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前面花了10篇文章把保險和保險行業的基礎知識、以及保險是不是好行業、好公司都說明白了，接下來是好價格部分，對中國平安進行估值。本篇內容為第五章：好價格。全文約3000字。
如何快速看懂保險行業公司和中國平安分析9：好行業
如何快速看懂保險行業公司和中國平安分析10：好公司
從我開始深入接觸價值投資和中國平安進行了三個多月的時間，保險行業不愧為超復雜行業，這三個月以來我閱讀了大量的年報、研報和分析文章，從開始的一頭霧水到現在逐漸清晰，再到寫完了保險基礎知識、保險行業基礎知識、保險財報相關概念、壽險公司經營邏輯、保險行業-好行業、中國平安-好公司；寫了近三萬字、60多頁的筆記，終于到了最后這一步開始算估值了，收獲滿滿。人說，研究三個月，估值5分鐘，是這樣嗎？下面就來講講保險公司的兩種估值方法。由于中國平安是綜合金融集團，旗下業務眾多，每個業務的估值方面也有所差異，所以就按照業務分布估值。2019年集團實現歸母營運利潤1330億元，同比增長18.1%，其中壽險業務貢獻 69%、產險業務貢獻16%，保險合計貢獻 85%。銀行、資管、科技及其他業務分別貢獻 13%、8%、3%、-4%。壽險銀行三者合集貢獻了凈利潤的98%，所有分部估值法，只對此三部分估值即可代表整個集團。對壽險健康險業務有個估值公式，壽險健康險業務估值=內含價值＋新業務價值 × 新業務價值乘數。這個公司代表什么意思呢？我們可以把內含價值簡單理解為破產清算價值或者凈資產，就是以后不發展業務了，這家公司值多少錢。新業務價值代表每年產生創造一定的利潤。新業務價值乘數可以理解為市盈率，從保守到激進可以給6~10，保守起見新業務價值乘數就取6。那么壽險健康險業務的估值=7575億元+759億 × 6=12129億元；現在已經是2020年5月份了，今年已經過去了四個多月，實際上壽險健康險業務的內含價值和新業務價值又成長了四個多月，比現在要多的。我們還是采用2019年底的數據，也多了一定的安全邊際。平安財險是中國第二大財險公司，市場占有率超20%，2019年，平安財險實現營運利潤209.52億元，同比增長70.7%，營運ROE達24.6%；綜合成本率96.4%，業務品質持續優于市場。無論是從市場占有率還是綜合成本率來看，平安財險都是中國最優質的的財險公司。財險部分可以用PB進行估值，保守起見就不加溢價，就按照1PB估值。2019年平安銀行整體經營穩中趨好，實現營業收入1,379.58億元，同比增長18.2%；凈利潤281.95億元，同比增長13.6%。財險部分可以用PB進行估值，雖然現在中證銀行指數的已跌破凈資產，但是排名前幾的優質銀行的PB都是大于1的，保守起見銀行不加溢價，就按照1PB估值同理，現在已經是2020年5月份了，今年已經過去了四個多月，實際上財險業務和銀行業務的凈資產又成長了五個多月，比現在要多的。我們還是采用2019年底的數據，也多了一定的安全邊際。12129億元+925億元+1968億元=15022億元，也就是1.5萬億。相當于82元/股；現在，2020年5月7日中國平安的市值是1.34萬億。總股本182.8億，73.3元；上述計算相對保守，可以把這個估值作為一個底部估值，目前的市值也低于保守估值，具有投資價值。但是這種估值方法沒有考慮公司的成長性，具體能成長到多少沒有概念。那么就涉及到下面的第二種估值方法。EV，內含價值，上文中我們也詳細講過內含價值的含義，他是調整后的凈資產+有效業務價值-持有償付額度成本，這里不再細說。PEV=當前市值/內含價值=P/EV=每股價格/每股內含價值；衡量保險公司是低估還是高估，我們這里用預期收益率來衡量，給出公式：每股價格P=市盈率PE × 每股盈利E，那么預期收益率的公式就是：預期收益率N=（1+X市盈率的增長率） × （1+Y盈利增長率）1) .X市盈率的增長率，是按照三年時間考慮的，從現有的PE（保險公司是PEV）回歸到正常合理PE的增長率；合理PE可以參考最近五年十年的PE中位數，也取決于我們自己對這家公司的熟悉程度。2) .Y盈利增長率，可以參考券商的一致性預期，也取決于我們自己對這家公司的熟悉程度。以上理論公式有了，我們就以中國平安為例計算下預期收益吧。 中國平安近5年和近10年的PEV中位數都在1.3左右，另外基于我對中國平安的理解，目前全世界市值最高的保險公司，優秀的公司治理結構，高速的業績增長速度，所以合理的PEV會給到1.4-1.5；保守起見，PEV給1.4；那么X=（1.4/1.17）^1/3-1=6.2%，也就是說，我們假定三年時間PEV回歸正常估值1.4，PEV每年增長6.2%，比較可觀吧。盈利增速可以參考券商的一致性預期，未來三年券商給的一致性預期是2.03%，15.25%和17.6%；三年下來大概是12%左右。基于我對中國平安的理解，我認為中國平安未來三年大概率能夠保持在15%的增速。當然了，今年由于疫情的原因凈利潤增長率預計不會達到15%，但是以三年這個周期來看的話是能夠實現的。如上表所示我們來分析一下歷年壽險內含價值增速，內含價值主要由兩部分構成，調整后的凈資產+有效業務價值，調整后的凈資產每年投資收益大約在5%左右，現存保單的有效業務價值是按照11%折現的，那么每過一年有效業務價值會產生11%的凈利潤。把以上兩塊合起來就是上圖中內含價值預期回報平均產生約9%的凈利潤；2019年新業務價值僅增長5%，這也是最近股價表現不好的一個重要原因，被看衰成長速度不行啦。加入2020新業務價值不增長和2019年一致還是760億，2019年壽險健康險的內含價值是7575億，那么2020新業務價值相對2019年的內含價值增長，760/7575=10%。兩者相加，壽險健康險業務2020年凈利潤增長預估9%+10%=19%以上這是壽險健康險業務的凈利潤增速21%，壽險健康險業務的利潤在整個中國平安集團占比大致如上圖所示2019年壽險健康險業務的凈利潤在整個集團的占比是66%，保守起見我們預估集團其他業務2020年的凈利潤增速8%，整合起來整個集團凈利潤增速是多少呢：19% × 66%+8% × 24%=12.54%+2%=14.54%，約等于15%，這還是比較保守的算法。預期收益率N≥20%的時候開始建倉，給30%的倉位；預期收益率N≥25%的時候開始加倉，再加30%的倉位；預期收益率N≥30%的時候開始建倉，再加40%的倉位；聲明：以上分析文章僅為本人的思考結果，不作為推薦，僅供參考。
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