據(jù)盤前查的觀察，網(wǎng)絡(luò)上經(jīng)常有朋友會(huì)問(wèn)到這樣一個(gè)問(wèn)題：怎么知道一只股票是不是太貴，是不是還值得買？這涉及一個(gè)長(zhǎng)期價(jià)值判斷的問(wèn)題。
為什么很多人感覺(jué)價(jià)值投資就是長(zhǎng)期持股？長(zhǎng)期賺了大錢的投資人，有一個(gè)共同點(diǎn)，就是大多數(shù)都長(zhǎng)期持有大家耳熟能詳?shù)暮霉善?，如茅臺(tái)、恒瑞、愛(ài)爾等，而這些大V也都反復(fù)的說(shuō)價(jià)值投資才能賺錢，只有長(zhǎng)期持有優(yōu)質(zhì)股票才能賺大錢。于是乎，很多人簡(jiǎn)單理解成價(jià)值投資就是長(zhǎng)期持股。其實(shí)長(zhǎng)期持股只是表象，背后邏輯是這只股票長(zhǎng)期價(jià)值空間很大，持有的長(zhǎng)期回報(bào)很好，自然就應(yīng)該長(zhǎng)期持有。長(zhǎng)期價(jià)值是長(zhǎng)期持股的前提。
市場(chǎng)上經(jīng)常出現(xiàn)不少短期漲速很快、看起來(lái)挺有價(jià)值的股票，但是時(shí)間拉長(zhǎng)，我們發(fā)現(xiàn)這種股票市值波動(dòng)很大，長(zhǎng)期來(lái)看基本沒(méi)有增長(zhǎng)，背后原因就是這種股票的長(zhǎng)期價(jià)值并沒(méi)有增長(zhǎng)。很多人都做過(guò)統(tǒng)計(jì)，長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)里面市值能夠一直維持增長(zhǎng)的股票其實(shí)很少，比例非常低。那么問(wèn)題來(lái)了，如何當(dāng)下就知道眼前的股票剛好是這種能長(zhǎng)期增長(zhǎng)的少數(shù)股票呢？接下來(lái)就要引入市值這個(gè)概念了。市值=凈利潤(rùn)*市盈率。
市值由凈利潤(rùn)（盈利）和市盈率（估值）兩個(gè)因子共同決定。理論上，我們應(yīng)該持有盈利和估值都能夠長(zhǎng)期增長(zhǎng)的股票。然而，估值本質(zhì)上是主觀指標(biāo)，估值也沒(méi)有唯一標(biāo)準(zhǔn)，我們很難預(yù)測(cè)和把握它。盈利則是客觀指標(biāo)，我們還是有一些可靠的辦法去預(yù)測(cè)和把握它的。盈利正是我們常說(shuō)的“價(jià)值”的基礎(chǔ)。
所以說(shuō)，價(jià)值投資長(zhǎng)期堅(jiān)守的東西是盈利，而不是估值。著名的“遛狗理論”，被遛的狗就是估值，而遛狗的就是價(jià)值。這一點(diǎn)不少人沒(méi)有搞明白的，比如認(rèn)為價(jià)值投資就是買低估值，只要估值低就可以長(zhǎng)期持有，這等于說(shuō)價(jià)值投資長(zhǎng)期堅(jiān)守的是估值。其實(shí)，如果長(zhǎng)期盈利不增長(zhǎng)，短期看起來(lái)的低估值在長(zhǎng)期來(lái)看，其實(shí)是高估值的。這就是所謂的“價(jià)值陷阱”。反過(guò)來(lái)，短期看起來(lái)的高估值，如果長(zhǎng)期盈利是高增長(zhǎng)的，那長(zhǎng)期來(lái)看可能是低估值的，這就是成長(zhǎng)的作用、成長(zhǎng)的價(jià)值。
和大家舉個(gè)例子，好像是貴州茅臺(tái)，茅臺(tái)是公認(rèn)A股最好的資產(chǎn)之一，是很多價(jià)值投資人最喜歡的標(biāo)的。按理說(shuō)，這么優(yōu)質(zhì)、稀缺的資產(chǎn)，估值波動(dòng)應(yīng)該不大，但其實(shí)茅臺(tái)歷史上的估值波動(dòng)很大，最低估值比如2014年不到10倍PE，而現(xiàn)在屬于歷史最高估值時(shí)期，接近了50倍PE。高達(dá)5倍的估值波動(dòng)幅度，我們很難去堅(jiān)守的。
現(xiàn)在茅臺(tái)還值不值得買？這個(gè)問(wèn)題單純?nèi)タ垂乐翟跉v史最高，很難得到確定答案的，因?yàn)楣乐蹈吡诉€可以更高。我們還是去看長(zhǎng)期市值空間，尤其是看盈利空間。茅臺(tái)現(xiàn)在包括以后盈利增長(zhǎng)主要靠提價(jià)驅(qū)動(dòng)。根據(jù)過(guò)去近20年規(guī)律，茅臺(tái)年均提價(jià)10%左右。未來(lái)還有沒(méi)有提價(jià)空間？現(xiàn)在飛天茅臺(tái)出廠價(jià)還不到1000元，終端價(jià)2500元，公司未來(lái)的提價(jià)空間完全不用擔(dān)憂的。量也不是完全沒(méi)有增長(zhǎng)，根據(jù)公司公告，未來(lái)五年產(chǎn)量增長(zhǎng)到4.6萬(wàn)噸左右，年復(fù)合增長(zhǎng)率8%左右。我們來(lái)算算長(zhǎng)期回報(bào)率。保守假設(shè)產(chǎn)量4.5萬(wàn)噸后不再增長(zhǎng)，未來(lái)10年產(chǎn)量的復(fù)合增長(zhǎng)率4%。
盈利增長(zhǎng)率=銷量的增長(zhǎng)率+盈利的增長(zhǎng)率，即未來(lái)10年茅臺(tái)的盈利年復(fù)合增長(zhǎng)14%，10年翻4倍?，F(xiàn)在茅臺(tái)估值歷史最高水平，真的是非常貴，現(xiàn)價(jià)買入持有10年，盈利增長(zhǎng)4倍，以10年后的盈利水平來(lái)看，估值12倍左右，已經(jīng)處于歷史最低區(qū)間。也就說(shuō)，最差情況下，我們持有10年，股價(jià)10年不漲，估值一路降到10年后的12倍，即使在這種極端情況下，我們?nèi)圆粫?huì)虧錢。茅臺(tái)股價(jià)漲了這么多，估值這么貴，我們?cè)跉v史最高價(jià)買入，長(zhǎng)期持有仍不會(huì)虧錢，就是因?yàn)槊┡_(tái)的盈利長(zhǎng)期穩(wěn)定的增長(zhǎng)，這點(diǎn)非常重要。
其實(shí)，茅臺(tái)2013-2014年估值降到歷史最低的10倍，是因?yàn)檫^(guò)去需求主要靠三公消費(fèi)拉動(dòng)，這個(gè)需求在2012年之后就被打掉了。但是三公消費(fèi)并非真實(shí)市場(chǎng)需求，現(xiàn)在基本都是真實(shí)的消費(fèi)需求驅(qū)動(dòng)，加上奢侈品定位，未來(lái)估值很難降到25倍以下了。按照10年后估值降到25倍算，持有10年有一倍的回報(bào)，年回報(bào)率7%左右。再加上每年穩(wěn)定的股息率1%（過(guò)去十年股息率穩(wěn)定在1-2%之間），年回報(bào)在8%以上。
目前10年國(guó)債收益率不到3%，長(zhǎng)期看還會(huì)趨勢(shì)下行，那么一項(xiàng)可以持有10年以上的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)（換倉(cāng)一般都是要成本的，10年都不用換是一種幸福），每年穩(wěn)定8%以上的回報(bào)，還是真金白銀的現(xiàn)金回報(bào)，這是非常有吸引力的。這是長(zhǎng)期資金尤其是外資過(guò)去幾年不管股價(jià)漲跌估值高低一直在買茅臺(tái)的最重要原因。
綜上，我們以茅臺(tái)為例，講了只要盈利持續(xù)增長(zhǎng)，高估值不是問(wèn)題，做價(jià)值投資最喜歡能看的非常遠(yuǎn)、盈利長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的資產(chǎn)。然后以寧德時(shí)代為例，講了我們能看清楚盈利增長(zhǎng)持續(xù)多久，就持有多久?？偨Y(jié)起來(lái)就是一句話，盈利必須長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)，增長(zhǎng)多久就持有多久。
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