商譽形成與并購行為密切相關。2014~2015年并購政策和流動性環境同時寬松，公司并購重組熱情很高，轉型預期、疊加外延業績高增預期推升公司股票估值，同時推升并購標的估值，導致商譽迅速積累。現行會計準則規定，商譽確認后需要在每年年終進行減值測試，一旦并購資產組現金折現估值不能匹配其賬面價值與商譽之和，就要計提商譽減值，直接沖抵當期凈利潤。2018年11月16日，證監會發布《會計監管風險提示第8號——商譽減值》，在會計計量、信息披露、審計和評估機構要求等方面細化商譽減值規范。
創業板、輕資產行業商譽壓力更突出。截至2018年三季度末，全部A股商譽規模共計1.45萬億元，“商譽/凈資產”比例為4.10%，分別較2013年大幅提升576%、2.93個百分點。板塊間比較，創業板商譽問題更突出，“商譽/凈資產”為19.24%，遠高于主板的2.60%、中小板的11.22%。行業間比較，輕資產行業商譽問題更嚴重，“商譽/凈資產”偏高的行業包括傳媒、餐飲旅游、計算機、家電、醫藥等。2014年起，隨著商譽積累，商譽減值對創業板盈利能力的影響也開始擴大，這樣的負面影響在2017年達到高峰。2017年年報顯示，創業板(除溫氏、樂視)凈利潤同比增長3.61%、ROE為7.29%，剔除商譽減值影響后，創業板(除溫氏、樂視)凈利潤同比增速為15.26%，ROE為8.30%。
并購資產組業績承諾未達成導致商譽減值？不必然但強相關。商譽減值測試依據在于并購資產組DCF(現金流折現)估值能否匹配其賬面價值和商譽規模，并購資產組業績承諾未完成情況不必然造成商譽減值，但兩者有較強的相關性，若業績承諾難達成，公司盈利能力差，折現測試結果一般難以支撐高規模商譽。數據統計顯示，承諾期內，創業板公司并購資產組業績完成率逐年下降，除了行業競爭激烈、宏觀流動性收緊、終端需求下行等企業普遍面臨的問題，并購資產估值和承諾利潤虛高是后續業績承諾無法達成的重要原因。
2018年創業板商譽減值壓力依然較大。會計準則尚未修改，2018年商譽處理辦法還將是減值。一方面，2018年對應創業板并購標的業績承諾高峰，對應到期業績承諾案例數量134例，承諾凈利潤規模126.84億元，與2017年不相上下，到期年份業績承諾完成率偏低，可能伴隨大規模商譽減值；另一方面，2017年業績承諾期滿的并購資產組，在失去承諾約束之后，業績可能出現下滑，影響并購資產組DCF估值。2017年創業板“商譽減值損失/存量商譽”比重為5%，如果2018年延續這個比例，那么商譽減值規模將達到140億元，約占2017年創業板整體凈利潤835億元的17%。我們梳理了50只“商譽/凈資產”比重高于50%、業績承諾規模較大的標的，供參考。
2019年開始，創業板公司有望逐步擺脫商譽減值的包袱。理由有三點，第一，2016年嚴監管令并購重組降溫，2019年起，創業板并購資產組業績承諾規模已經比2017~2018年大幅回落。第二，2016年后，并購資產組估值溢價率也有所下降，業績承諾虛高的問題得到緩解。第三，從上市公司角度考慮，一次性計提商譽減值，可以為后續業績反轉打下基礎，一次性高規模計提的動力強于連續計提。所以，我們認為2018年年報的商譽風險釋放后，創業板有望在2019年迎來較好的表現。
風險提示：并購重組政策松綁程度不及預期。
（文章來源：光大證券）
(責任編輯：DF078)
