèn)同他們的哪些方面？對(duì)你的投資框架和投資理念有什么影響？

李耀柱：跟大部分人一樣，我最推崇的投資人就是巴菲特。巴菲特對(duì)于公司護(hù)城河和長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值的判斷有非常深入的研究。他在這方面的研究做到了極致，持倉(cāng)很少交易，但可以在非常長(zhǎng)的時(shí)間跑贏標(biāo)普500，核心的原因是他以非常長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光發(fā)掘公司的長(zhǎng)期價(jià)值。

巴菲特對(duì)企業(yè)價(jià)值的挖掘比很多人深刻，他非常推崇的理念是企業(yè)現(xiàn)金回報(bào)，這也對(duì)我的投資理念產(chǎn)生比較大的影響：投資要重視企業(yè)ROE，企業(yè)ROE反映公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，對(duì)企業(yè)ROE進(jìn)行拆解，可以反映公司在哪方面的能力相對(duì)較強(qiáng)。這一點(diǎn)對(duì)我有很大影響，著重關(guān)注企業(yè)的ROE情況，可以看得更加長(zhǎng)遠(yuǎn)，讓我的框架更加完善，對(duì)企業(yè)和行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局看得更加長(zhǎng)遠(yuǎn)。

 投資有Alpha投資能力的科技類主動(dòng)基金

問(wèn)：想投資科技股，現(xiàn)階段該買什么樣的基金？怎么去選擇？

李耀柱：投資科技股，最好是買在科技領(lǐng)域有Alpha投資能力的主動(dòng)基金，選擇在科技行業(yè)中研究比較深的基金經(jīng)理管理的基金很重要。

至于如何選擇，主要是看他們的基金季報(bào)中披露的重倉(cāng)股。長(zhǎng)期來(lái)看，如果基金經(jīng)理持續(xù)在科技行業(yè)指數(shù)獲得超額收益，這類主動(dòng)型基金值得關(guān)注。當(dāng)然，基金經(jīng)理是一個(gè)非常重要的因素，要關(guān)注他的投資能力圈以及投資偏好。就如之前提到的，科技股投資，更重要的是對(duì)行業(yè)趨勢(shì)、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的把握，基金經(jīng)理的勤奮程度和知識(shí)掌握，會(huì)影響到基金組合獲得的Alpha。投資科技股基金要花力氣研究基金經(jīng)理的背景、知識(shí)結(jié)構(gòu)，是否具備一定的知識(shí)結(jié)構(gòu)對(duì)科技股進(jìn)行投資，是否可以在熟悉領(lǐng)域持續(xù)創(chuàng)造Alpha。要做的事情相對(duì)較多。

問(wèn)：科技類基金今年以來(lái)漲幅比較多，這類基金是否具有周期性？我們的投資者又應(yīng)該選擇什么樣的入場(chǎng)時(shí)間比較合適呢？

李耀柱：科技類基金比消費(fèi)類基金波動(dòng)大，不能說(shuō)有周期性，但它的漲跌肯定有一定波幅。所以投資科技股基金時(shí)，最好以分批買入的方式，或者在科技股表現(xiàn)比較低迷，市場(chǎng)下跌時(shí)買入相對(duì)較好。最重要一點(diǎn)是不能追漲，對(duì)于一般投資者來(lái)說(shuō)，追漲買科技股基金，風(fēng)險(xiǎn)較大。最好以逆向的方式或分批買入，這些是相對(duì)較好的策略。

問(wèn)：大家都喜歡回撤小/長(zhǎng)期回報(bào)不錯(cuò)的產(chǎn)品，請(qǐng)問(wèn)你是如何控制組合的波動(dòng)？

李耀柱：廣發(fā)科技動(dòng)力基金可以投資A股、港股，港股的投資比例為0-50%。因?yàn)榛鹂梢栽跍凵钊齻€(gè)市場(chǎng)挖掘投資機(jī)會(huì)，波動(dòng)率和回撤比買單一市場(chǎng)產(chǎn)品的波動(dòng)率和回撤低。我們這個(gè)組合可以同時(shí)買港股和A股，通過(guò)調(diào)整港股和A股的比例，可以在一定程度上控制組合波動(dòng)。回撤小、長(zhǎng)期回報(bào)不錯(cuò)的產(chǎn)品大家都喜歡，但回撤、波動(dòng)率的控制通常會(huì)損害長(zhǎng)期回報(bào)，我會(huì)在這當(dāng)中達(dá)到平衡，在選擇股票的過(guò)程中盡可能不犯錯(cuò)，不犯錯(cuò)通常都可以把回撤控制得較好。

問(wèn)：您管理的科技動(dòng)力基金重點(diǎn)配置哪些板塊？基本情況如何？操作理念是什么？

李耀柱：科技動(dòng)力當(dāng)前重點(diǎn)配置的板塊是互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥、半導(dǎo)體、高端制造，這幾個(gè)板塊中長(zhǎng)期投資價(jià)值非常大。我的投資理念是尋找長(zhǎng)期成長(zhǎng)的公司，堅(jiān)定持有，在這些公司遇到泡沫時(shí)把它們賣掉，買入性價(jià)比更高的公司。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，我會(huì)縱向跟這些公司的歷史比較，再結(jié)合行業(yè)趨勢(shì)，對(duì)公司當(dāng)前所處的階段作出判斷。此外，也會(huì)跟組合中的公司橫向比較，看這個(gè)公司當(dāng)前價(jià)格是否比其他公司貴或便宜。

做投資，不虧錢最重要

問(wèn)：您在證券行業(yè)的從業(yè)時(shí)間已經(jīng)8年了，請(qǐng)問(wèn)您印象深刻的投資經(jīng)歷有哪些呢？你的投資心得有哪些？

李耀柱：我印象為深刻的投資經(jīng)歷是2015年上半年經(jīng)歷牛市，2015年下半年又經(jīng)歷熊市，這讓我充分感受到遇到風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的把控比任何賺錢能力更重要，這也是很多投資大咖一直強(qiáng)調(diào)的。在投資當(dāng)中不虧錢是最重要的，這也是我在2015年認(rèn)識(shí)最深刻的一點(diǎn)，在出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，做好組合的風(fēng)險(xiǎn)管控尤為重要。這一點(diǎn)對(duì)我的投資風(fēng)格有比較大的影響，我在選擇投資標(biāo)的時(shí)盡量虧錢少或不虧錢，我做投資決定時(shí)會(huì)非常謹(jǐn)慎，努力減少犯錯(cuò)的概率。在投資領(lǐng)域少犯錯(cuò)，長(zhǎng)期投資收益大概率就不會(huì)差，所以少犯錯(cuò)是我在2015年以后慢慢形成的投資心得。

巴菲特的投資教條中強(qiáng)調(diào)，投資過(guò)程中一定要保證本金的安全，這是第一條，第二條是記住第一條，這也是貫穿我投資決策最核心的一點(diǎn)。

問(wèn)：您如何評(píng)價(jià)自己的投資風(fēng)格呢？

李耀柱：我比較喜歡做科技股投資，也喜歡買成長(zhǎng)股，我喜歡買長(zhǎng)期成長(zhǎng)且業(yè)務(wù)蒸蒸日上的公司。持股集中度方面，我喜歡相對(duì)集中地買入公司，投資過(guò)程中首先要保證少犯錯(cuò)。“持股集中+少犯錯(cuò)”，讓我更容易把握確定性機(jī)會(huì)。

我的風(fēng)格比較偏成長(zhǎng)，但不會(huì)去買沒(méi)有基本面支持的成長(zhǎng)股，更多是買有基本面支持、盈利能力較強(qiáng)的，未來(lái)有望成長(zhǎng)為偉大的公司。總體而言，我的風(fēng)格偏成長(zhǎng)，希望在陪伴優(yōu)秀的公司成長(zhǎng)過(guò)程中，為基金組合帶來(lái)較好的長(zhǎng)期回報(bào)。