曾經困擾掛牌公司的三類股東(資管計劃、契約型基金、信托計劃)問題似乎不再是掛牌公司轉板過會的主要阻礙。5月15日，繼文燦股份、芯能科技之后，攜多家三類股東的海容冷鏈也成功過會。17日，此前因清理三類股東撤回IPO的艾錄股份(830970)宣布重啟上市輔導。
海容冷鏈過會被市場解讀為“標志性事件”——意味著三類股東問題已不再是企業過會的絆腳石，但攜三類股東擬IPO掛牌公司仍面臨如何“穿透”，“穿透”不了如何“清理”的難題。
邁過上市“攔路虎”
曾掛牌新三板的海容冷鏈(2018年3月摘牌)順利過會，給備受三類股東困擾的新三板擬IPO企業打了一劑強心針。根據東方財富Choice數據，截至2018年5月22日，新三板上曾存在三類股東且擬上市的公司有23家。
資料顯示，海容冷鏈是最早一批申請IPO的新三板企業，但由于三類股東問題，海容冷鏈IPO審核一度處于停滯狀態，其上會待審的排隊順位也不斷被其他掛牌公司超越。
從2015年11月IPO申請材料被受理到2018年5月成功過會，海容冷鏈總共用時914天，為已過會原新三板企業IPO過會用時之最。
海容冷鏈艱難過會與其多家三類股東密不可分，與前兩家攜三類股東過會的企業相比，海容冷鏈因三類股東家數眾多，涉及人數更廣，核查、清理三類股東的難度遠高于文燦股份和芯能科技。
根據海容冷鏈招股書，海容冷鏈于2014年7月1日在新三板掛牌，掛牌后的2015年5月28日，海容冷鏈完成1.31億元融資。
其中，國壽安保基金-銀河證券-國壽安保-國保新三板2號資產管理計劃、寧波鼎鋒明道投資管理合伙企業(有限合伙)-鼎鋒明道新三板匯泰基金、中建投信托有限責任公司-中建投-新三板投資基金集合信托計劃1號(鼎鋒資產)、九泰基金-工商銀行-九泰基金-新三板分級2號資產管理計劃等多家三類股東參與投資。
海容冷鏈最新公布的招股書顯示，截至2017年6月30日，國壽安保基金-銀河證券-國壽安保-國保新三板2號資產管理計劃持有138.5萬股，占比2.31%，為其第十大股東。
發審委也關注到海容冷鏈三類股東問題，發審委要求海容冷鏈說明現有三類股東是否符合現行金融監管的有關要求，并要求海容冷鏈保薦代表人說明三類股東的穿透核查與披露情況。
如今海容冷鏈順利過會，安信證券諸海濱認為，海容冷鏈的過會，標志著市場端、監管端對于三類股東的態度和實踐方法都愈加成熟。
聯訊證券新三板研究院彭海表示，從對市場的影響層面來看，海容冷鏈過會再一次驗證三類股東對于企業申請IPO并不是實質性障礙，其次海容冷鏈可以作為一個經典案例，對于帶有三類股東申請IPO的公司可以提供處理方法。
聯訊證券新三板研究院則指出，海容冷鏈是繼文燦股份、芯能科技之后，第三家攜帶三類股東成功過會的新三板企業，而這三家攜帶三類股東企業過會日期均相隔1個月左右。多家成功案例連續的出現，證明了三類股東問題已不再是企業過會的絆腳石，這個曾經困擾新三板市場的棘手難題已經得到基本消除。
如何“穿透”？
盡管海容冷鏈、文燦股份、芯能科技相繼過會，但攜三類股東擬IPO掛牌公司仍面臨如何“穿透”三類股東的難題。
此前，三類股東因存在股權不清晰、加杠桿以及兌付風險等影響擬IPO公司股權動蕩的因素，攜三類股東的新三板企業IPO一直遭受證監會“冷遇”。
在多方呼吁之下，2018年1月12日，證監會明確了有三類股東企業上市審核的口徑。簡單來說，攜三類股東企業上會需滿足公司控股股東、實際控制人、第一大股東不得為三類股東，三類股東需依法設立并規范運作并納入有效監管。
此外，三類股東不能存在杠桿、分級、層層嵌套的投資主體，且要做穿透式披露與核查，并明確存續期。
依據攜三類股東已過會企業分析，穿透式披露與核查及解決三類股東多層嵌套的問題，是過會的關鍵因素。
因IPO而備受市場關注的芯能科技三類股東是兩只契約型基金，分別為深圳嘉石大巖資本管理有限公司——大巖坐標系私募投資基金；廣州沐恩投資管理有限公司——沐恩資本富澤新三板私募投資基金一號。
據悉，為了進行穿透式披露，芯能科技不僅取得了這兩只基金背后法人股東的工商資料、自然人股東的身份證明文件，還通過保薦機構和律師對24名終極自然人股東進行了訪談。
第一家攜三類股東過會的原新三板企業文燦股份，其三類股東也積極配合穿透式披露與核查。九泰基金官網顯示，根據證監會要求，九泰基金積極配合文燦股份等企業進行三類股東的核查工作。
此外，有證券人士表示，近期過會的海容冷鏈采用了“穿透+清理”雙管齊下的辦法。九泰基金李仕強認為，海容冷鏈成功過會主要是因為解決了資管計劃產品期限及存在分級和多層嵌套的情況，使其符合監管對三類股東的要求。
根據近期上市審核反饋意見，證監會不僅關注擬IPO公司的直接股東中是否存在三類股東，還關注間接股東中三類股東的情況。在穿透披露與核查的要求上，證監會并不止步于已備案金融計劃，而是要求穿透至自然人、國資主體等最終權益持有人。
廣電計量(832462)近期披露的招股書中，給出了穿透披露與核查三類股東的“模板”。廣電計量招股書顯示，廣電計量共有5名三類股東，合計持有59.44萬股，占比0.2397%。然而5名三類股東的核查占據了招股書10頁，總共核查的權益持有人超過1000人。
其中，財富森林眾富1號私募證券投資基金，出資人結構異常復雜，招股書用了7頁才把財富森林眾富1號私募證券投資基金股權結構表述清楚。此外，為了核查林友琴、林友武、彭思遠三名出資人，招股書中穿透式披露了11層。
如何“清理”？
需要指出的是，并不是所有三類股東都能穿透到底，如果三類股東無法“穿透”，那么如何“清理”三類股東就成了擬上市掛牌企業的必修課。
從此前清理三類股東的案例中可以看出，三類股東清理主要有兩種方式。第一種方式是先摘牌成為非上市非公眾公司，隨后通過工商登記轉讓的方式進行三類股東的清理。
原新三板企業博拉網絡和聚利科技均采用上述方式，兩家公司都于2017年8月摘牌，隨后在9月完成了對三類股東的清理。
2016年4月博拉網絡披露的招股說明書顯示，18名股東中的“勤晟泓鵬價值證券投資基金”(下稱“勤晟泓鵬”)、“聯合基金1號新三板基金”(下稱“聯合基金”)為兩只契約型基金。
在處理勤晟泓鵬的190萬股股份中，博拉網絡第七大股東重慶龍商股權投資管理有限公司，先是通過增資擴股的方式將勤晟泓鵬11名合伙人吸收為新股東，然后再用這筆增資款項受讓其190萬股股份。
通過內部股東的股權轉讓，博拉網絡順利將勤晟泓鵬清出股東名單，同時保障勤晟泓鵬的后續收益，可謂兩全其美。
對于另一只契約型基金——聯合基金的清退，博拉網絡則采取了自然人股東直接承接的方式。
聚利科技也采取了上述類似的清退手段。資料顯示，聚利科技原有兩家三類股東，分別為銀杉科創戰略新興產業基金和銀杏盛鴻新三板基金一期基金，在申報IPO時兩家基金各自持有聚利科技50萬股股份，合計占比0.87%。
摘牌后，聚利科技六位自然人股東分別承接了上述兩只基金的股份，合計交易對價(清理成本)為4000萬元。
第二種清理方式則是通過新三板交易完成，原新三板公司奧飛數據清理三類股東就在股轉系統轉讓完成。
奧飛數據招股書顯示，2016年8月至2016年10月，公司通過全國中小企業股份轉讓系統發生了11次股權轉讓，涉及股份數量合計410萬股。
奧飛數據表示，本次股份轉讓的目的為解決契約型私募股權基金持股問題，由契約型私募股權基金將股份轉讓給相同結構的合伙企業或直接轉讓給自然人。
值得注意的是，上述三家清理三類股東的案例中，三類股東所持有的股權均交易給了公司申報IPO時便在冊的股東。
分析人士指出，IPO排隊期間在冊股東間的內部股份轉讓是可以向證監會申請的，但向外部新增股東轉讓老股或是增資擴股都是不允許的。
