導語：內修外攘之下，海爾智家正在進行著一場超越格力追趕美的的二次崛起之路。
李平 | 作者 礪石財經 | 出品
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在中國商界，有一個非常有意思的現象，就是行業老大老二相爭之時，受傷的往往是老三。例如，加多寶和王老吉打架，受傷的卻是和其正；蘋果與三星相爭，諾基亞消失了。
不過，在中國白色家電行業中，持續多年的美的、格力“雙雄爭霸”，卻出現了“老三”海爾智家的意外“上位”。
剛剛過去的2021年，家電企業深受原材料漲價、房地產低迷、海運價格上漲等多重壓力，業績與估值雙雙承壓。受此影響，2021年全年，美的集團股價跌幅為23.78%，格力電器跌幅為37.81%。
在美的、格力市值雙雙遭遇重挫之際，2021年海爾智家市值則實現了3.63%的正增長，并由此完成了對格力電器市值的反超。
最新數據顯示，截至5月11日，美的集團最新市值為3960億元，海爾智家市值為2420億元，格力電器市值為1984億元。悄然之間，“老三”海爾智家的市值已經領先格力半個身位。
股價表現往往是企業經營的晴雨表。
海爾智家3月30日發布的年報數據顯示，2021年全年，海爾智家實現營業收入2275.56億元，同比增長8.5%，若還原卡奧斯業務出表影響，海爾智家營收同比增速為15.8％；實現凈利潤為130.67億元，同比增長47.21%，毛利率為31.23%，較2020年同期（29.68%）提升1.55個百分點。
對比美的、格力發布的年報數據來看，2021年美的集團實現營業收入3433.61億元，同比增長20.18%；實現凈利潤285.74億元，同比增長4.96%，毛利率為22.48%，較去年同期下滑2.63個百分點；格力電器總營收為1897億元，歸母凈利潤231億元，分別同比增長11.24%和4.01%，毛利率為24.28%，同比下滑1.86個百分點。
不難看出，2021年海爾智家營收規模已經超越格力電器，營收增速在三家企業中位居第二位，凈利潤增速則位居第一；毛利率方面，海爾智家則大幅領先格力電器與美的集團，也是唯一實現毛利率同比提升的一家。
從最新一季報數據上看，海爾智家的領先優勢得到進一步延續。
2022年第一季度，海爾智家實現營收602.5億元，同比增長10%；歸母凈利潤35.2億元，同比增長15.1%，毛利率為28.5%，同比增長0.05個百分點；美的集團一季度營收增速為9.54%，凈利潤同比增速為10%，毛利率為22.18%，同比下滑0.82個百分點；格力電器一季度營收同比增速為6.24%，凈利潤同比增速為16.28%，毛利率為24.28%，同比下滑0.77個百分點。
對比來看，海爾智家一季度業績表現最為穩健，營收、凈利潤均實現10%+的增長，毛利率水平繼續保持大幅領先，并且實現了同比正增長。
不難看出，海爾智家股價逆勢上漲的背后，正是基于公司經營業績的張力與韌性，而高端品牌的成功打造和廣泛而扎實的全球化布局，成為海爾智家二次崛起的兩大有力武器。
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凡事預則立不預則廢。回頭來看，海爾智家在長期競爭力的打造上非常具有耐心，而高端化和全球化的布局正是其戰略上高瞻遠矚的最佳體現。
為了順應國內消費升級趨勢，海爾智家自2016年開始在中國市場建設高端品牌卡薩帝。經過16年的培育與發展，卡薩帝已經形成9大品類、39個系列的產品，在高端市場已經取得顯著領先優勢。2021年全年，海爾智家高端品牌卡薩帝銷售收入突破百億大關，達到129億元，同比增長超過40%，平均單價約為行業的2.4倍。
市場份額方面，中怡康數據顯示，2021年卡薩帝品牌在高端市場冰箱、洗衣機、空調等品類的零售份額均排名第一。其中，在線下渠道，卡薩帝品牌洗衣機及冰箱在中國萬元以上市場的份額達到73.9%、36.2%，空調在中國一萬五千元以上市場的份額達到30.3%。卡薩帝冰箱、空調、洗衣機等產品的市場均價大約為行業均價的兩倍到三倍。
實際上，自2019年以來，海爾智家毛利率水平持續提升，這與格力、美的毛利率的下滑呈現出鮮明的對比。這其中，高端品牌卡薩帝的表現功不可沒。
除了高端品牌的良好表現之外，海外市場的強勁增長也是海爾智家業績穩健的另一主要因素。2021年，海爾智家海外市場實現營收1137.25億元，同比增長13%，經營利潤59.26億元，同比增長48.1%。
值得一提的是，不同于大多數白電企業的貼牌代工模式，海爾智家始終堅持自主創牌模式來拓展海外市場。相對而言，自主創牌需要在研發、建廠、營銷、渠道等領域進行投入，前期投入巨大，但可以樹立自身品牌價值，并獲得更高的品牌溢價；貼牌模式則省去了研發、渠道等方面的投資，但產品出廠附加值較低，只能賺取微薄的加工利潤。
截至2021年末，海爾智家在全球運營10個研發中心、122個制造中心、108個營銷中心，并在全球市場覆蓋接近13萬個銷售網點，廣泛而扎實的全球化布局和本土化運營能力成為公司一個突出的競爭優勢。
在白電三巨頭中，海爾智家海外市場盈利能力最強。從2021年年報來看，海爾智家海外市場毛利率為28.21%，美的集團、格力電器海外市場毛利率則分別為21.76%、9.84%，差距十分明顯。
事實上，2021年以來，原材料成本的持續攀升以及海運價格的大幅上漲讓代工出口模式苦不堪言，而海爾智家自主創牌模式則有效規避了航運、匯率等問題，實現了營收及經營利潤的同步增長。最新季報顯示，2022年第一季度，海爾智家Monogram、Café、GE Profile等三大高端品牌收入增幅均超30%，自主創牌的優勢進一步擴大。
另外，海爾智家在海外市場布局中還體現出強大的跨境并購與整合能力。資料顯示，自2015年以來，海爾智家先后收購日本三洋電機公司的日本及東南亞白色家電業務、美國通用電氣公司的家電業務以及意大利公司Candy等資產。通過其全球協同平臺及研發、產品開發、采購、供應鏈、營銷及品牌推廣等綜合功能，海爾智家得以將已有的成功市場經驗共享拓展至全球各個市場，顯示出公司全面而深入的全球協同賦能。
不過，持續的大規模并購行為也讓海爾積累了較高的商譽，截至2021年年末，海爾智家商譽達218億元，此后需要關注其商譽減值風險。
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如果將時鐘往前撥動2年，海爾智家總市值尚不足1500億元，美的集團市值則超過4000億元，格力電器市值也在3000億元之上。
市值差異主要由于海爾智家凈利潤的大幅落后。從2019年經營業績來看，美的集團、格力電器、海爾智家營業收入分別為2782.16億元、1981.53億元、2007.62億元，凈利潤分別為242.11億元、246.97億元、82.06億元。
不難看出，海爾智家營收規模與美的集團存在一定差距，但稍微勝出格力電器；但從凈利潤數據上看，海爾智家與另外兩家企業差距明顯，只有格力電器三分之一的水平。
企業治理成為出現這種差距的一個主要原因。
由于歷史原因，海爾集團家電資產共有海爾電器和海爾智家（原青島海爾）兩家上市公司。其中，海爾智家在上交所上市，主營業務包括空調、電冰箱、廚電、水家電、洗衣機、裝備部品及渠道綜合服務，代表著海爾集團利益；海爾電器在港交所上市，主業營收來自洗衣機、熱水器及凈水機以及渠道服務，代表著海爾集團管理層。
由于分屬不同經營主體且代表不同利益方，海爾智家和海爾電器在業務、團隊、管理等方面各自為戰，內耗不斷，經營效率十分低下，嚴重影響了公司盈利能力。
事實上，近五年海爾智家毛利率一直維持在30%左右，自2019年以來持續與美的、格力電器拉開了距離。但由于期間費用率的高企，海爾智家凈利潤率遠不及后兩者，進而導致公司凈利潤水平大幅落后。
數據顯示，2019年，海爾智家、美的集團、格力電器銷售費用率分別為16.78%、12.39%、9.13%，管理費用率分別為8.16%、6.86%、4.83%，海爾智家期間費用水平明顯高于同行。
這一局面終于在2020年度迎來轉機。
2020年7月，海爾智家發布公告稱，公司擬以協議安排的方式私有化海爾電器，同時實現海爾智家H股上市。2020年11月23日，海爾智家正式在港交所掛牌上市，與此同時，海爾電器則撤銷了港交所上市主體地位，長達十余年的海爾管理體系之爭終于塵埃落定。
私有化完成之后，海爾智家整合海爾電器所有品類，此前產品線重疊的情況或將不復存在。由于冗余人員和繁雜流程造成的內部消耗大幅減少，海爾智家費用率改善明顯。
數據顯示，2019年至2022年一季度，海爾智家銷售費用率從16.78%降至13.93%，下降了2.85個百分點；銷售期間費用率從25.38%下降至21.91%，下降了3.47個百分點，期間費用率的下降大幅改善了公司的凈利潤水平。
整體來看，隨著城鎮化紅利的見頂和老齡化社會的來臨，國內家電市場已經進入到明顯的存量競爭格局，高端市場及海外市場成為中國家電企業紅海突圍的兩大方向。
由于戰略上的前瞻性，海爾智家全球化、高端化兩大戰略布局目前已進入到花開結果的階段，明顯領先于同行對手，并且非常契合行業長遠趨勢。因此，盡管海爾智家凈利潤最低，但其估值水平卻明顯高出美的、格力兩大競爭對手。
另一方面，私有化方案落地之后，海爾智家管理層與集團之間的利益一致性得到增強，束縛公司多年的機制桎梏被打破，經營效率得到明顯提升。內修外攘背景之下，作為曾經的中國家電第一品牌，海爾智家正在進行著一場超越格力，追趕美的的二次崛起之路。
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