如何判斷一家企業好不好，歸根到底看的是它的成長性、確定性。我通常會從競爭格局、行業空間、商業模式三個方面判斷企業好不好，其中最重要的是商業模式，這是企業自身的選擇，商業模式也會決定一家企業能否走長遠。
作為價值投資者，我最喜歡用ROE這個指標分析公司，通過拆解ROE，找出企業是靠什么賺錢的。關于ROE之前零零散散寫過很多，今天飛鯨投研做個總結，這篇文章是最全面的roe分析，手把手教你拆解ROE，尋找好公司。
一、ROE，分析公司的一個綜合性指標
1、ROE的概念、局限性、分類
ROE=凈利潤/所有者權益，又稱凈資產收益率，是股東最關心的指標，也我們選股重要的參考指標。假設某企業ROE為20%，這就意味著股東每投入100元，企業就能為股東創造20元的利潤。
ROE不適用于短期比較，一般我喜歡對比十年以上的ROE水平，這樣才能看清一家公司是好還是壞。
2、ROE分類
論證公司的ROE水平能否持續或能否繼續增長，需要結合企業的核心競爭力、護城河等多方面全面考慮。ROE作為有力的投資分析工具，可以從以下四個角度分類：
第一、高度
將企業的ROE絕對值水平分為<10%、10%-15%、15%-20%、>20%四類。
ROE近十年大于20%的消費企業十分稀有，目前A股只有13家。這類企業估值較為穩定，確定性較高。分析過程中需要重點關注，企業的高ROE水平是否能持續以及能持續多久。
ROE處于15%-20%：企業的投資回報率高，大部分企業處于成長期，如財務杠桿等指標還有向上提升空間，企業核心競爭力還沒有積累到峰值，比較值得關注。
ROE處于10%-15%：與ROE水平在15%-20%之間的企業類似，這部分企業中很可能隱藏著許多成長性高的企業。
ROE<10%：分析這類企業時要剔除企業特有的周期性影響，才能找到隱藏其中的具有發展前途的公司。
所謂長度，是研究一個公司的高ROE水平持續了多久、還能否持續以及還能持續多久的問題，這與判斷一個公司處在什么發展周期相聯系。
根據ROE選股，必須站在一個長期角度，一般是十年。某一年ROE水平高，往往不能代表什么，因為分紅和回購也會提高ROE，會導致公司某一年ROE突增，但這并不是可持續的。例如分紅分的是未分配利潤，公司的凈資產減少，而凈利潤保持不變，這樣ROE就會增加，但公司不可能每年都依靠大量分紅來保持凈利潤增長。
如果一個企業近十年ROE都在20%以上，說明它的盈利能力不錯，未來2到3年的ROE也不會差到哪里去，格力就是這樣。
根據杜邦分析，凈資產收益率=銷售凈利率×總資產收益率×權益乘數，
二、ROE拆解及相關案例
凈資產收益率=銷售凈利率×總資產收益率×權益乘數
根據ROE拆解，把企業劃分為三類：
1、靠凈利率驅動賺錢的企業
貴州茅臺、東阿阿膠、海天味業這些企業，由于資源的稀缺性和強勢的品牌效應，就會擁有定價權；而信立泰、恒瑞醫藥、片仔癀，同樣因藥品的壟斷性優勢擁有溢價能力，進而驅動企業Roe的提高。
（本文案例數據沒有更新到2021年，大家可以參考案例自己用最新數據分析一遍）
案例——貴州茅臺
凈利率驅動型的企業特征是高凈利率、低總資產周轉率、低資產負債率。貴州茅臺近十年的ROE都保持在20%以上，而且除了2015、2016年，ROE都在30%以上，水平很高。
對ROE三項指標進行拆分，凈利率50%以上，盈利能力十分強；資產負債率在20%-30%之間波動，總資產周轉率在0.5次附近，這兩項指標都很低。所以，高凈利率是導致貴州茅臺高ROE的核心因素。
貴州茅臺的品牌優勢使得其可以靠高利潤率賺錢，除此之外，品牌還給茅臺帶來了諸多好處。
有人是這樣總結的：賣得貴；賣得多；賣得廣；賣得快；賣得久。
一個反例：
成也蕭何敗也蕭何，凈利率能讓一家企業的凈資產收益率上升，也能讓其下降。上海家化就是如此，凈資產收益率和凈利率變化幾乎同步，凈利率由37.8%下降至7.33%，凈資產收益率隨之由46.5%下滑至9.21%。
利潤不夠，周轉來湊。處在流通環節的企業多是靠高周轉率來驅動的。最典型的就是沃爾瑪薄利多銷的模式，永輝超市也具備這樣的特點；二是醫藥商業企業。
案例——沃爾瑪
下圖是沃爾瑪2019年的資產負債表。
流動資產中，金額最大的是存貨，占流動資產總額的72%；流動負債中，金額最大的是應付賬款，占流動負債總額的60%。
這說明，沃爾瑪以賒賬的方式進貨后進行銷售，以此賺取差價。如果存貨周轉太慢，不僅會產生大量庫存費用，還要面對存貨跌價的風險；此外，如果流動負債多，存貨賣不出去，企業該怎樣還債降低財務風險呢？
因此資產周轉是沃爾瑪最核心的能力。沃爾瑪高總資產周轉率對ROE貢獻巨大。
20世紀80年代，沃爾瑪的資產周轉率曾高達4到5倍，近些年來漸趨穩定，在2-2.5倍之間。沃爾瑪采取的是“天天低價”策略，從上市到現在，利潤率都在2%-3%之間，2019年的凈利率為2.9%，利率水平很低。
但這種薄利多銷的策略，倒逼沃爾瑪取得規模經濟的優勢，批量采購降低成本，高速周轉控制費用，存貨賣得很快，走量賺錢，總資產周轉率在同行中很高，所以它的凈資產收益率也不低，2019年20%。
ROE的第三個驅動因素——權益乘數
權益乘數=總資產/凈資產=1/（1－資產負債率）
資產負債率和權益乘數成正比，即企業的資產負債率越高，權益乘數越大，反之則越小。所以，我們直接看資產負債率這個指標。資產負債率反映債權人所提供的資本占全部資本的比例，也被稱為杠桿比率。
能用高杠桿率賺錢的企業，多是由其行業特點決定的，大致有以下幾類：
銀行的負債水平一般都在90%以上，其資產負債率只要不超過92%就是標準水平。
比如南京銀行，資產負債率早94%左右，依然能夠正常經營。
2、房地產業
一方面，企業會有大量的預收款項，而且預收款不需要用現金償還，到期把房子交付就可以；另一方面，地產商買到地皮之后，可以將其作為抵押物向銀行抵押借款。所以，房地產企業是借別人的錢來運轉，總資產增長率很低，但資產負債率極其高。
3、壟斷行業
民航、高速、電力，這三個行業的資產負債率都比較高。
我在研究中發現了一個不屬于以上三類，但確確實實是靠提高杠桿來賺錢的企業，小家電龍頭九陽股份。
杠桿就是借別人的錢經營企業，賺自己的錢，用財務指標表示就是資產負債率。九陽股份就擅長用別人的錢賺自己的錢，2016年九陽ROE21%，2017年下降3個百分點，之后又很快提升到原來的水平，其中就是資產負債率在起作用。
通過拆解ROE可知，2017—2019年九陽股份總資產周轉率基本保持不變，銷售凈利率不增反降，資產負債率由2017年33.05%增加至2019年49.77%。即九陽股份通過增加杠桿，為公司賺錢，ROE水平得到顯著提升。
關于ROE介紹到這里就結束了，大家可以套用到自己感興趣的公司身上。投資中到處都是坑，多學一個指標，就少踩一個雷。
那么，最后一個問題，企業靠哪種模式賺錢比較好呢？
其實這三種模式沒有孰好孰壞之分，只是站的角度不同，偏好也就不同。飛鯨投研屬于保守型投資者，所以更偏向于靠凈利率、高周轉率賺錢的企業。風險偏好型投資者可能在融資環境變好的時候，會傾向于高杠桿企業。
靠凈利率驅動的企業，賺錢能力主要來自自身競爭優勢，如品牌優勢和規模經濟優勢。這些都是經過數十年、百年的積累，筑成的護城河，非一日之功。
靠周轉率驅動的企業，賺錢能力主要來供應鏈和自身管理能力，如永輝超市與上下游的鏈接、沃爾瑪存貨的高周轉。缺點是利潤薄，非常考驗公司的成本費用管控能力，所以必須通過高周轉實現薄利多銷。
靠高杠桿驅動的企業，賺錢能力主要依賴外部的融資環境。外部融資環境寬松、利率比較低，這些企業就會加杠桿把企業做大；但是當銀根收緊、融資困難的時候，也會最先受到沖擊。相比前兩種，高杠桿的企業風險偏高。
蘿卜白菜各有所愛，就看哪個是你的菜。
