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1. 前言
2. 表決權委托的概覽
3. 表決權委托的發生情形
4. 表決權委托的基本安排
5. 小結
對于上市公司而言，控制權變更無疑是事關公司經營情況和未來預期的最重要變化之一，對公眾股東的利益影響甚大。除了常見的以協議轉讓的形式正常交易控股權外，近些年來，A股二級市場通過表決權委托實現控制權轉移的情形越來越多。但對該問題的分析和討論仍相對較少。市場上出現的表決權委托案例呈現怎樣的發展趨勢，表決權委托發生的情形有哪些，表決權委托協議有哪些基本安排都值得我們進一步探討。
表決權委托，即上市公司股東在一段確定或不確定的較長時間內，將其手中股權對于公司事務的表決權委托于第三方使用。表決權委托實質上還是在“代理投票”制度的范圍內，表決權委托協議中雙方達成委托表決權的合意，由受托人行使表決權的委托事務。
自2016年開始，隨著《上市公司大股東、董監高減持股份的若干規定》（〔2016〕1號）的出臺，表決權委托的數量開始大爆發，股東為了規避質押限制以及首發限售承諾、定增限售承諾選擇以表決權委托的形式轉移實際控制人。
截至2019年6月份，2016-2019年間A股市場上共出現126例表決權委托，其中93例伴隨著實際控制人變更，62例配合協議轉讓進行。
本文基于2019年1-5月的近20起案例進行整理分析。在此次統計的19例委托表決權案例中，5例均存在權利限制，其中2例存在限售、2例存在司法凍結，1例存在質押。
就年度分布而言，相關案例由2015年前的十余例，升至2016年的22例，隨后逐步上升，數量居高不下，尤其是在2018年銀根緊張、上市公司大股東質押爆倉后，2017年案例多達33例，2018年升至52例，呈現逐步上升趨勢。其中，伴隨著實際控制人變更的案例數量超過了總數的二分之一。
2019年以來，表決權委托數量下降，1-5月僅有19例表決權委托案例，與此同時，有10例之前生效的表決權委托案例在今年上半年解除委托，可見表決權委托這一熱度正逐步下降。
從委托方看，16個案例中的委托方均為控股股東或實際控制人，配合“協議轉讓”進行，使之成為控制權轉讓的主要手段之一；
從受托方的角色看，在統計的案例中接受表決權委托前其可支配的表決權為0的高達14例，可知接受委托方先前非公司股東，也未參與公司治理，但伴隨著表決權協議的簽署，受托人很可能擁有較高比例的表決權，并深度參與公司治理；
從表決權委托的比例看，表決權委托的平均比例為10.07%，這一持股比例在上市公司的持股份額中占比較高；
從委托期限看，在約定了委托期限的案例中，其平均委托期限為3.85年。另有10起案例的表決權委托協議約定了委托期限或明確了截止日期，其余的表決權委托協議約定，于委托方不再持有股份或雙方約定一致時失效。
從協議條款看，共有17例協議明確了不可撤銷條款。
近兩年來，表決權委托作為過渡性安排，其發生的情形基本是以下幾張種情形：
（一）股東由于質押、在限售期等情況股權轉讓受限，從而選擇表決權委托實現提前轉讓目的。這種情況下的受托方往往是潛在的買方。
具體操作層面還可以分為三種情形：
1.“協議轉讓+表決權委托”
在減持規則及新規出臺后場內交易受到較多限制的情況下，采用“協議轉讓+表決權委托”的方式因無需股權出售即可實現控制權事實上的轉移，而備受市場青睞，此種情形最為普遍。
案例：山河智能
山河智能控股股東何清華與廣州萬力于2019年1月26日簽署《股份轉讓協議》及《表決權委托協議》。根據協議文件，轉讓方將其持有的山河智能無限售條件的股份（占總股本的6.1966%）轉讓給廣州萬力；同時，何清華擬無條件、不可撤銷的將其所持有山河智能股份（占總股本的8%）所涉及的表決權、提案權等相應股東權利委托給廣州萬力。同日，廣州萬力分別與北京海厚泰、金鷹基金、創金合信基金簽署《股份轉讓協議》，擬協議受讓海厚泰持有股份；廣州萬力的關聯方廣州恒翼分別與金元順安基金、創金合信基金、蘇州工業園區魯鑫創世創業投資企業簽署《股份轉讓協議》，擬協議受讓金元基金、創金基金通過資管計劃持有的山河智能股份，占山河智能股份總數的6.0772%。本次股份轉讓、本次表決權委托及其他方股份轉讓完成后，廣州萬力將成為公司單一擁有表決權份額最大的股東，山河智能實際控制人由何清華變更為山河智能控股股東廣州市人民政府。
案例：慈文傳媒
2019年2月22日，馬中駿先生、王玫女士、葉碧云女士、馬中驊先生與華章天地傳媒投資控股集團有限公司于近日簽署了《股份轉讓協議》以及《表決權委托協議》。上述4名股東同意于無限售之條件具備前提下，依法將其所持公司15.05%股份以13元/股的價格分次協議轉讓給江西省出版集團公司全資子公司華章天地傳媒投資控股集團有限公司。同時，基于彼此信任，馬中駿先生、王玫女士、葉碧云女士、馬中驊先生同意將其持有的慈文傳媒股份之表決權委托至華章投資，委托期限至2022年6月30日。本次交易完成后，江西省出版集團公司全資子公司華章投資將成為公司單一擁有表決權份額最大的股東，即公司的控股股東。江西省人民政府將成為慈文傳媒的實際控制人。
案例：金冠股份
公司股東郭長興、徐海濤、南京能策投資管理有限公司、莊展諾、李從文、上海鈞犀實業有限公司、景欣定增精選2號私募投資基金、景欣定增精選3號私募投資基金共計8名股東與洛陽古都資產管理有限公司于2019年2月27日簽署了《股份轉讓協議》，以及張漢鴻、能策投資、李雙全與古都資管于2019年2月27日簽署了《表決權委托協議》，擬將其持有的金冠股份10.6032%以協議方式轉讓給古都資管，擬將其股份轉讓后仍合計持有的金冠股份13.4522%所享有的表決權委托給古都資管行使。簽署日前，古都資管與公司及控股股東徐海江于2018年11月15日簽訂了《戰略合作協議》、與公司控股股東徐海江于2018年12月11日簽訂了《合作意向協議》。
2.“先轉讓+后委托”
案例：棕櫚股份
2019年2月，公司公告股東吳桂昌、林從孝、吳漢昌、吳建昌、浙江一桐輝瑞股權投資有限公司及公司員工持股計劃之受托人“國通信托有限責任公司”擬通過協議轉讓方式向河南省豫資保障房管理運營有限公司合計轉讓公司股份（約占公司總股本的13.10%）。公司股東吳桂昌與林從孝于2019年3月27日分別與豫資保障房簽署了《表決權委托協議》，吳桂昌、林從孝將其持有的公司股份（分別約占上市公司總股本的8.32%和2.46%）對應的表決權全部不可撤銷地委托給豫資保障房行使。表決權委托最終實施完成后，豫資保障房在上市公司中擁有表決權的股份占上市公司總股本的23.88%，將成為上市公司控股股東；河南省財政廳將成為上市公司實際控制人。
3.“先委托+后轉讓”
案例：ST東網
東方網絡控股股東彭朋、第二大股東博創金甬、第三大股東南通富海于2018年12月19日與東柏文化簽署《股票轉讓之框架協議》。將其持有的占東方網絡股本總額分別為5.84%、6.71%和6.71%全部轉讓予東柏文化及/或東柏文化指定的主體。博創金甬、彭朋先生分別于2018年12月25日、2019年1月16日與東柏文化簽訂了《表決權委托書》。本次權益變動完成后，東柏文化在公司擁有表決權的股份占公司總股本的12.55%，彭朋先生可以實際支配的表決權股份比例降至6.39%。但鑒于彭朋先生與東柏文化的一致行動安排，東柏文化在公司擁有表決權的股份合計為142,765,852股，合計占公司總股本的18.94%。公司控股股東由彭朋變更為東柏文化，公司實際控制人由彭朋先生變更為東柏文化的實際控制人宋小忠先生。彭朋先生、博創金甬和東柏文化因表決權委托事項在表決權委托期間構成一致行動關系。
（二）委托方擬將股權轉讓于受托方，但因股權暫時存在權利限制（如質押、凍結），短時間內無法國服，因此先行委托以提前鎖定。
1.“司法凍結+債務安排”
案例：江泉實業
東方資本作為信托計劃的實際出資人，為更好地解決大生集團、蘭華升對信托計劃的違約問題，各方簽署本協議，對東方資本與大生集團及其實際控制人蘭華升先生的合作事宜進行約定。大生集團擬將其所持江泉實業股份對應表決權全部委托東方資本行使，以使東方資本實際控制并運營江泉實業，提升江泉實業公司價值。控股股東深圳市大生農業集團有限公司、實際控制人蘭華升與東方邦信資本管理有限公司簽署的《合作協議》及大生集團與東方資本簽署《表決權委托協議》，大生集團將其持有的占公司股份總數的13.37%對應的表決權無條件且不可撤銷的委托給東方資本行使。東方資本作為信托計劃的實際出資人，為更好地解決大生集團、蘭華升對信托計劃的違約問題，各方簽署本協議，對東方資本與大生集團及其實際控制人蘭華升先生的合作事宜進行約定。大生集團擬將其所持江泉實業股份對應表決權全部委托東方資本行使，以使東方資本實際控制并運營江泉實業，提升江泉實業公司價值。
2.“司法凍結+表決權委托”
案例：中天能源
公司控股股東青島中天資產管理有限公司及實際控制人鄧天洲先生的通知，中天資產、鄧天洲先生與銅陵國厚天源資產管理有限公司于2019年3月6日簽署了《表決權委托協議》，中天資產將其持有的中天能源股份對應的全部表決權、鄧天洲先生將其持有的中天能源股份對應的全部表決權委托給國厚天源行使。答復上交所問詢中表述，本次表決權委托的目的，系利用國厚天源在困境企業救助、債務重組領域的專業技能和豐富經驗，著力化解上市公司的金融債權債務糾紛，并計劃通過發行救助債券、設立救助基金或其他方式，為上市公司在相應產業板塊的建設經營提供流動性支持，幫助企業盡快脫困。
3.“質押+表決權委托”
案例：*ST凱瑞
權益變動前，張培峰先生持有的占公司總股本5.19%的股份，其全部處于質押狀態；王健先生不持有公司股份。權益變動后，張培峰先生持有占公司總股本5.19%的股份，其持有的公司股票表決權委托給王健先生行使；王健先生不直接持有公司股份，擁有公司5.19%表決權。本次權益變動不涉及公司控股股東及實際控制人變動。張培峰先生股東權利的委托行使為全權委托、唯一委托和排他委托。未經雙方協商達成書面一致，張培峰先生無權撤銷、無權解除上述股東權利的委托。
（三）受托方與委托方一般存在控制或同一控制的關系，表決權委托協議的簽署主要是為了方便集團公司層面實現并表，2019年并沒有發生此類型的案例。
案例：亨通光電
2016年10月實際控制人崔根良將其直接持股的19.34%股權對應的表決權全部委托給亨通集團，以進一步確認亨通集團對亨通光電的合并控制關系。
（四）受托方與委托方均系原實際控制人的繼承人，在原實際控制人去世后、遺產分割前，以表決權委托的方式將股份表決權委托給其中一人或幾人，以保持控制權穩定，2019年并沒有發生此類型的案例。
案例：鳳形股份
2015年11月第一順位繼承人陳功林（次子）、陳靜（女兒）在繼承分割前將表決權委托給陳曉（長子），實現遺產股份28.52%表決權都歸陳曉所有，三位第一順位繼承人和陳也寒簽署一致行動協議，四人實現共同控制，保持控制權穩定（46.19%股權）。
（一）表決權的行使純以受托人的意志為準，委托方權利受限；
根據我國民法委托代理制度的規定，代理人系根據被代理人的指示在授權范疇內行使權力，是被代理人意志的表現，法律效果也歸被代理人，但A股市場的表決權委托協議中往往約定受托人可自行決定表決事項，委托方需無條件的服從代理人在表決事項上的決定，且投票行為的法律效果歸受托人所有。
在委托協議中通常會約定，委托期限內，除非受托方書面同意，委托方不得行使表決權、不得委托第三方行使表決權、不得轉讓授權股份等。
（二）在協議約定期限內均為不可撤銷委托；
表決權委托中，受托人之目的一般在于最終受讓相應股份。為保證與委托人之間委托關系的穩定性及后續能夠從委托人處受讓相應股份的所有權，受托人需履行代委托人償還債務等義務，往往約定了不可撤銷條款。A股市場的表決權委托協議幾乎均規定了協議不可由委托人單方面撤銷，當事人在委托協議中特約排除適用任意解除權的情況比比皆是，在2019年發生的19例案例中，共有17例約定了不可撤銷條款。
但值得注意的是，目前對于表決權委托協議中“不可撤銷條款”是否有效尚未定論，法院的相關判決也并不一致。根據我國合同法410條的規定，委托合同中，委托人可以隨時解除委托關系，但A股市場的表決權委托協議與民法語境下的委托代理關系相去甚遠應屬無疑。簡要摘錄“不可撤銷”條款不同裁判思路下的案例。其中最高院及高院的裁判思路，主要從法無禁止可自由約定、約定優于法定的角度論證：委托合同約定限制或者排除任意解除權行使的條款是有效的；但并沒有從正面對《合同法》關于委托合同任意解除權的規定是否屬于強制性規定進行分析。
（三）委托期間的表述有多種形式，既有約定明確的一段時間（一般不短于12個月），也有約定一定條件的，比如直到委托人將股票轉讓。
同時委托期限也是深交所在《上市公司收購及股份權益變動信息披露業務指引（征求意見稿）》中所要求披露的內容之一，其與一致行動關系密不可分。
其中，深交所《指引》第27條第2款要求關于上市公司股份表決權歸屬的披露內容應當包括表決權歸屬的期限、是否可撤銷等；第31條要求表決權協議約定具體期限，并將表決權委托雙方視為存在一致行動關系，如果表決權委托協議締結后又提前解除的，則應當在原約定期限內繼續遵守原有的義務和承諾。
表決權作為股東權利中的重要權益，是股東行使權利的核心環節。股東表決權委托使得股東不再統一行使表決權，對于維持上市公司控制權的穩定、限制對權益變動觸發義務的規避等有積極意義，但其做法在當下的法律以及監管體系下空間較小。隨著兩部指引均對表決權委托信息披露設置了更高的要求，其主要監管思路在于將表決權委托雙方視為一致行動人納入監管。規范了表決權協議提前終止的行為，同時將委托雙方視為一致行動人。這樣就減少了表決權委托協議糾紛產生的機會，同時還能實際上維持表決權委托的“不可撤銷”，進而實現對上市公司控制權和所有權分離的有效制衡。
表決權委托訴訟情況：
近日，中捷資源投資股份有限公司公告披露，公司收到第三大股東蔡開堅先生（直接持有公司60,840,000股股份，占公司總股本的8.85%）通過郵件發送的《函告》，主要為《表決權及投票權委托協議》并非本人簽署，其也不接受權益轉讓和表決權委托事項。此公告一處，再次引發大家對于表決權委托效力的關注。表決權委托協議是否存在一定的司法風險，筆者通過檢索相關的法律判決，找到一例案例。
案件名稱：深圳前海全新好金融控股投資有限公司與廣州汽車博覽中心、練春華等案外人執行異議之訴
案號：（2016）粵01民初257號
審理法院：廣州市中級人民法院
案件經過：
為解決上市公司深圳市全新好股份有限公司（原名深圳市零七股份有限公司，以下簡稱零七股份公司）多年積累的歷史遺留問題，2015年12月10日前海公司與零七股份公司原實際控制人練衛飛簽訂了《借款協議》，前海公司向練衛飛出借款項人民幣3億元。為擔保前海公司的債權，練衛飛及其控股的博融公司與前海公司于2015年12月15日簽訂了《表決權委托協議》，博融公司和練衛飛共同將持有的零七股份公司股份所對應的全部表決權統一委托給前海公司，委托期限為2年。
前海公司通過接受表決權委托的方式獲得博融公司持有零七股份公司15.17%股份對應的全部表決權和練衛飛持有零七股份公司10.82%股份對應的全部表決權。合計共擁有零七股份公司29.06%股份對應的表決權。
2016年3月份，前海公司驚悉匯晟公司向廣州市中級人民法院申請執行博覽中心、練春華、練衛飛和博融公司的財產，案號為（2015）穗中法執字第4276號，該案凍結了博融公司、練衛飛持有的零七股份公司的股份并且準備拍賣該股份。前海公司2016年3月23日向執行法院提出書面異議，要求解除凍并中止執行結涉案股份。
前海公司遂提起的案外人執行異議之訴。
法院判決：
法院認為，本案中被司法凍結的零七股份公司股份均分別登記在練衛飛、博融公司名下，仍屬于練衛飛、博融公司的財產范圍。前海公司主張其對該部分股權享有民事權益，雖提供了《借款協議》、《表決權委托協議》等證據，但上述證據僅能反映其與練衛飛之間存在借款關系，及其與練衛飛、博融公司之間存在委托關系，而前海公司基于《表決權委托協議》的約定亦僅是以受托人的身份代為行使涉案股權對應的表決權，并不因此改變涉案股份的權利歸屬，更不足以排除他人對涉案股權的強制執行措施。至于前海公司提出涉案股份的執行可能導致零七股份公司重組失敗及其自身債權無法實現的問題，均不構成可對抗強制執行措施的法定事由。因此，前海公司要求解除凍結博融公司、練衛飛持有的涉案股權并予以中止執行，缺乏事實和法律依據，本院不予支持。
