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三元核心策略于2020年6月2日發布了《貴州茅臺投資價值深度分析》一文，第七部分貴州茅臺估值分析中，運用自由現金流折現法計算企業當前價值時出現了些許問題，特更正如下（黃色背景紅色字體為更正內容）：

七、貴州茅臺估值分析

貴州茅臺成立時間較長、歷史年度業績比較穩定，未來預期收益可以預測并可以用貨幣衡量，獲得未來預期收益所承擔的風險可以衡量，因此適合用自由現金流折現法估值。

貴州茅臺的經營性現金流凈額遠高于凈利潤，資本性支出小，因此在估值模型中，以凈利潤替代自由現金流，相關參數假定如下：

1、中性測算：

企業生存期限：永續。貴州茅臺經營風險極低，除地質災害或環境破壞等不可抗力因素外，貴州茅臺發生風險可能性較低，存續時間較長，因此假定為永續增長。

折現率：8%。設定為目前無風險收益的兩倍。

企業永續增長率：4%。假定依據：高于GDP增速。

分段方式：自2025年起按照永續增長率增長。

以此測算貴州茅臺價值如下：

以此方式測算貴州茅臺價值為13616億元，對應股價1084元。

2、樂觀測算：

企業生存期限：永續。

折現率：8%。設定為當前無風險收益的兩倍。

企業永續增長率：5%。假定依據：過去20年間，茅臺酒年化復合漲價幅度為8.6%，永續增長率設定為5%，通過年化5%的漲價即可實現，故認為可實現概率較高。

分段方式：自2025年起按照永續增長率增長。

以此測算貴州茅臺價值如下：

以此方式測算貴州茅臺價值為17523億元，對應股價1395元。

3、保守測算：

企業生存期限：永續。

折現率：8%。設定為當前無風險收益的兩倍。

企業永續增長率：3%。假定依據：高于通脹率。

分段方式：自2025年起按照永續增長率增長。

以此測算貴州茅臺價值如下：

以此方式測算貴州茅臺價值為11270億元，對應股價897元。

4、實際結果可能超預期的因素：

（1）實際銷量超預期。

（2）提價超預期。

（3）直營占比提升。

（4）陳年茅臺和非標茅臺銷量提升。

（5）無風險收益降低。

除上述因素外，還有一點是對投資人收益有積極影響的，即提高分紅和股票回購。貴州茅臺已積淀的資金體量較大，資金的低效運作對其ROE形成了拖累，提高分紅和股票回購是大概率會實施的。

5、對標國際：

可對標國際知名酒企為帝亞吉歐和布朗福曼。

帝亞吉歐是全球知名酒企，1952年即在倫敦上市，1990年于紐交所上市。其長期走勢如下：

布朗福曼1972年于紐交所上市。其長期走勢如下：

可以看出，全球兩大知名酒企經歷了漫長的上市歲月后，股價依然持續上漲。貴州茅臺上市僅20年時間，何須因為其“高股價”就望而生畏？

從相對估值的角度來看，帝亞吉歐常年PE30倍左右，布朗福曼35倍左右，與帝亞吉歐和布朗福曼相比，貴州茅臺毛利率更高，成長性更好，更具稀缺性，理應匹配相當甚至更高的估值水平。

6、操作策略：

三種測算方式下2024年貴州茅臺對應市值如下：

當前貴州茅臺市值為17167億，在樂觀預測條件下，增長空間為23.9%，預計五年分紅收益10%，若在當前價格買入，可獲得的總收益為33.9%，復合年化回報6%，低于三元10-15%的回報需求，在當前股價位置，不考慮買入，但堅持持有。

基于三元投資回報的需求及對貴州茅臺的認知和判斷，我們認為樂觀假設實現概率較大。至于買入價格，請根據自身投資回報需求折算。

特此更正！

特別提示：以上測算基于三元核心策略投資邏輯，不構成買賣建議，請謹慎參考！